外汇市场即将上演日元大戏

　　冉守强

　　近期外汇市场最热门的话题除了人民币破8以外，就莫过于日元的走势了，手中握有日有的投资者，在静心等待一出日元飚升的大戏。

　　日本央行在稍早阶段公布的半年度前景报告中通过预测经济可能继续复苏，并且通胀 不断升温，这也暗示其将于2006年开始升息的意图。日元加息对于一直低迷的日元市场可以说是利好消息，日元的走势也将因此产生重大变化。

　　今年3月9日，日本央行在货币政策会议后宣布，终止超宽松的货币政策。未来将采用传统的方式，以通货膨胀率为依据来调控利率，这也为日本执行了5年的超宽松货币政策画上了句号。超宽松的货币政策即量化宽松政策，是日本央行在2001年开始实行的紧急措施，以设定货币市场超额资金为目标，防止因资金紧缺，对经济造成威胁。日本央行的决定，宣告了全球低利率的时代已接近尾声。但是值得注意的是，超宽松货币政策的结束，并不意味着日元短期零利率会迅速发生改变。日本央行就表示，虽然隔夜拆借利率将逐步上调，但如果通货膨胀压力受到抑制，利率将继续维持在非常低的水平。

　　同时，不可否认的是，日本经济已经开始复苏，首先在经济增长(GDP)方面，3月份公布的数据显示日本经济同比上升4.5%，高于去年最高水平，特别是反映日本通胀水平的消费者物价指数(CPI)，近几个月以来已经显著回升。这增加了日本央行将在未来的几个月内加息的预期，因为日本经济当前走势显示，日本消费者物价指数在今明两年将持续走高，而核心CPI也不会再重回负增长。市场预期2006年核心CPI增长率在0.3%区间附近，而2007年底前则约为0.6%。

　　从具体的经济指标来看，种种迹象表明，日本经济在今年将会逐步摆脱通货紧缩的局面，并将逐步步入正常的增长轨道：

　　首先，日本股市继续表现强势，日经225指数在去年攀升至16000之后，今年以来的大部分时间保持在17000至17500范围内活动，这主要取决于日本国内经济数据的强劲，以及外资的大量流入。同时再加上美国股市的震荡不安以及由于

原油价格飙升导致了投资者对美国经济的担心，特别对于双赤字问题“集体”关注。

　　其次就业市场开始好转，失业率逐步下降，3月份失业率为4.1%，与上个月数据持平，保持在近期的最低点。受此影响日本家庭收入状况也好于从前，总工资有所增加，而总工资的增加则刺激了日本消费者的消费能力，有助于进一步摆脱通缩的境况，从而为日本结束零利率政策提供了依据。近阶段除了受中国

人民币升值因素影响而导致日元大幅升值之外，更多的是日本经济本身改善所致。

　　第三个和利率、通胀相关的经济指标还包括货币供应和工业生产。在货币供应方面，日本央行最新公布的数据显示，日本4月货币供应量M2+存单增长1.7%，增速高于3月份的1.5%，也高于市场预期的1.6%。广义货币供应量较去年同期增长2.3%，3月份经修正后为2.0%。由于国内外需求的增长，工业生产继续上升，3月份工业生产上升1.7%，而1月至2月上升0.9%。1月至2月综合机械和交通机械和上个月相比则小幅增长。

　　此外由于国内外需求的扩张，并且企业利润水平保持高位，因此商业固定投资不断增长。根据日本短观商业景气指数，2006财年大型公司商业注册固定投资计划增长率有所上升，日本4月制造业景气判断指数上升至34，高于3月份的25，其平2月份水平，并创下了自1998年6月开始调查以来的最高水平；而非制造业景气判断指数则上升至24，3月为16，这主要是受资本支出及国内消费强劲所助。2006财年小型公司年度增长率则小幅增长。数据显示，制造业和非制造业公司数据显示已接近2005财年水平，预期最终增长大约10%，投资将会继续稳固增长。制造业和非制造业的好转将进一步刺激就业市场的好转和消费支出的增加，并有利于物价的进一步回升，而利率政策也会因此结束僵化的状态，市场也会因此进一步看好日元。

　　最后来看一下债券市场，由于日本货币政策的改变以及商业景气的进一步改善，10年期政府债券收益率近期有所上升，位于1.5%至1.6%范围水平移动。而长期债券市场的可以看作是短期利率改变的信号或是先行指标，这意味着日本央行真正改变货币政策的日子已经不远，根据我的预期，将会是在7、8月份。

　　实际上日本通缩状况的改善除了本身经济的好转之外，国际大环境的影响不可避免。首先，今年以来各类商品价格纷纷上涨，特别是铜价已经几乎翻了一倍，黄金价格上涨38%，而原油价格则上涨12%，因此全球通货膨胀严重，而美国作为世界经济的火车头，已经连续升息16次使得联邦基准利率达到5%；另一方面，欧元区自去年年底开始也效仿美国，采取“循序渐进”的加息方式，连续2次升息，使基准利率达到2.5%，而一系列经济数据显示欧元区利率将进一步增长，预期今年将达到3%甚至更高；此外中国

人民银行在今年4月29日也将贷款利率提高了27个基点，这是中国自2004年10月份以来的第2次升息。也就是说，只有日本央行的声息步伐进行的最慢，然而今年以来日本经济活力已明显提高，核心CPI指数也已连续4个月在零以上，但经济各环节包括进出口表现仍有较大波动，国内通缩的结束也需要用更多时间来确认，所以估计“零利率”的结束只能在下半年以后，而且即使开始加息也很可能是象征性大于实际紧缩。

　　日本央行货币政策的转变对于日元走势影响重大，同时在人民币升值的影响下，日元兑美元近期不断升值，尽管最近涨势有所回落，但长期走势仍然看好日元。

　　由于美国经济不可能一直保持高水平的增长趋势，美联储循序渐进的升息日程逐渐接近尾声，而全球商品价格高企使得全世界仍然面临高通胀的危害，因此下半年例如中国、日本等亚洲国家肯定会采取升息措施来抵御通胀，各国间的利息差将会逐渐缩小，美元今后将注定弱势，而后半年日本央行可能开始升息，日元则出现大幅上涨的可能性较大，日元波动范围将会更加区间化，因此建议市场投资者关注。