小幅上调存款准备金率对宏观经济的直接震动不大

　　小幅提高法定存款准备金率成为货币政策的必然的选择，与国家总体宏观调控思路一致，体现出微调的特点，虽然从总体上提高了商业银行的贷款成本，但对宏观经济的直接震动不大。

　　据中国经济时报6月21日报道，央行6月16日宣布，为防范货币信贷继续加快增长刺激经济过热和通货膨胀的风险，从2006年7月5日起，提高存款类金融机构人民币存款准备金 率0.5个百分点。现执行7.5%存款准备金率的国有商业银行、股份制商业银行等金融机构，将执行8%的存款准备金率；城市信用社和现执行差别存款准备金率的金融机构存款准备金率从目前水平同步上调0.5个百分点。

　　企业商品价格总水平及消费品价格环比连续上升。央行披露的最新统计数据显示，5月份全国企业商品价格总水平较上月上升0.6%，继续延续3月份以来价格涨幅逐月加快的变化趋势。国家统计局12日公布的数据显示，5月份中国居民消费价格CPI总水平比去年同月上涨1.4%，涨幅较上月提高0.2个百分点。2006年3、4、5月中国月度消费物价分别上涨0.8%，1.2%，1.4%，涨幅呈现逐渐加快的趋势。表面上来看，这两个重要的物价指数涨幅轻微，然而环比变动情况却反映出近期物价上涨压力加大，如果深入分析影响物价走势的内在因素，则可看出未来出现通涨可能性加大。

　　原材料价格及工资水平的增加将形成成本推动型通胀。目前，许多人的主要注意力放在过快的投资增速及过剩的流动性所导致的资产价格的泡沫上，而对通涨的危险性估计不足。然而，宽松的货币政策不但会导致资产价格泡沫，还可能导致通货膨胀，形成通胀与资产泡沫并存的局面。

　　首先，我国近年来持续的投资和工业生产的快速增长拉动上游原材料、燃料、动力购进价格迅速上涨，大幅提高了企业的生产成本；同时，过去三年全球的大宗商品泡沫增加额超过全球GDP的5%，通过进口渠道，大大增加中国企业的生产成本。

　　然而目前中国投资仍然狂热不止，国家统计局近日公布的月度形势报告显示，1－5月份，城镇固定资产投资25443亿元，比2005年同期增长30.3%。在固定资产投资增速明显加快的推动下，生产资料价格涨幅逐月加快的变化趋势，尤其是5月份，同比价格结束了连续七个月下降的局面，综合价格水平创下历史新高。这清楚地表明物价水平后续上升压力空前加大。

　　其次，中国劳动力成本正在呈现上升趋势。随着国家对农村发展扶持力度的加大，农业增收，从农村流出的务工人员有所减少。与此同时，为了扩大内需，中国政府采取鼓励提高工资的政策。这些因素正在导致中国劳动力成本呈现上升趋势。仅在2005年，中国职工平均工资就上涨14%。

　　上述情况表明，如果高速的投资和工业生产增长趋势继续下去，必将导致严重的成本推动性通胀。

　　在一季度货币政策报告中提出了通涨风险警告后，央行采取了一系列措施，如提升贷款利率，通过窗口指导大力压缩贷款，发行央行票据。然而从长期来看，央行所采取的措施均不具有持久性，其采取进一步的措施，提高法定存款准备率在情理之中。

　　首先，小幅提升贷款利率而保持存款利率的不变，对均衡利率影响不大，因此不但难以抑制投资的快速增长，而且增加的利差本身增大商业银行的贷款冲动。其次，通过发行央行票据来实现调控目标的可能性不大。2006年前4个月，M2的增速一直保持在18%左右。根据德意志银行的初步测算，如果央行预计在今年第三季度末达到16%的广义货币（M2）增长目标的话，则需要在未来三个月内，将每周的央票净发行量提高一倍。如此程度提高央票发行量所带来的巨额发行成本是央行难以承受的。最后，从长期来看，通过窗口指导大力压缩贷款是不可持续的。目前银行的商业化性质已经确立，在资金泛滥的情况下，银行存款负债剧增，此时仅仅通过窗口指导来强制商业银行收缩贷款业务，显然难以取得理想的效果。

　　基于以上原因，市场普遍预期央行将采取进一步的措施。通过加息或者提高准备金率来冲减泛滥的流动性。

　　如果继续单边小幅提升贷款利率，对均衡利率仍然影响不大，而且存贷款利率差幅过大，容易增大商业银行的贷款冲动，还将造成金融脱媒，地下金融繁荣，非法集资泛滥。如果单边提高存款利率，则不利于

人民币汇率的稳定。

　　因此，小幅提高法定存款准备金比率就成为必然的选择，原因在于：与发行央票相比，其操作成本较低，可以持续地实施，从而有效地收紧流动性；与单边提高存款利率相比，可以避免形成

人民币升值压力；与单边提高贷款利率相比，可以更有效地约束信贷增长，而且允许银行具有选择性余地，对不同的地区、行业，企业实行有保有压的政策；之所以要小幅提高存款准备金率，是因为目前

中国经济处于极为复杂的局面。在人民币渐进升值的既定条件下，国际贸易顺差的急剧增长使当局难以采取过激的手段来抑制国内需求的增长（即使是投资增长也罢），因为这样会使国内过剩的产能转向国外，顺差继续扩大，造成新的流动资金充斥银行系统。

　　此次提高0.5个百分点存款准备金率，与此前国家总体宏观调控思路一致，仍然体现出微调的特点，虽然从总体上提高了商业银行的贷款成本，但对宏观经济的直接震动不大。

　　中国的商业银行体系4月末人民币各项存款余额为31.01万亿元，以此计算，此次提高存款准备金率0.5个百分点大约将减少基础货币1505亿元。由于一季度末商业银行超额储备率降至近几年以来的最低水平??3%，因此提高存款准备金率的乘数缩减作用将发挥得比较充分。按货币乘数为2.5计算，此次基础货币的收缩，在商业银行现有的资产配置比例条件下，将压缩银行体系3750亿左右的贷款能力，这与当前商业银行体系总体放贷能力相比并不很大，况且目前商业银行持有7万多亿元流动性较高的国债、金融债券和央行票据等资产。可以说银行体系总体流动性及放款能力所受影响均不大。

　　但是，与央行2006年此前相对温和的举措相比，提高准备金比率显然是相对强硬的措施，而且在短时间内频繁出台调控措施，调控措施的强度日趋增大，明显表现出央行对过剩的流动性所造成的过热局面容忍程度愈来愈低。可以预计，如果贷款和投资增速在未来一到两个月内没有明显放缓，今后央行将会持续出台相对强硬的措施，但仍然只能是微调，其原因文中已经述及。因此，此次提高存款准备金率的主要作用在于影响人们的未来预期。