避险基金下一个主战场--香港避险基金市场剖析

　　欧宏杰

　　由于美国对避险基金额度设有上限，美国的避险基金规模几乎已达饱和状态。所以，近年来资金转流入欧洲避险基金，导致欧洲市场近两三年来发展很快，但若以爆发力来看，亚洲应是避险基金的下一个主战场

　　根据全球最大避险基金数据库TASS的资料统计，截至2004年第一季度，全球最大的避险基金市场——美国(全球有百分之四十的避险基金是美国本国基金)的避险基金规模已经超过了1兆美元，比2003年同期的6,400亿美元增长了近六成，更比1994年发展初期的500亿美元增长了20倍，而基金数量则将近8,000只。

　　由于避险基金在美国规模几乎已达饱和状态，所以，近年来资金流入欧洲避险基金，使欧洲市场近两三年来出现大幅增长，英国更成为近年避险基金的全球重镇，但若以爆发力来看，亚洲应是避险基金的下一个主战场。

　　亚洲将是避险基金下一个主战场

　　相对于欧洲金融市场的悠久历史，亚洲的金融市场无论在规模、相关法规环境或是衍生性产品的种类与开发能力上，都远远不及欧美国家，可说是开发中的市场。然而，正因为是开发中的市场，一般投资大众并不了解如何运用衍生产品来获得低风险的利润，才提供了避险基金经理人一个超额报酬的机会，加上亚洲以中国为首的经济体近年来增长十分强劲，也提供了避险基金相对的基本面保障。亚洲避险基金市场近年开始以平均年化30%的速度增长的事实即印证了上述论点。

　　剖析香港避险基金市场

　　中国香港是亚洲金融中心，也是全球避险基金最成熟的地区之一，2002年，香港成为全球率先允许向散户公开发售避险基金的司法管辖区。截至2005年上半年，香港证监会已认可了13只零售的避险基金。随着避险基金在香港的高度发展，香港也推出了许多相关的规定，这些较亚洲其他金融市场更为先进的观念，非常值得其他地区未来发展避险基金时参考。

　　避险基金过去往往被视为一种针对愿意承担高风险以期获得高收益的机构投资人或是拥有大额净资产的散户(在香港，投资人的净资产超过800万港元时，就视为专业投资人)的投资工具，因此介入门槛较高，加上避险基金在许多地区仍未获公开贩售，而其设计又远较一般基金复杂，许多银行、券商等大型金融机构不愿意花费大量时间与资金来培训员工销售此产品。

　　但自2002年之后，新加坡、瑞士等地区陆续开放相关金融环境，提高当地避险基金的市场竞争力，并藉以吸引零售销售端的避险基金业务，美国与英国也在探讨降低零售门槛的可能性，这些市场主要是通过降低最低认购金额，吸引散户投资者直接参与，再附以税项减免等措施，来提高散户投资者对避险基金的认同。

　　尽管目前避险基金在亚洲的规模并不大(按总资产计算，亚洲策略避险基金仅占全球避险基金的5%左右)，但避险基金在亚洲的增长速度却相当惊人，以亚洲为投资标的的避险基金资产规模2003年相较于2002年的200亿，一年内快速增长30%，基金数量从2000年的100只增长至252只，显见亚洲已成为避险基金热钱流入的天堂。2001年才开放避险基金投资的香港避险基金占管理资产比重已逾10%。

　　香港为了维持其亚洲金融中心的竞争力，开放

零售业务之后，香港证券及期货事务监察委员会(Securities and Futures Commission, 简称香港证监会)也陆续制定了放宽避险基金经理发牌制度、基金管理和投资规定的方法与建议。

　　举例来说，按照香港证监会现行的要求，要担任零售避险基金经理必须拥有5年操作避险基金领域的经验(而且香港主管机关认可的经验多为国际金融市场经验，区域市场经验并不一定会获得认可)，且最好担任过共同基金的基金经理人。

　　众所皆知，基金经理人周转率极高，但是其在金融业中仍然是一项较为“稀缺”的资源，加上香港金融市场普遍认定的经验是挂牌的基金(未挂牌或私募基金经验须经过审核)，因此能符合担任零售避险基金经理的人并不多，香港证监会为活跃避险基金市场、加强金融市场的竞争力，建议放宽对冲基金经理发牌制度，依照建议中的规定，未来零售避险基金申请人可将管理公司自有资金的经验计算在内(自营)，因此，诸如曾经在大型投资银行担任交易员的工作经历等，未来都有机会申请成立零售避险基金。

　　在申购门槛方面，过去香港的散户投资人要购买单一避险基金或是避险基金中的基金(Fund of fund)，最低申购门槛大约是5万美元与1万美元，这并非一般投资人所能轻松支付的，每月支付5万美元或1万美元，实在是个不小的负担。特别是香港市场上，散户投资人喜欢以定时定额的方式来投资基金商品。香港证监会去年也频频就是否应下调单一避险基金和避险基金中的基金最低认购金额发出咨询意见。

