博时模式危分析

　　2004年，博时基金遭遇滑铁卢。

　　在中信基金评级最新(2004年12月3日)的月度报告中，博时旗下的标志性基金产品——博时价值增长在一年期评级中是所有开放式基金中惟一的一星级(最低评级)，而其风险指数却是所有开放式基金中最高的。在博时的重仓股中，上海汽车、长安汽车、江淮汽车、齐鲁石化等2004年下跌惨重。

　　而就在一年前，博时基金却是另外一种景象，博时价值增长净值增长率达到34.35%，成为2003年基金业的冠军。随后，博时基金管理公司获得投资界最具影响力的杂志之一——《亚洲投资者》颁发的“2004年度最佳基金公司奖”。该杂志对博时坚持的价值投资理念表达了颇为赞赏之意。

　　但随着博时价值增长重仓股的挫败，博时又一次被拉进了争议的漩涡。

　　汽车股：成也萧何败也萧何

　　博时基金2003年独领风骚，基金经理肖华也成为了业内名牌，这与他们对汽车股的操作密不可分。经历过2001年证监会处罚风波后，博时基金2003年初开始出手，而汽车股成为了他们的选择方向。

　　2003年的价值投资浪潮开始后，博时旗下的5只基金开始重仓持有汽车上市公司的股票，据兴业证券的一位研究员统计，在2003年2季度博时旗下的基金共投资了10只汽车股，持仓市值13.3亿，占股票投资额的22%。2004年1季度，博时投资了长安汽车、福田汽车、一汽轿车、上海汽车、宇通客车和一汽车夏利6家汽车上市公司。

　　此时汽车行业处于高景气度，在2003年全球主要汽车行业连续两年的销售下降的情况下，中国的轿车行业保持了连续两年超过50%的同比增长。

　　随着2003年长安汽车、上海汽车、江淮汽车等三大汽车重仓股一路飚涨，博士的价值投资理念得到验证。江淮汽车2003年底每股收益高达9毛钱，股价涨幅在70%左右，而长安汽车每股收益1.18元，股票涨幅接近300%，上海汽车每股收益0.602元，股票涨幅在200%以上。

　　但好景不长。2002年第四季度博时价值增长增持1946.87万股上海汽车，平均成本在5.2元左右，2003年上半年减持615万股，在这段时间里上海汽车股价蹿至9元多，2003年下半年博时价值增长再次增仓至1614.13万股，2003年底上海汽车10送3，2004年博时价值增长继续增持，经过上海汽车的送股和增持，2004年9月30日持股量达到3428.93万股。而在2004年上海汽车在3月份到达最高点16元之后，开始了一路下跌，到2005年1月13日收盘价只有4.73元。

　　长安汽车和江淮汽车也是在2004年3月开始一路下跌，几乎把2003年的涨幅全部吃掉，而此时，博时价值增长依然分别以1522.90万股和971.59万股重仓持有。

　　2003年5月底整车股流通市值为433.2817亿元，2004年10月15日仅为244.5148亿元。一年半内，整车类上市公司损失了188.77亿元的流通市值，缩水43.56%。博时的损失可见一斑。

　　“主要原因是汽车供应开始过剩，导致降价战，高额利润不再。据估计，中国轿车供应2005年将过剩23%，而在2003年仅为1%。”天一证券一位投资分析师指出，“作为周期性的一个行业，汽车股的持续盈利能力将会受到严峻的考验。”

　　周期性行业的风险

　　2004年，博时基金重仓的上海汽车、万科A、韶钢松山、上海石化、南方航空等股票的跌幅均已跌破2003年的涨幅，市值损失巨大。作为博时基金公司里的旗手，博时价值增长去年第四季度净值增长率在所有基金中排列倒数第五位。

　　同时，博时2004年继续增仓汽车、石化、钢铁股，而这三大行业在2004年都遭遇了冲击。

　　截至三季度博时持有700万股的韶钢松山从2004年3月份的13块多钱一路跌到还剩7块多，上海石化股价也是跌去了一半，而齐鲁石化也从11元多大幅缩水为5元多。以1月13日的收盘价粗略计算，韶钢松山最大跌幅达42%左右，上海石化跌44%，齐鲁石化跌近47%。“从时间来看，博时都是在2003年下半年或之后进行了增仓。”一位业内人士表示。

　　“博时重仓股有一个共同的特点，多是周期性行业内的公司，这样的公司风险非常集中，在宏观经济政策变化的时候，周期性行业很容易受到冲击。”一家基金公司的基金经理指出。而对于周期行业的股票，华西证券负责投资业务的副总裁陈杰明先生也表示要与“周期性行业的公司保持距离”，而陈曾在博时做过投资。

　　自从伊利股份和四川长虹出事后，博时也遇到了更多的关注。

　　“在今年7月份之后，我们就已经把伊利股份列入到黑名单了，这种公司不敢多投。一般我们不敢把生产性企业作为集中投资对象。但是对于众多基金公司来说伊利这种风险确实不好看出来。”易方达基金公司基金经理陈志民告诉记者。

　　在2004年年初的时候博时价值增长的持仓比例也是在70%以上。目前，博时价值增长基金持仓比例目前已达75%以上，“一方面重仓持有的博时不太容易退出来，另一方面博时仓位太重，手上的资金不足，想补仓摊低成本都很困难，所以只能任行情摆布了。”恒远证券的徐先生指出。

　　价值投资的前提

　　价值投资的大旗在2003年开始率先被博时举起。“我们之所以在行业选择集中模式，主要是认为中国的经济发展始终呈现出部分行业而非全部行业受益的特点，而我们适度的行业集中持股能获取更多的收益。”博时曾在接受其它媒体采访中表示。

　　于是在博时内部主张的价值投资开始渐渐成为博时鲜明的投资风格，他们极力挖掘有投资潜力的行业里的潜力股。

　　“有的基金经理认为业绩不是基金公司最重要的，认为坚持一种价值投资理念长期总会得到回报。但是在中国这样不成熟的市场里价值投资有时无法达到一个积累的效果，开放式基金的投资者们不可能有耐心一直等下去，他们需要业绩回报。”一家基金公司的人士指出。

　　“在美国，巴菲特讲究集中持股，一旦看中一家值得买入的公司，就主张尽量多地买入，但这种方法住往会在中国受挫。而比德林特的共同基金则是相对分散的投资。为什么美国各种投资理念都能找到挣钱之道？因为美国资本市场较为成熟，可以存在巴菲特喜欢的那种可持续发展、现金流长期稳定的公司。”陈志民指出，“但中国的企业存在很大的治理风险，在这种经济体里，相比较只有公用事业企业的产品定价稳定，成本透明。”

　　“另外一些基金经理也指出，在目前没有对冲机制的情况下，除了要看到那家公司的高成长性，还要去研究怎样回避周期性风险。”