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台湾封转开过程中 QFII以1/5成本获1/3收益


http://finance.sina.com.cn 2005年12月19日 13:58 证券时报

  为了保护投资者的权益,台湾证券监管会(TAIEFC)在1994年颁布了《基金公司证券投资管理条例》,为封闭式基金转开放提供了法律依据。《条例》规定凡符合以下两个条款,就可以进行封转开。

  折价触发条款。上市两年后,如果连续20个交易日平均价格比平均净值低20%,投资者可以召开持有人大会商讨封转开事宜。当超过50%的参会人员不同意封转开,并且超过半数
投资者不同意封转开,则该基金将仍然保持封闭式。

  投资者触发条款。持基金份额超过3%、3.5%或者5%以上的持有人可以提议召开大会商讨封转开事宜。如果封转开议案未被通过,则该基金保持封闭式。否则,该基金将从交易所摘牌,转为开放式,且投资者可以在摘牌后用净值赎回。

  对每个封闭式基金来说,每12个月只能召开一次讨论基金是否封转开的大会,如果提议被否决,必须在1年后才方可再次利用折价触发条款或者投资者触发条款召开封转开会议。

  实施封转开后,基金仍然在二级市场交易,投资者可以在每个月的某一天,用当天净值赎回封闭式基金,直到市场中流通的封闭式基金规模小于8000万台币。如果基金规模小于8000万台币,该基金将从交易所下市并转为开放式基金。

  1995~1999年,台湾市场共有21次封转开会议是由折价触发条款导致,3次封转开会议由投资者触发条款导致。在这21次由折价触发条款导致的封转开会议中,15个封闭基金转为开放基金,6个基金仍保持封闭。最终通过封转开放的15只封闭式基金折价从会议提议日的17.25%,降至会议召开日的8.31%,再降至赎回日的2.9%。6只保持封闭的基金折价,从会议提议日的18.76%,降至会议召开日之前的18%,在会议召开日之后升至20%。转开放的封闭式基金折价大大减少,最终70%~80%的份额被赎回,净值损失30%以上,并通过一系列连锁反应导致股市大幅下跌。

  封转开过程中折价变化

  以1995年到1999年期间21次由折价触发条款导致的封转开会议为例。在会议提议日前,最终通过转开放的15只封闭式基金折价为17.25%,未通过转开放的6只封闭式基金折价为18.76%,在会议提议日之后封闭式基金的平均折价减少,换手率增加,超额收益增加。有意思的是,最终通过封转开方案的15只基金折价减少的幅度、以及换手率和超额收益增加的幅度,均大于最终未通过转开放的6只基金。这说明投资者对封转开会议是否能通过,有明显的预见性。

  在会议召开日前,最终通过转开放的15只封闭式基金折价已经降至8.31%,未通过转开放的15只封闭式基金折价反而高达18%。这进一步说明市场已经预知会议的结果。

  会议召开日后,通过封转开的基金折价进一步降低,超额收益进一步增加,而未通过封转开的基金折价则增加至20%,超额收益明显下降,甚至出现亏损;两类基金换手率都略有上涨。其中,通过封转开的基金的折价、换手率以及超额收益的变化幅度都明显低于会议提议日,说明投资者对会议提议日的反应更强烈。到赎回日,通过封转开的基金折价降至2.9%,并没有完全消失。赎回日后,转开放的基金仍有小幅折价,换手率较小,接近于零,且超额收益也有明显下降。

  显然,封转开实施后,由于折价非常小,套利机会消失,市场的交易非常清淡,这可能是导致台湾封闭式基金转开放后赎回比较严重的原因之一,因为市场上缺乏大量的买入者,导致大量的持有者只能转向赎回。

  各类投资者的行为

  为了研究不同类型投资者在封转开过程中的行为,可以把投资者分为三类:台湾QFII、岛内机构投资者(INS)和岛内个人投资者,其中岛内个人投资者又可以分为大户(BIG)和散户(SML)。

  以1995年到1999年期间,15次由折价触发条款导致封转开会议召开并最终成功的基金为例。在会议提议日,封闭式基金中台湾QFII的比例为19.3%,在此之后,台湾QFII出现明显净买入,持有比例大幅上升。而其他3类投资者则出现净卖出。 

  由于台湾QFII的不断买入,在会议召开日台湾QFII的持有比例已经高达39.12%。在会议通过之后,台湾QFII仍然大量购买封转开的基金,持有比例继续上升。同时,岛内大户也略有增持,其他两类投资者继续保持净卖出。

  在赎回日,由于台湾QFII大比例增持,台湾QFII持有比例高达46.82%。赎回日之后,在场内市场台湾QFII继续买入,但在场外市场进行了大量的赎回,在赎回日后的三个月内,台湾QFII的比例下降至25.47%。同时岛内大户在场内市场也有较大幅度的增持,其他两类投资者则继续减持。 

  从会议提议日到赎回日,台湾QFII对封转开基金的持有比例平均为19.30%,收益率为30.28%,超额收益为10.98%,其收益占总收益32.69%,即台湾QFII在整个封转开过程中,以不到1/5的成本获得了将近1/3的收益。


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