基金锁仓步士兰微后尘 苏宁电器泡沫能撑多久

　　在上市以来短短的不足一年里，苏宁股价从不到30元上涨到超过60元，靠基金捧起来的苏宁股价能持续多久？

　　文｜崔万俊

　　美国有一只股票在1990年～2000年的10年间涨了100倍，它就是美国第一大电器连锁销 售商BestBuy。在中国，沪深第一高价股“苏宁电器(资讯 行情 论坛)”，在上市不足一年的时间里涨幅超过了100%，而且继续被基金看好，并“锁仓”护盘。

　　苏宁电器(002024)会不会成为中国的BestBuy？将来也许会。但在记者采访中，大部分研究部门和机构投资者认为，短期看苏宁电器股价被高估。

　　2005年4月11、12日，在苏宁电器爬到69.35元的最高点后，出现戏剧性回调。市场猜测，是否持有苏宁电器的基金开始小幅减仓？该股的高价泡沫要破？

　　基金“锁仓”

　　在长盛基金2005年行业配置模型中，苏宁电器是其中5%的商业股流通中唯一的一家电器连锁。 2004年7月，在苏宁电器上市两三月后，易方达、景顺长城、鹏华、招商、长盛等十只基金以30元～40元的价格大量买进，成为苏宁的前十大流通股股东；而苏宁2004年的年报业绩也有不俗表现：主营收入增长50.94%，净利润增长83.22%，每股收益1.95元；净资产收益率21.81%。

　　之所以选择苏宁，基金看中的是它高于国美的成长性。“因为它盘子小、股价也有基本面支持。” 华东某券商投资经理说。迄今，苏宁电器只发行了2500万股，属中小盘股。

　　根据苏宁电器的2004年报显示，截至2004年底，苏宁电器的前十大流通股股东仍全部为基金，其中八只基金均未有大规模减仓行为。尤其易方达基金管理公司，对苏宁重仓增持，旗下的四只基金持股量占到了4.96%，这在沪深两市实为罕见。

　　有了基金的“护驾保航”，很快，苏宁电器成了两市中涨得最快的股票之一，业界给它戴上“基金庄股”、“沪深两市第一高价股”的称谓。2005年3月14日，当苏宁电器股价一举突破60元时，对其股价是否有泡沫的争议在坊间流传，此时的股价已经离半年前的上市日整整涨了100%。2005年4月8日，该股价逼近70元大关，随后两个交易日，开始高位下跌到62.60。坊间猜测，是否基金调仓？

　　追综这两日股票交易的历史大单，在级别400手及以上的交易中，并未发现苏宁电器的身影。这至少可以说明，基金没有集中调仓行为。“这只是行情的正常回调，不能说是基金减仓。”东吴证券投资经理戴亮强调。

　　信泰证券研发部副总费良江持相同看法，“这是有人(重仓股基金)锁定了(苏宁电器)护盘！否则苏宁不会走得这么稳，而且今天(4月13日)苏宁已经涨起来了，估计短期不会有大的波动。”采取“锁仓”操作，业内认为，基金也有它的道理。基金接手苏宁到现在已经赚了三四十块，该是出手的时候了；苏宁电器这样的高价位，谁会下一个接盘呢？

　　中国对外经济贸易信托投资公司的投资总监马宏表示不会选择这种类型的股票进行投资。“这是个资本推动的市场，股票投资容易扎堆，所以才会有苏宁电器的这个高价位。” 除了高成本，苏宁电器的赢利模式也很容易被对手复制，这使它缺乏竞争力。业内认为，没有了证券、保险、信托等资金进场接盘，基金不如将苏宁电器握在自己手里，防止股价大落，资金被套。

　　中金“狠砸”苏宁

　　2005年3月24日，针对苏宁电器，中金公司与华泰证券上演了一场对决赛。

　　这一天，中金做空苏宁，卖出金额达489万元，空方力量还有广发证券珠海凤凰北路证券营业部的199万，北京中兴信托投资公司的177万，以及长城证券海口龙昆北路证券营业部的一小部分抛盘。有趣的是，华泰证券，这个与苏宁电器一样来自南京的新兴券商，则动用了950万元买去当日整整30%的抛盘，并且无一卖出。在二级市场上，苏宁电器当天的股价最低跌到56.25元，头一个交易日最低价为60.61元。早有传闻，中金想把大盘砸到1000点。业内认为，选择中集、苏宁这类中小盘股砸，更易操作。

