逆向创新 货币基金盲目追逐收益率时代将终结

　　合资基金逆向创新

　　本报记者 汪涛 上海报道

　　在12只货币市场基金正式运作之后，华宝兴业、嘉实等公司的货币市场基金也正在发行，而上投摩根正在积极准备推出货币市场基金，可见三、四月份仍是货币市场基金发行密 集期。

　　目前，多家基金公司正在积极筹划货币市场基金，用不了多久，每家基金公司都可能拥有一只货币市场基金，如何在竞争中突出特色，各家公司必须拿出绝招。

　　3月11日，上投摩根富林明的总经理王鸿嫔向记者透露，上投摩根将在近期推出一只强调流动性、控制风险的货币市场基金，这无疑与市场上普遍追求高收益率的做法来了个逆向思维。

　　杠杆操作将受严格限制

　　据了解，上投摩根富林明基金管理公司将于近期发行的货币市场基金将采取国际标准AAA级的标准进行组合管理，这样，货币基金组合的平均剩余期限将较大幅度收窄，而且任何杠杆操作都将受到严格限制。

　　根据记者了解的信息发现，上投摩根的产品极有可能在以下四个方面作出“与众不同”的调整。

　　一、根据货币市场基金投资组合的规定：投资于同一公司发行的短期企业债券的比例，不得超过基金资产净值的百分之十；而上投摩根货币基金将进一步收窄，可能为5%。

　　二、按照规定“在全国银行间债券市场债券正回购的资金余额不得超过基金资产净值的百分之四十”；上投摩根货币基金可能严格限制做正回购。

　　三、对于“货币市场基金投资组合的平均剩余期限，不得超过一百八十天”的规定，上投摩根货币市场基金却调整为平均剩余期限可能仅为60天。

　　四、目前的货币市场基金规定“以市场利率为基准利率的可变利率或浮动利率债券，利率调整频率小于一年的债券剩余期限等于计算日距下一个利率调整日的剩余时间。

　　而上投摩根货币基金可能排除存续期超过5年以上的浮动利率债券。

　　“货币市场基金品种的差异化主要体现在对剩余期限和杠杆的不同处理方式上，尽量控制风险，增加流动性。”王鸿嫔表示，“上投摩根走差异化路线，丰富产品内涵，是符合国际标准思路的”。

　　一般而言，货币市场基金剩余期限越长、杠杆比例运用越大，收益率相对会提高，但与此同时，会使得资金的回笼速度变慢，这样就损害了基金的流动性，于是，收益性和流动性在某种程度上成为一对矛盾，在取得高收益的同时，必然会牺牲流动性和安全性。

　　在各家基金公司为了提高收益而采取、提高剩余期限、拉大杠杆操作的时候，上投选择了主动收缩，不禁让业界大跌眼镜。

　　货币市场基金的主要功能是现金管理工具，通过集中资金投资短期的固定收益类品种，取得规模效应的较高收益率的同时，也提供较高的资金流动性，以满足日常的支付需要。

　　“随着货币市场基金的蓬勃发展，同样在固定收益的部分也会有不同的需求产生，市场也会由此衍生出不同的产品。”王鸿嫔女士说，“货币市场基金就是通过不同的期限、久期等指标来提供不同的现金解决方案。”

　　在收费方面，上投摩根同样有其不同之处。

　　目前，货币市场基金可以按照不高于千分之二点五的比例从基金资产计提一定的费用，专门用于本基金的销售与基金持有人服务。

　　据悉，上投摩根货币基金将采用国际流行的A、B类基金份额设计，B类免收销售服务费。

　　选择对口的投资者是关键

　　按照上投摩根的做法，缩短久期、拒绝回购，将增加流动性、降低风险，这是必然，需要注意的是，牺牲收益率却也不可忽视。

　　王鸿嫔介绍，上投摩根富林明一直关注着投资者的差异化需求，从现金管理层面分析，客户现金流往往在动态变化，把握现金流变动的内在规律成为现金管理的重要因素。

　　对机构投资者而言，影响现金管理的因素包括历史现金流状况、预计现金需求与风险承受度。王认为，通过对现金流管理的深入理解，针对市场实际状况，进行流动性资产的最佳配置与选择，以满足那些对流动性要求较高的客户的需求。