　　投资人面临避险基金良莠不齐的风险

　　不过，发展避险基金市场的难度实在远远超过过去的共同基金，香港证监会除了持续修正相关环境和制度以利投资之外，更要维持一贯保护投资者以及严格监管的尺度。

　　由于避险基金在操作上的自由度相当大，加上不少避险基金多是私募性质，因此避险基金经理人大多没有严格的资格限制。不少共同基金经理人在操作共同基金上必须受制于重重规定(如持股比例、多空方向、投资产业范围等等)，又无法像避险基金经理人那样领取绩效费收益，因而在高佣金的吸引之下，加入了避险基金的操作行列，甚至许多商学院毕业的新鲜人也将避险基金经理人视为就业的首选目标。

　　事实上，避险基金的市场非常大，基金操作性与投资范围都非常高，市场投资资金也非常多，的确提供了许多机会给金融从业人员。但近年来涌入的经理人素质参差不齐，真正具备长期获利能力的避险基金经理人仍是少数(据顾问公司Watson Wyatt指出，全球避险基金经理人中，仅5%-10%具备杰出的资金管理能力，能真正为投资人避险)，使得避险基金报酬率也愈来愈差。

　　加上近年随着资金大量涌入，许多仰赖套利操作的避险基金收益越来越摊薄，以2003年与2004年全年绩效来看，CSFB/Tremont避险基金指数涨幅分别只有15.44%与9.64%，与S&P 500指数的28.68%、10.9%相比逊色不少，获利能力越来越低和经理人良莠不齐，已经成为香港避险基金市场的隐忧。

　　交易信息披露将是未来另一重点

　　香港的避险基金市场还面临另一个隐忧，那就是内幕交易。2004年，美国证券交易委员会(SEC)对FNY Millennium Partners避险基金的前任基金经理人Hilary Shane处以145万美元的罚款曾轰动一时。当时Hilary Shane以职务之便得悉马里兰州安全产品公司Compu Dyne将进行新股筹资，因而登记分配，同时开始在市场放空，增发新股消息公布后，因CompuDyne流通的股票增多导致股价下跌，Hilary Shane就以分配到的股票回补，因而获利约65.2万美元。

　　在全球主要市场的交易规定中，凡企业新股筹资，相关参与人员不得在筹资公司中建仓(多头或空头都不允许)，直到股票上市之后才能进行交易，此举就是为了防止内幕交易。

　　香港市场是近年全球最热门的集资市场之一，2004年全年港交所集资额在全球仅次于纽约证券交易所。由于香港股市本身并没有涨跌幅的限制，使得许多投资人认购新股后，都能在极短的时间内迅速获得高额的利润。另一方面，香港资本市场的弹性非常高，最大的弹性就是允许企业上市之后可以多次增发股票，例如长江实业(资讯 行情 论坛)等大型蓝筹股，上市初期的市值均在两三亿港元上下，但是为什么几年之后市值能够达到几千亿，关键就在于其在股价好的时候多次增发股票。加上香港是24小时交易系统，有很多场外交易使用了其他金融工具，大幅提高了交易的弹性。

　　由于发行新股非常便利，加上筹资市场活跃，使得不少避险基金开始关注香港市场，这也促使香港主管机关对避险基金的监管力度更加严格。一直以来，香港证监会始终在担心避险基金的披露不够详尽，因此对于避险基金的汇报规定要严于一般共同基金的汇报规定，例如避险基金必须提供季度报告，而一般共同基金则只须提供半年度报告。

　　事实上，自1997年香港特区政府经历了与索罗斯的金融大战后，就开始陆续加强对避险基金的监管。2001年10月26日，香港证券及期货监察委员会就推出了“避险基金销售的咨询文件”；2002年起开放避险基金登记，同年9月更发出“避险基金汇报规定”的咨询文件，针对避险基金的透明度进行正式调查。结果显示，有51%的非基金投资族群与42%的基金投资族群因避险基金的透明度不够而不敢投资避险基金。因此，香港为了吸引更多零售投资人进入避险基金市场，如何制定更开放更透明的机制，恐怕才是关键中的关键。

　　(作者为宝来证券(香港)有限公司产品总监)

　　避险基金收费采用“1比20”方式，投资人除需拨出投资资产1%作为管理费之外，若每年获利达到正数水准或是资产净值超越去年(高水条款)，基金经理人往往可以额外获得正收益部分的20%作为分红。

表1：2002～2004年前三季全球交易所集资额排名(单位：亿美元)
2002年			2003年			2004年前三季
排名	交易所名称	集资额	排名	交易所名称	集资额	排名	交易所名称	集资额
1	纽约	874	1	纽约	816	1	纽约	829
2	Euronext	360	2	Euronext	512	2	中国香港	284
3	伦敦	344	3	伦敦	302	3	伦敦	239
4	西班牙	214	4	东京	290	4	东京	187
5	东京	157	5	中国香港	275	5	多伦多	175
6	多伦多	145	6	澳洲	228	6	Euronext	154
7	中国香港	142	7	多伦多	179	7	西班牙	150
8	中国台湾	132	8	西班牙	178	8	澳洲	150
9	澳洲	123	9	意大利	144	9	孟买	118
10	南非	98	10	中国台湾	86	10	那斯达克	99
11	中国上海	70	12	中国上海	68	13	中国上海	52
24	中国深圳	15	27	中国深圳	11	20	中国深圳	27
资料来源：世界交易所协会(WFE)　　《Value》价值杂志2006年2月号