依据独立性原则和资本流动格局深化汇改

　　北京师范大学金融研究中心主任钟伟表示，人民币汇率形成机制改革仍需深化下去，必须着眼于货币政策独立性这一内因，也必须关注资本流动格局这一外因。

　　据金融时报7月20日报道，以2005年7月21日为起点，人民币汇率形成机制改革已历经了一周年。在这一年间，央行和外汇局几乎每个月都有深化完善汇改的措施出台，这其中包括远期结售汇制度的改革、在外汇市场中引入做市商制度和询价制度、现汇现钞报价制度改革，以及2006年初的六项汇改措施等。因此，人民币汇率形成机制改革并非局限于初始汇率的重估和供参考的货币篮子的引入，而是一项在渐进可控原则下，全方位、不断稳健推进的艰巨工程。

　　

北京师范大学金融研究中心主任钟伟表示，在汇改之前，人民币刚性盯住美元，汇改之后，人民币对美元和非美元的日均波幅明显放大，和国际汇市的联系日益紧密。这从人民币对美元的汇率反复“破八”中就可以看出来，汇改之前，外汇管理有重流入、轻流出的不对称性，汇改之后，平衡式的外汇流入流出管理思路基本确立，结售汇制度也在悄然之间基本完成了从强制结售汇向意愿结售汇的转型。汇改之前，外汇市场的交易模式以机器指令自动撮合、集中有形交易为主，汇改之后，外汇市场形成了既有场内集中交易，又有做市商询价交易，既有即期交易，又有远期和掉期交易等更为灵活的市场形态。汇改之后，企业和居民的用汇环境大为宽松，因此，和原来刚性盯住美元相比，目前

人民币汇率的灵活性得以增强。

　　钟伟认为，在汇改之前，人们普遍担忧人民币汇率的市场化进程，可能会对经济增长、外贸、就业以及企业盈利造成难以预料的影响。但一年来宏观经济运行保持在相当稳健的水平上，经济增长、物价和外贸形势都相当良好。2006年上半年，GDP增长维持在10%以上，外贸顺差达到了614亿美元。

　　钟伟指出，通过对上市公司的财务状况分析，汇改对企业而言，是利大于弊的。利用2006年4月底披露年报的上市公司为样本进行分析，结果有三个特点，一是2005年7月的人民币汇率体制改革，以及2005年全年人民币对美元2.49%的累计升值不仅没有让样本企业汇兑损失放大，反而实现了巨额的汇兑净收益。总体而言，受益企业的平均受益总额，是受损企业平均受损程度的8.3倍。

　　受益企业数量少，只有样本企业数的三成，但是受益数额巨大，受损企业数量大，但是受损数额较分散。二是汇改对企业利润有一定影响但不严重，总体上，人民币兑美元每升值一个点，将导致受益企业的净利润上升2.87%，也导致受损企业的净利润下降1.60%。三是汇改对特定区域的影响，取决于企业应对汇率风险的管理能力，大企业云集的地区，例如上海、北京等地，做得比中小企业遍地开花的地区要好得多。汇改对特定行业的影响可以归纳为，资源型外债型企业受益巨大，几乎每家企业均获益过亿，家电服装普遍受损，家电类企业平均每家受损约90万元。但是，一些商业银行出现了较大的汇兑损失，这是非常值得关注的。过去一年汇率改革对宏观经济运行的良好效果，反过来说明，未来人民币汇率改革的空间相当广阔。

　　钟伟认为，已有的汇改仍不足以明显改善国际收支双顺差的格局，外汇储备持续增加。在2006年6月份，外贸顺差达到145亿美元，再创历史新高。全年贸易顺差可能超过2005年，而储备增长则极有可能在三个季度之内超过一万亿美元。在“十一五”规划的意见中，发挥内需在经济增长中的重要性，平衡国际收支，实现更加均衡的增长战略，已经成为政策目标。目前看来，中国的国际收支顺差取决于中国在世界经济体系中的分工角色，取决于劳动力成本，以及对华FDI的持续增长，要汇率改革完全承担起平衡国际收支的重担是不现实的，但汇改应当可以明显改善国际收支的失衡程度。与此相关的另一个问题是，美元汇率的调整方向和幅度，有可能使得中国的外汇储备势如累卵。

　　钟伟表示，人民币汇改的节奏也决定了央行货币政策独立性的空间。央行在外汇市场上仍然扮演着不可或缺的市场出清者的角色。因此双顺差决定了基础货币的外汇占款发行居高不下，这也可能是上半年信贷投放偏快的原因之一。其中6月份金融机构新增贷款3600亿元，虽然同比少增了1027亿元，但比5月份信贷投放要快得多，上半年已完成信贷投放2.14万亿元，占预期目标的85.7%。如果说未来经济运行需要相对稳健的货币政策，那么这就几乎意味着人民币汇率形成机制仍然需要有长足的进步，否则目前的“外汇市场出清＋央行票据对冲”模式的政策成本，以及政策的可持续性，就会日益明显地影响货币政策的独立性，使其难以有效的兼顾对内和对外经济的平衡。

　　与此相关的另一个问题是，人民币汇改的进一步完善，也需要考虑国际资本逆转的风险。有研究表明，自20世纪90年代初以来，发展中国家已经历了两个私人资本大量流入阶段。在第一阶段中，流入发展中国家的外资占发展中国家GDP总额的比重，从1992年的3.2%上升到了1997年的5.1%，随之而来的资本流动逆转造成了东亚和拉美的金融动荡。而目前则尚处于第二阶段，从2002年至2005年，发展中国家的资本流入量高达13160亿资本量，外资占发展中国家GDP总额的比重从2002年的2.8%再度上升到5.1%。随着美联储、欧盟乃至日本的货币当局先后采取加息措施之后，国际经济运行中，资本流动逆转的风险不断积累，因此人民币汇率形成机制的改革节奏，必须着眼于货币政策独立性这一内因，也必须关注资本流动格局这一外因。

　　钟伟表示，总而言之，对人民币汇率形成机制改革而言，一年的时间，显然只是刚刚拉开序幕，作为

中国经济体制改革重要的组成部分，人民币汇率形成机制改革仍然需要坚定不移地继续深化。

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