汇改需要稳定人民币的市场预期

　　特约评论员 刘煜辉

　　如果在收紧流动性(加息、提升准备金率)失灵的情况下，人们很可能将目光投向了人民币汇率，藉人民币升值来摆脱困局。最近央行货币政策委员会委员余永定表示，由于美元贬值和抑制国内投资过热，人民币明年应该有明显的上升趋势，而且很可能升值的幅度很大。

　　当下进行的人民币汇率改革，无非两个选项：一是人民币“稳步升值”；二是人民币一步到位，大幅升值后干脆让它浮动。如此，选项一的结果可能是，人民币持续地维持升值预期或直接继续升值；选项二的结果可能的是，人民币汇率趋势逆转，掉头向下，出现大幅贬值预期或直接开始贬值。无论出现哪种情况，都将是灾难性的。

　　先说第一种可能。人民币小幅升值后，外界对

人民币升值的压力始终存在，热钱继续跟随美国的压力进入中国，升值的预期就会挥之不去，甚至可能出现人民币长期单边升值的预期，那是十分可怕的事情：所有的企业都急着赶在人民币下一波升值前加速进口；中国在国外的企业、公民和侨民都急于把一些资金汇回国内；一些短期投机资金夹杂在外商直接投资中投入地方政府的怀抱；而贸易融资的顺差在提前收款、延后付款中迭创新高(中国2005年贸易信贷2005年增长254亿美元，增幅高达39%)。

　　长此以往，中国经济就很可能陷入了日本式的“流动性陷阱”之中。国内居民和企业会大量持有流动性货币，银行流动性泛滥。资产泡沫化倾向形成，实际消费和实质投资将大幅下降，国内总需求将大幅下降，中国经济将出现通货紧缩、经济增速急剧下滑、利率水平大幅下降。

　　事实上，当下的中国经济体与1980年代的日本经济体具有颇多相似的特征：政府主导性强、金融压抑导致金融市场发展滞后、储蓄转化为投资主要靠银行体系等等，但与1980年代的日本相比，中国又至少缺少两个有利条件：其一，尽管中国拥有巨大的贸易顺差和外汇储备，却远远没有在高附加值的产品上建立起国际竞争力。换言之，中国经济的家底不如日本，因为高附加值产品的国际竞争力，直接与一国在多大程度上可以承受一个大的经济倒退相关；其二，当下中国还远远没有能够解决收入分配不平等问题，而日本早在1960年代后期就已解决了这个问题。因为这直接关系到一国在经历一个由泡沫经济破灭引起的经济衰退后，在多大程度上可以避免大的政治动荡的问题。

　　如果动不动就要谈市场力量决定汇率，即使人民币再升值2%～3%，长期升值的预期还是驱之不去，中国经济就有可能坠入“流动性陷阱”。

　　第二种可能呢？如果一次性人民币升值两位数以上，贬值预期会很快形成。一旦大幅升值，投机资本大赚了，他们会立马反过来赌人民币贬值的，给中国经济留下的是硬着陆和漫长的通缩。如此，很可能是美国人希望看到的结果，因为随着中国因素的衰退，全球能源和资源品价格将会迅速下滑，美国经济中的通胀压力将会迅速消失，饱受诟病的“双赤”总量会自然地急剧减少。可以预知，美元顺势由弱而强，美联储就可以再次削减利率，资产泡沫得以延续。

　　虽然央行一再声称去年以来的汇改是改革

人民币汇率的形成机制，而不是将人民币升值，但过去一年，人民币确实在一步步地升值。中国央行现在必须采取姿态、明确目标，来稳定人民币的市场预期，不能给境外投机资金、国内

商业银行、国内外企业、居民任何得陇望蜀的幻想。否则，人民币最后升了值，但问题一个也没解决。