汇改显成效人民币可望大幅升值 幅度将在7%左右

　　汇率改革显成效，汇率波动幅度增大及灵活性提高

　　中国银河证券 宋国祥

　　2月6日人民币对美元汇率中间价为8.0560 比上个交易日中间价升值近万分之六，比前期人民币对美元中间价的浮动幅度大幅度增加，引起了市场的高度关注。这次汇率变化已经 初步显示出今年1月4日人民币汇率中间价形成方式改革对人民币汇率的影响，预示着今后人民币汇率的波动幅度很可能会进一步增大，人民币汇率进一步升值的可能性大幅增加。

　　汇率迈向自由浮动

　　自2006年1月4日起，银行间即期外汇市场上引入了询价交易，人民币兑美元汇率中间价的形成方式由此前根据银行间外汇市场以撮合方式产生的收盘价确定的方式改进为：中国外汇交易中心于每日银行间外汇市场开盘前向所有银行间外汇市场做市商询价，并将全部做市商报价作为人民币兑美元汇率中间价的计算样本，去掉最高和最低报价后，将剩余做市商报价加权平均，得到当日人民币兑美元汇率中间价，权重由中国外汇交易中心根据报价方在银行间外汇市场的交易量及报价情况等指标综合确定。这一改革具有非常巨大的影响，值得市场高度关注。

　　首先，

人民币汇率的灵活性将大幅度增加，因为后一个交易日中间价与上一个交易日收盘价之间法定的联系不存在了。事实上，在改革的第二天即1月5日人民币对美元中间价就与上一天收盘价脱钩，分别为8.0678和8.0682。这意味着每个交易日人民币中间价与上个交易日汇率相比，均可能发生较大的变化，不再受到0.3%的波动幅度制约。尽管现在人民币对美元汇率每日交易仍然受到上下波动区间0.3%的制约，但是我们认为人民币汇率已经向自由浮动迈出了一大步。2月6日人民币中间价的大幅度升值已经向市场透露出了这一明确的信号。

　　其次，人民银行调控汇率的能力增强。原来由于后一个交易日中间价与上一个交易日收盘价存在法定的联系，人民银行调控汇率的空间受到了制约，而现在这个约束被取消了，从而人民银行可以根据需要自由调整当日的人民币汇率。如果外汇市场供求频繁发生比较大的变化，人民币汇率会灵活地自动调整，从而减轻了在原制度下人民银行被动地频繁调整汇率的压力。如果汇率变化超出了人民银行的目标，人民银行可以及时主动地干预外汇市场，对汇率进行有效管理。

　　最后，汇率的可预测性大大削弱。在原来的制度下，汇率波动的最大幅度是可以预测的，因为每日人民币对美元汇率受到上下波动区间0.3%的制约，同时次日中间价又是上个交易日的收盘价。现在人民币汇率被动的幅度却难以判断了，尽管人民币对美元汇率每日交易仍然受到上下波动区间0.3%的制约。因而，我们认为做好人民币汇率预测，对经济主体的经营具有越来越重要的意义。

　　预计今年人民币汇率升值7%

　　随着人民币汇率灵活性大幅度提高，我们认为今年人民币对美元汇率可能会升值7%左右。主要是由于以下几点原因。

　　首先，我们预期今年我国总体经济发展仍然要优于美国。今年我国经济增长率可能会达到9%以上，通货膨胀率可能为2%左右，而美国经济增长率可能为3.5%左右，通货膨胀率可能为2.4%左右。

　　其次，美国今年中期可能会停止提高利率。最新美国就业等数据显示美国经济仍然存在通货膨胀的压力，美联储新任主席可能仍将继续格林斯潘的货币政策，加息25到50个基点。但是我们认为，此后美国可能会停止加息，因为美国利率调整已经基本到位，利率上升过头可能会打击美国房地产市场，导致美国经济增长大幅度走低。人民币对美元利率差可能维持在3.5%左右，进一步扩大的可能性较小，这对

人民币升值将比较有利。

　　再次，我国

外汇储备的货币结构和资产结构多样化对美元不利。今年年初国家外汇管理局局长提出，进一步优化我国外汇储备的货币结构和资产结构，继续拓宽外汇储备投资领域，是今年外汇管理的重点工作之一。目前我国每月平均新增加外汇储备高达150亿美元，今年可能新增两千亿美元，因而新增外汇储备的货币和资产结构的变化将会不断带动外汇储备总体货币和资产结构的优化，并且可能会成为今后一段时期我国外汇储备多样化的主要手段。我国外汇储备货币和资产结构调整可能会导致国际汇率发生一定的变化，主要是美元对欧元和日元等其他货币贬值的压力加大。当然，美元对欧元和日元等汇率变化主要还看各国经济增长、利率走势以及国际收支的状况。目前来看，我们判断美元对欧元等国际货币今年下半年可能会出现一定幅度贬值，全年可能贬值10%左右。人民币对美元汇率可能会因此增加升值的空间。

　　第四，中美贸易不平衡问题难以在短期内解决。我们认为中美贸易不平衡主要是由于中美储蓄率的差异造成的。2005年我国国民储蓄率达到45%，而美国的国民储蓄率仅为13.5%。这种差异在短期内难以消除，因而中国对美国的贸易顺差也难以在短期内缩小。此外，由于中美贸易问题的存在，不少美国政客将利用今年美国中期选举的机会对我国施加人民币汇率调整的压力。

　　最后，人民币汇率波动灵活性增加，将强化其升值预期。由于基本面支持人民币对美元的升值，如果人民币汇率波动幅度加大，无疑会强化市场对人民币升值预期。尤其值得注意的是，如果我国进一步放宽外汇管制，允许企业和个人自由购买外汇，人民币的升值趋势可能会得到更大的支持。因为，当前制约人民币需求的一个重要因素是，如果人们将用于投机的美元转换成为人民币后，要再将人民币转换回美元存在一定的困难。但是如果我国进一步放宽外汇管制，人民币汇率首先可能会因为投机需求的大幅度增加而进一步升值，汇率波动的幅度和因此而带来的汇率风险将大幅度增大。