人民币每年升值5%会引发金融危机

　　当前，我们必须高度重视人民币汇率问题，最稳妥的办法是：在继续增加汇率弹性和灵活性的同时，维持名义汇率的相对稳定，决不能按照国际投机资本的意图放任人民币名义汇率大幅升值，中央政府应该对外明确而郑重地宣布将维持人民币汇率的相对稳定，从而使国际投机资本放弃投机人民币的幻想

　　中国建设银行研究部 赵庆明 博士

　　近日，上网看到的最醒目的一则新闻当属“人民币升值幅度太小，每年升值5%最合适”，之所以对我来说最醒目，主要因为竟然有研究人员能够得出人民币每年“最合适”的升值幅度。

　　经济问题的计量研究，并非像自然科学一样能够得出准确、唯一的结果。例如，中国神州五号飞船飞行多久能够进入预定轨道，其精确度能够到秒；还有，汽车的百公里最低油耗也是能够很精确计算出的，误差也会在相对较小的合理范围内。但是，对于经济问题，尤其是宏观经济问题，在当前是不会像自然科学一样得出唯一解的，无论模型构造得如何复杂、精确，也不可能得出被公认的唯一的或“最适合”、“最优”、“最佳”之类的解，当然冥冥之中，应该是存在这样一个唯一答案的，但是目前人类的智慧还不足以计算出，当然不排除微小、几乎不可能几率下的偶然准确值。

　　但是，在当前宏观调控情况下，无论是“加息优于升值”还是“升值优于加息”的论断，假如不说它本身就存在问题，单从论证来说，他们都缺乏有力、有理、深入的论证，往往是简单的列举上几条正反方面的理由，有的甚至连理由都懒得说，这样的论断，无论是属于预测、还是属于政策建议，都是武断的，既是欺人、也是自欺。

　　目前，认为应该优先采取升值的办法来解决当前的宏观经济问题的专家学者研究人员大有人在，当然主张的幅度有所不同。在能够接触到的资料中，每年升值5%大体上属于中位数。现在回到人民币每年升值5%最合适问题上来，这样的说法可以理解为以后每年都升值5%，没有终点，子子孙孙无穷尽焉。每年人民币对美元升值5%，那么5年时间人民币的升值幅度就是27.63%，10年就要升值62.89%，15年就将升2.08倍，30年就是4.32倍……。假使从今以后中国与美国的GDP增速一样，紧紧依靠

人民币升值一项，在30-50年我们不仅经济总量赶超美国，在人均GDP上也将相差无几，如果考虑到中国能够保持7%、美国保持3%的经济增长速度，那么，我们人均GDP赶上美国的时间会更短。但是，显然这是不可能的，由此，也可以推出“人民币每年升值5%最合适”绝对是伪命题。

　　允许人民币加速升值就能解决当前中国对外贸易以及国际收支失衡？从我国以及国际上的实践来看，并没有有力的证明。截至2006年6月末，人民币对美元汇率相对于汇改前已经升值了3.5%，在这种情况下，对中国的进出口的影响是，贸易顺差非但没有有效缩小，反而是不断创出历史最高纪录，这还是在中国政府比较明确向外部宣示将保持

人民币汇率相对稳定的大前提下。从国际上的经验看，日本和德国是最强有力的明证。自1970年至1995年，短短25年时间，日元由360日元/美元升值到80日元/美元，升值幅度不可谓不可观，但是日本的贸易顺差非但没有减少，反而一直持续存在。德国亦是如此。

　　其实，假如说中国当前明确对外宣布或仅仅放任人民币每年对美元升值5%，那么，在最初几年里，大约会持续3-5年，会有大量的国际资本通过贸易和其他渠道流入我国，国际收支失衡问题根本不会得到解决，但是一旦人民币升值幅度可观，并且被国际资本认为

