外运发展：私有化预期凸现另类价值 基金宠儿

　　武汉新兰德 余凯

　　外运发展(资讯 行情 论坛)是典型的物流运输企业，主要业务是国际航空货运、国际航空快递、国内物流综合服务，是国内规模最大的国际航空货运代理企业之一，目前在我国国际快件市场中占据了50%的市场份额和10%的国际货代业务市场份额，行业垄断优势十分明显。

　　作为当初QFII在中国A股市场上投下第一单的“四大豪门”之一，外运发展一度成为市场中最为耀眼的明星股，并在很长时间以来都是基金重仓的宠儿。但股价的表现和头上的光环相比差距甚远，其走势更是远逊于

中兴通讯(资讯 行情 论坛)等其他豪门股。

　　但近期该股却一反常态、静极而动，自11月4日见底6.46元以来一路震动荡盘升，最高上行至7.61元，短期升幅超过17%，远远领先同期上证指数的表现(2.8%)，昔日的明星能否再现辉煌？

　　昔日明星

　　脱胎于中国对外贸易运输总公司旗下的优质资产，外运发展以近20年的航空运输代理业的经营历史，成为是国内的国际航空货运代理行业翘楚。早在1984年，公司的前身——外运集团已经建立了遍布全国的外贸货运代理网。在这样的背景下，试图进入中国的国际快件巨头不得不选择唯一有资格和能力与他们合作的中外运。自敦豪(DHL)进入中国与中外运成立合资子公司后，UPS、FDX、TNT也相继于80年代进入我国，并纷纷与中外运成立合资公司。受益于中外运长期形成的垄断优势和中国航空快递市场每年近35%的高速增长，从1997年到2003年，公司快递业务收入从4.02亿元增长到25.86亿元，增长了5.4倍，公司的主营业务收入也从4.23亿元增长到30.03亿元，增长了6.2倍。而更令人称奇的是，从上市到04年底，4年时间里外运发展资产负债表上的短期借款、长期借款一直都为0，而截止05年9月底，公司的货币资金高达23.2亿元，几乎占到了净资产的79%，其资产质量之优良在国内证券市场上实属少见。

　　争议丛生

　　中国航空快递市场高速增长的态势为国际快递巨头所垂涎。目前，中国国际快递市场60%以上的份额被DHL、UPS、FedEx、TNT等国际快递巨头占据。而为了进入中国市场，他们大都与中外运以合资的形式，共同分享中国快件市场的高速增长的蛋糕。但按照中国加入WTO后的进程规定，2005年12月18日，国内快运市场将对外商独资企业正式开放。于是国际快递巨头纷纷加大了扩充领地的步伐，从FedEx到TNT再到UPS，国际四大快递巨头有三家已经相继离开中外运而选择了单飞。随着市场竞争程度的加剧，外运发展主营收入增幅和主营利润率出现下滑态势。近三年公司主营业务收入增长率从02年的54%下降到04年的27%，与此同时，公司的毛利率也从前期较高的超额垄断利润率，向市场平均利润率靠近。02年公司的毛利率水平为61%，而到了04年则下滑到39%，显示出公司盈利能力开始下降。

　　基于此，一些机构投资者尤其是基金之间对外运发展的看法产生了明显的分歧，在部分基金开始沽售的打压下，外运发展终于未能摆脱盛极而衰的下场。

　　私有化预期

　　自中石油投入61.5亿元资金对旗下三公司辽河油田(资讯 行情 论坛)、锦州石化(资讯 行情 论坛)、吉林化工(资讯 行情 论坛)实行要约收购后，私有化题材成为近期市场上的热点脉络。根据内地及香港有关的法律，母公司及子公司同为上市公司且存在同业竞争关系是不允许的。但由于历史的原因，将某一企业部分资产包装上市或某企业集团的某子公司上市的“部分上市”模式在我国证券市场十分普遍，如中石化集团、中国铝业等。值得关注的是，外运发展具有相同背景和同样的机会。

　　首先，外运发展的大股东是中国外运股份有限公司(0598.HK)——中外运股份是由中国外运(集团)总公司以独家发起方式设立，于02年11月20日注册成立，03年2月13日在香港成功上市。而按照一般的惯例，外运发展的

股权分置工作应该由其大股东中外运股份来完成，但由于中外运股份是一家香港上市公司，所以股权分置改革的代价如果要由中外运股份来承担，香港投资者显然是不能接受的，股改难题很可能引发大股东回购冲动。

　　其次，在中外运集团的远期规划中仍有再上市的冲动，一旦中外运集团选择在国内A股市场整体上市，外运发展仍然可能面临私有化的结局。

　　最后，外运发展优良的资产质量、巨额的货币资金以及良好的发展前景对于回购方而言无疑具有一定的吸引力。尤其是当其股价在低位徘徊的时候，这种吸引力因收购成本低廉将更加强烈。