　　先不论中金做空苏宁电器是否为博千点大关。业内人士透露中金已经将苏宁电器的评级由“推荐”下调到“谨慎推荐”，理由是苏宁电器规模扩张中存在的潜在风险。

　　据上海一家证券公司的报告显示，苏宁这样的模式运作，一年新开40家到50家比较合适，再多就存在融资压力。但苏宁电器目前正处于高速扩张阶段，每年约新增加100个连锁店。该报告认为，按此计划，苏宁2005年的每股收益做不到3元。该公司给出的评级也只是“中性”，低于“谨慎推荐”。

　　2004年7月，苏宁电器上市的发行价被定夺为16.33元。虽然在当时看来，这个价格过低，容易引发道德风险。但当时国内研究机构对苏宁的估价均没有超过30元。

　　如今，苏宁的股价已经翻了一番。但多数研究机构的评价表明，苏宁目前的市场价格被高估了。“苏宁的风险比较大，目前市赢率已经高达32倍了；而中小板的市赢率基本在30倍以下。”南京证券分析师张凝认为。按苏宁目前的盈利水平，它的市场价在50元左右比较合理。

　　苏宁电器股价的压力，同时来自在香港上市的国美电器(行情 论坛)(0493.HK)。国内机构多以此作为国内电器类股票的价值参考。目前，国美电器的价格基本徘徊在9.00港元左右。2005年3月15日美林调高其目标价由8.73至10.21港元，评级继续为“买入”。

　　南京一投资人士表示不看好苏宁电器；苏宁电器的资产，是从集团公司剥离出来的，质量还比较好，但集团公司负债情况不容乐观。此人担心，如果集团公司问题解决不好，苏宁早晚会被集团公司拖累。

　　苏宁上市之初，曾因其价格优势、节约销售资源、服务周到而受到追捧。但“成也萧何，败也萧何”。一年后，矛头对准这种赢利模式。批评者认为，大规模开设店面，虽然可以拓宽知名度和销售收入，但由此将带来融资压力，导致资金出现紧张。投资者同时担心苏宁电器靠差价收入的赢利模式，一旦生产商联合抵制，苏宁将不再具有价格谈判的主动权，价格优势也随之失去。

　　泡沫能撑多久？

　　包括基金在内的股票投资“短视”，是中国股市最特立独行的现象。国内基金投资，也沾染了这个习气，炒短线、做波段。“沉淀在苏宁电器中的基金，早晚要套现。”信泰证券费良江说。套现，意味着苏宁电器的股价泡沫可能被捅破。

　　浙江利捷高级分析师周国飞判断，在没有接盘资金的情况下，这些基金很可能走“士兰微(资讯 行情 论坛)”的老路子。2003年初，部分资金集中做庄，士兰微(600460)在三个月内从18元涨到48元多，之后采取“抽丝剥茧”术，每次只少量资金套现，这个过程也是股价逐渐回落的过程，最终跌至15元～18元左右。这个泡沫破碎的过程用了一年多。只有时间能够证明，苏宁电器会否成为第二个“士兰微”。

　　不同基金公司对市场、个股的判断也会有所不同。“不能排除某些基金公司仍看好苏宁，认为还有上涨空间，继续增持它也不一定！” 戴亮说。

　　无论强大的基金护盘、还是抛盘，充其量只是影响股价的推动力。代表了公司业绩增长、盈利能力、竞争能力、治理结构等的基本面才是支持股价的关键。基本面情况越好，实际价值与目前的市场价越接近，泡沫就越少；反之，泡沫就越多，就越早破灭。

　　苏宁电器2005年过大规模的扩张，让市场担心这将拖累今年的赢利增长，南京证券的分析师张凝预计今年增长不会超过2004年。

　　苏宁电器所处的行业，进入门槛较低，不属于资源垄断行业，赢利模式很易被模仿，相应的竞争力也被削弱。2004年零售业的开放，也让苏宁的竞争对手从国内扩大到国际。

　　各大国际投行推荐苏宁的老对手国美之余，唯一担忧的就是它的公司治理，这家公司就是别在黄光裕一个人的腰带上的。苏宁虽属集体持股，但仍摆脱不了治理结构薄弱的“致命伤”。一条董事长被捕的流言，就足以让苏宁电器跌去4.55%。正如苏宁电器董事长张近东所说，“苏宁还只是个小企业。”