中国经济已经不能再予以支撑，国际资本就会在极短的时间内全部抽逃，中国就会由此爆发金融危机。

　　假设2005年底前的中国外汇储备都是中国经济真实运行的结果，没有投机性资本在内。进一步假设此后五年每年流入中国2500亿美元，5年后中国的外汇储备规模就会达到20000亿美元左右，其中属于投机性资本为12000亿美元左右。每年人民币升值5%，5年时间总计升值幅度约为28%；再假如进来的资本每年的获利能力为10%（实际上平均利润率会更高），那么，5年后这些游资所持有的人民币资金将折合为18000亿美元，此时如果发生金融危机，假使我国居民不参与资本外逃，我国的外汇储备短时间内将由20000亿美元减少到2000亿美元，我们的经济损失将达6000亿美元。我们用真金白银换来的、用了27年时间才积累的8000亿美元外汇储备，将被国际游资5年时间吃去四分之三。这种描述和预测并非我个人的“天方夜谭”，而是很有可能发生的，当然前提是中国政府宣示或放任人民币升值。国际上金融危机的发生有一定的规律性，特别是发展中国家，往往难以避免。自上个世纪80年代初以来，经济发展迅速的发展中国家在金融危机上几乎无一幸免。拉美一些国家在上世纪80年代初发生金融危机后，本世纪初主要国家如巴西、阿根廷等又再次受到金融危机袭击。从主要发展中国家来看，唯有中国还没有发生国际性的金融危机，因此，有经济学家预测下一个最有可能发生金融危机的国家是中国。这并非耸人听闻。当前中国经济并非完美无缺，与一些发生过金融危机的国家相比，我们并不比它们发生危机前更健康。此外，我国已计划在“十一五”期间实现资本项目可兑换，届时资本流入将基本上畅通无阻。

　　当前，我们必须高度重视人民币汇率问题，最稳妥的办法是：在继续增加汇率弹性和灵活性的同时，维持名义汇率的相对稳定，决不能按照国际投机资本的意图放任人民币名义汇率大幅升值，中央政府应该对外明确而郑重地宣布将维持人民币汇率的相对稳定，从而使国际投机资本放弃投机人民币的幻想。其实，近年来我国官方统计的贸易顺差在国际资本混入的情况下被放大了。根据我们年初的一项研究，2005年的实际贸易顺差仅有400亿美元左右，约有600亿美元实为资本流入。

　　最近，美国渣打银行的高级经济学家Stephen Green的研究也认为，2005年中国贸易顺差中有670亿美元属于资本流入、而不是真正的贸易顺差。今年上半年的贸易顺差中仍是以资本流入为主。之所以有大量国际资本通过贸易渠道流入，一方面我国资本项目还实行较为严格的控制，更主要的是他们认为人民币名义汇率的大幅升值将不可避免，赌人民币升值一定能够成功。这在一定程度上与我们官方在人民币汇率改革上的态度有关。在过去一段时间的汇率改革问题上，尽管我们在某种程度上坚持了主动性、可控性和渐进性，但是在改革步伐以及节奏上，却明显给人以屈服于国际压力的感觉，正因为如此，国际投机资本才有些有恃无恐，通过合法和非法的渠道进入我国（合法渠道有FDI、QEII等，非法渠道主要是贸易渠道），并且通过其代言人（自身的研究人员以及政客）不断散布人民币升值谣言，或施加政治压力。

　　如今，我们在人民币汇率改革上的态度必须更加明确起来，在眼前这是控制国际收支失衡的最有效方法；从未来看，则有利于消除金融危机的隐患。对于国际资本，我们决不能掉以轻心，一些发生过金融危机的国家例子表明，一旦国际资本大量流入某国，并且掌握了大量的金融资源，该国中央政府根本不是国际投机资本的对手，上个世纪90年代的英镑危机就是最好的明证。

　　假如说中国当前明确对外宣布或仅仅放任人民币每年对美元升值5%，那么，在最初几年里，大约会持续3-5年，会有大量的国际资本通过贸易和其他渠道流入我国，国际收支失衡问题根本不会得到解决，但是一旦人民币升值幅度可观，并且被国际资本认为中国经济已经不能再予以支撑，国际资本就会在极短的时间内全部抽逃，中国就会由此爆发金融危机

　　如今，我们在人民币汇率改革上的态度必须更加明确起来，在眼前这是控制国际收支失衡的最有效方法；从未来看，则有利于消除金融危机的隐患。对于国际资本，我们决不能掉以轻心，一些发生过金融危机的国家例子表明，一旦国际资本大量流入某国，并且掌握了大量的金融资源，该国中央政府根本不是国际投机资本的对手。