　　举例而言，有的企业项目的投资周期在五年、十年或更长时期，他的资金管理解决方案应该是选择一些期限较长的产品，例如长期国债等等。

　　而对于流动性要求极高的投资人而言，如投资周期不确定、现金流转速度较快的企业，则对资金的安全性和流动性要求较高，对于这样的投资者而言，以更短期限进行组合管理的现金产品是最佳的投资对象。

　　如何提高企业现金的流动性、安全性，可能成为这些投资者最终选择现金管理方案的关键所在。

　　只要选择好对口的投资者，收益率不是问题，上投摩根表示，对于收益率可能偏低，在进行了市场调查之后公司发现，投资者还是可以接受这个产品。

　　单纯追求收益性不是货币市场基金的本色，定位于以流动性和安全性为主要目标，同时兼顾收益性的产品，对流动性要求更高的客户而言，有其生存空间。

　　成立不同持有期限、不同流动性的产品也是国际惯例。

　　一些国际知名的评级机构对货币市场基金进行信誉评级时，是按基金的不同持有期限结构进行分类评级的，这是因为在相同的期限结构下，基金收益性水平相差不大，信誉评级是为了满足投资者对流动性和安全性考虑的需要。

　　因此，规范的货币市场基金运作所表现出来的收益差异，主要原因在于费率不同。由于货币市场基金存在规模经济效应，基金管理者可以通过扩大基金规模，主动降低费率水平，进而把其中的差异化表现出来。

　　按照国际标准操作，上投的货币市场基金应该有其市场，王认为，投资者最终会对低风险产品有一个正确的认识。

　　与国际逐步接轨

　　据透露，上投摩根不排除推出90天、180天，并在政策允许的时候推出360天的产品，形成货币市场基金产品线。

　　根据目前实行的《货币市场基金管理暂行办法》，货币市场基金的剩余期限和杠杆比例的上限规定为180天和40%。而目前大多数货币市场基金的期限结构管理和杠杆比例都采取接近上限的策略，这样，在高杠杆和长剩余期限的策略下，取得比较高的收益率。

　　统计数据显示，2004年四季度末，7只货币基金的平均投资组合剩余期限为157.18天，较三季度的167.94天略有下降。值得注意的是，通过观察货币基金的重仓品种，我们会清楚发现，国内货币基金长期投资品种比重偏大。

　　例如，前五大投资品种中的三只浮息券都是一年以上的中长期券种，其中04国开17为3年期券种，04国开20为5年期券种，04建行03浮则是10年期的长期券种。期限较长的重仓券无疑会降低基金的流动性，甚至会影响投资组合的安全性。

　　同期，国内7只货币基金加权平均回购融资比例从第三季度12.7%大幅上升到第四季度末的29.3%，其中有4只货币基金都超过了30%。

　　而在最新的证监会的相关政策草案中，回购融资的杠杆将下降为20%。关于剩余期限和久期的最新规定，对基金公司而言，将是一个考验。

　　目前，货币市场基金收益率的波动引起市场普遍关注，其投资品种、估值、融资杠杆操作、到期期限等操作、信息披露的不统一也引起了管理层的注意。

　　据悉，在证监会将实施的《货币市场基金投资、估值等相关问题实施细则》，对货币市场基金投资活动和信息披露加以规范，平均剩余期限和回购融资将加强限制，货币基金收益率有望回归本质。

　　在这样的政策环境和市场需求下，一味的追求高收益的产品，显然是不明智的，其中的政策风险也不会让基金公司好受。

　　货币市场基金的交易行为肯定要受到更为严格的监管、核算方法更为明确、投资范围相对缩小，在某种程度上降低了基金的操作弹性。

　　逐渐严格监管正是与国际趋势相符，美国货币市场基金在发展初期，监管层对货币市场基金限制较少。不少货币市场基金通过杠杆放大、嵌套期权或跟踪衍生品以提高收益率。近年来，美国货币市场基金风险监控日趋严格。

　　可以预计在新的规则执行之后，国内货币基金市场整体收益率水平将处于更为合理的区间，货币市场基金差异化的状况将有所改善，同时随着投资行为更为谨慎，将伴随着收益率的波动性也随之缩小。

　　今后面对大量将要面市的货币市场基金，各家公司必须在差异化上寻求突破，而不是在收益率上盲目的竞争。