封闭式基金折价率攀高：借道LOF“封转开”

　　海通证券研究所 袁克

　　近来，封闭式基金市价不断走低，沪深两市基金指数不断创出年内新低。封闭式基金加权折价率节节攀升。高折价率已经让投资者越来越感到困惑，他们的投资损失也越来越大。究竟什么原因造成了封闭式基金如此高企的折价率呢？如何解决封闭式基金的高折价率问题？其中又有什么困难？这些都成为摆在投资者面前的现实问题。

　　折价率为何节节走高？

　　封闭式基金为何折价率越来越高呢？我们觉得原因很多，主要有以下几个方面：

　　首先，封闭式基金日益边缘化。从国际来看，基金业的发展都经历了一个从封闭式基金主导到开放式基金主导的变化过程，在这过程中，许多封闭式基金也转化为开放式基金。我国的封闭式基金也表现出类似的特征。基金业发展重点转移从2002年6月开始，开放式基金发行迅速提速，开放式基金成为基金业发展的主流，对此市场没有任何疑问，但为保证开放式基金主流地位而采取的“重开放轻封闭”思路却让封闭式基金付出代价。封闭式基金持有人感到无奈和困惑，相当部分的长线投资者对封闭式基金表示失望，要么撤出基金市场，要么转投开放式基金。

　　其次，开放式基金的发行对封闭式基金折价的影响同一个基金管理人对其资源在封闭式基金和开放式基金间的分配也将影响到封闭式基金持有人对基金未来业绩的预期，进而导致封闭式基金的进一步折价。由于开放式基金对基金管理人的要求比较高，因此，基金管理公司往往倾向于为开放式基金配备最好的基金经理。那么，封闭式基金持有人必然会对封闭式基金业绩产生一种悲观的预期，最终可能导致封闭式基金折价的进一步加深。

　　最后，保险公司高度控盘。目前作为封闭式基金最大持有人的保险资金已持有的封闭式基金份额已达250亿元左右，占封闭式基金总份额的比重已超过30%。从市场格局来看，保险公司作为封闭式基金的主要持有人地位决定其对行情的决定性影响，并在保险公司逐步控盘的同时产生了排挤效应。保险公司对基金行情基本采取观望态度而缺乏主动性，客观上加剧了封闭式基金的折价比例。

　　“封转开”的困难

　　如何才能降低闭式基金的高折价率？如何才能使投资者降低损失？一个有效的办法就是“封转开”。但是目前“封转开”仍困难重重。作为管理层的证监会考虑“封转开”的问题自然比较慎重，它要从市场全局出发，保证市场良性、健康、稳定的发展。对于“封转开”问题，证监会首先会考虑 “封转开”后基金在强大的赎回压力下减仓抛盘对市场的巨大冲击。在这些问题上没有明确答案之前，监管层也不愿轻易冒进。那么，“封转开”如何才能推进？

　　借助LOF渠道“封转开”的设想

　　如何找到一种合理有效的方法，既实现“封转开”又不给市场造成冲击呢？我们认为，LOF为我们提供了一条可行的渠道。LOF最大的特点就在于它的套利机制，它在一级市场和二级市场上架起了一座桥梁，使得基金的价格围绕价值上下波动，这就为价格向价值回归提供了动力。

　　但是，借助LOF的方式进行“封转开”可能仍存在着问题，因为在“封转开”之初，我们仍无法避免大量投资者在利益的驱动下赎回基金的要求。这样，降低“封转开”之初的赎回压力便成为了“封转开”成败的关键。我们可以借助LOF的交易平台，在一级市场和二级市场建立交易时间差的机制从而有效解决这一问题。例如，在“封转开”之初，首先打开LOF二级市场交易平台，待其充分交易后再开放一级市场交易平台。二级交易市场首先开放后，投资者预期在未来的某一时间可以在一级市场赎回基金，巨大的套利空间将会促使投资者在二级市场抢购基金。这样，封闭式基金的市价将不断攀升，最终完成价格向价值回归的过程。在基金价格上升一定程度后开放LOF一级市场平台，由于套利空间已大大缩小或接近消失，基金的赎回压力将大大降低，“封转开”对市场的冲击也会消失。