基金规模已占流通市值32% 新理念颠覆价值投资

　　-本报记者 孙健芳 北京报道

　　能够改变基金投资理念的惟有现实的残酷。博时价值成长在2004年年报中回顾，“2004年，宏观调控改变了投资者的预期，周期性行业遭到市场不断的抛售，而具有稳定增长预期的防御型行业受到追捧，市场分化中，周期性股票的赔钱效应，进一步引发市场资金远离‘不确定性’”。

　　虽然仍旧坚持“价值投资”的理念，但什么样的公司才是有价值的？博时旗下基金裕泽(资讯 行情 论坛)的语调出现微调，其基金经理认为，“一个盈利能力不断提高的上市公司固然是有价值的，但一个盈利能力处于下滑或者即将下滑趋势中的上市公司，如果股价足够低，能在更短的时间周期内使每股净资产增值到超过目前股价的水平的话，它也是有价值的。”

　　而在2003年基金裕泽中报中，基金经理则指出，“未来将坚持价值投资的理念，以发掘并投资于具有长期核心竞争力的上市公司为主线，对那些虽然未来发展可想象的空间较大，但动态市盈率不能快速降低的上市公司将不是优先选择。”

　　2004年基金裕泽单位净值1.1978元，年度报告期内净值增长率为9.20%，净值增长率在所有股票型基金排名靠前，基金裕泽有底气作出投资改变。

　　博时价值成长坚守的周期性行业却孤掌难鸣，2004年博时价值成长净值增长率为-7.77%。

　　而在2003年，博时价值成长的净值增长率达到了34.35%，其所坚持的“买入并持有的投资策略”成为国内基金业公认的黄金法则，最终，“价值投资”成为统一机构步调的口令，而“找出最有投资价值的个股集中持有，对行业中最具竞争力的公司进行投资，分享中国经济高速成长的成果”则成为没有被写在羊皮书上的投资圣经。

　　于是大量资金在少数大盘蓝筹股上囤积，“五朵金花”大放光彩。当时除基金契约限制外，基金经理几乎毫无例外地将大部分资产配置这些股票上，集中投资推动了股价上扬，当年这些周期性的上市公司股价涨幅50%左右。

　　当时，南方稳健(资讯 行情 论坛)的基金经理李华等人已经开始担心“价值博弈有可能发展到价值投机”，不过，如果没有宏观紧缩的到来，或许国内基金业奉行的投资理念和估值标准能够延续较长时间。

　　周期性行业股价下跌导致“价值投资”的追随者出现了动摇，出现了越来越多的“价格投资者”，“他们更加关心别人买入的价格，如果预期到别人买入的价格比自己的买入价格低，他们就会选择卖出股票。” 基金裕泽在2004年过程回顾中这样描述。

　　价格投资者的抛售行为一定程度上动摇了A股市场的定价信心，而“接轨论”兴起引发了国内基金业估值体系的崩溃。在与国际接轨的背景下，国内基金业对国际估值理念开始盲目追从，估值标准盲目地向国外靠齐。

　　最终，国内3000多亿份规模的基金丧失市场话语权，而QFII却以120多亿元资金引领了投资决策权。

　　现在，基金们更加热衷在文字上玩弄“价值投资”游戏。

　　而且，与2003年和2004年相似的是，2005年基金选股标准仍旧高度一致，多数基金看好以下三类股票：盈利确定性强、收入快速增长的高速公路等上市公司；有持续、稳定的业绩增长，企业价值和估值水平都会提升的上市公司；周期性行业中被低估的股票。

　　这种估值标准和投资策略统一带来的问题是，与2003年“二八现象”和2004年“九死一生”，基金可投资对象更加减少，一些基金经理认为目前市场值得投资股票也就5%左右，所以他们只能将资产配置在中集集团(资讯 行情 论坛)、中兴通讯(资讯 行情 论坛)、贵州茅台(资讯 行情 论坛)、中化国际(资讯 行情 论坛)、海油工程(资讯 行情 论坛)、盐田港(资讯 行情 论坛)、大商股份(资讯 行情 论坛)、烟台万华(资讯 行情 论坛)、华鲁恒升(资讯 行情 论坛)、宝钢股份等盈利清晰的股票上面，这些股票被称为“基金新庄股”。

　　其实，即使在基金经理们炫耀“价值投资”的时候，基金持股换手率也居高不下，2003年上半年高达279.60%，是A股市场平均换手率的两倍多。“2004年，只要是当周股票市场波动幅度大于3%，就会有基金净值出现上涨，这证明不少业绩好的基金更趋向于波段操作。”银河基金研究和评价中心的王群航分析。

　　由于投资集中，基金之间博弈在2005年将会更加突出，这种博弈蕴含着巨大风险，“在一个零和游戏或者负和游戏中，不可能有一个玩家持续盈利。”基金裕泽在年报中评述。

　　这将导致整个市场的非理性行为在未来更加突出。随着基金规模不断扩张，基金市场份额已经超过3600亿，而股票流通市值却跌至1.1万亿，两者发展方向的不断背离，使得整个证券市场面临着这样的风险：一旦某些基金重仓股被重新估值，集中持股和羊群效应将会引发基金一致抛售，由于基金规模已经占到流通市值的32%，基金行动将会引发整个市场波动和恐慌，造成市场价值体系再度下滑，价值投资理念将进一步被颠覆。