经易期货：美元反弹至04年高位区何去何从

　　美元自2004年6月进入加息周期，并未能如市场预期从加息初期美元即开始上扬。相反于2005第二季度才开始强劲反弹。美元此轮反弹的动力究竟是什么，其支撑反弹的动力是否可持续，以及大概会反弹至何处成为国际金融市场及相关商品市场关注的焦点。本文希望略做探讨，抛砖引玉。

　　欧美息差收窄，美国贸易赤字舒缓，预算赤字回落支撑美元

　　美国联邦储备委员会自04年6月进入了加息周期，而美元自04年6月大幅下挫至04年年底。其原因有三：

　　其一：虽然美元进入了加息周期，但美元贸易赤字及财政赤字在持续扩大，打击了市场对美元资产的信心。美元于04年年底时低见80一线。

　　其二：美元进入加息周期伊始，美元资产的收益率仍然低于欧元区资产，导致国际资本进入欧元区的规模持续扩大，提振欧元04年年底升至1.36水平。

　　其三：在国际社会对美国双赤字担忧前提下，美国财长斯诺表示支撑强势美元但应由市场决定。美国财政部的态度支撑了宏观基金打压美元力度和决心。其间，美国正要时常表示，美元的结构性回落是有序的。2004年第四季度，各种宏观基金、对冲基金等对美元的过度修复起到了推波助澜的作用。

　　美元05年反弹近10%的主要因素有三：欧美息差扩大、美元资产收益率高于欧元资产、双赤字有所舒缓。

　　进入05年5月，美元经过8次加息后，联邦基金利率达到3.0%，而此时欧元区核心利率仍然徘徊在历史低点-2.0的水平。扭转了收益率对美元的不利因素。与此同时，美国贸易赤字及财政赤字对美元的压力有所舒缓。自05年第二季度开始，各类对冲基金纷纷对美元空头回补充，并开始积累多头部位，至此美元指数自85水平开始大幅上扬。执笔时美元指数已回归至90一线。

　　美国联邦储备委员会会持续加息并支撑美元吗

　　显然，支撑美元的直接因素是由于美国联邦储备委员会持续提高联邦基金利率，从而大大改善了美元资产的收益率。因此，继续提高联邦基金利率必将持续给美元带来支撑。美联储是否持续加息是把握美元的主要因素之一。

　　从物价指数看，美国6月份的总体价格水平较上年同期增长了2.5%，而5月份和4月份总体价格水平较上年同期的增幅分别为2.8%和3.5%。6月份的零售额跃升了1.7%，大大高于预期，如不包括汽车销售额，则零售额增幅为0.7%，而5月份这一零售额的增幅为零。　

　　当前Fed担心的很可能是未来的通货膨胀局面。因为某些经济领域的物价上涨压力显然正在增大，能源价格上涨对此的推动作用尤其显著，再加上经济持续强劲增长，市场普遍预期Fed在今年余下的议息会议上仍会每次加息25个基点。

　　从经济增长看，05年第一季度美国的GDP增长率达到了3.6%，瑞士信贷第一波士顿预计美国第二季度的经济增长率按年率计算会达到3.9%，它此前的预期值为3.2%。其他经济学家则认为，第二季度的经济增长率可能会更高。预测人士普遍认为，从第二季度的增长情况看，增速至少不会落后于长期增长趋势。　因此，有理由相信持续温和加息导致经济偏离正常趋势的可能性较低。

　　背景资料：

　　6月27日国际结算银行发表年报指出，有非正式证据显示企业重拾议价能力，抑制房地产价格上升带来的通胀压力，联储局可能需要更大幅的加息来吸纳过剩的流动资金，幅度要超过金融市场消化的程度。

　　6月28日国际投资银行摩根士丹利首席经济学家罗奇指出，美国实际利率仍距离零水平不远，对化解美国资产经济泡沬化威胁的作用不大，楼市景气似乎亳无退热迹像。

　　6月29日美国财长斯诺表示，目前的油价实在太过高，将损及美国经济增长，但他不担心高油价会造成经济衰退；斯诺指出，通胀较低以及全球较高的储蓄率解译了为何长期债息维持低企；斯诺重申，美国支持强美元政策，不过汇率水平应由市场决定。

　　6月30日联储局公开市场委员会(FOMC)于议息会后声明指出，加息后的货币政策仍维持宽松，可以继续采用慎重有序的步伐来消除，经济与物价稳定的向上或向下的风险差不多相等，而劳工市场状况继续逐步改善，虽然油价持续上升，但经济扩张仍保持稳健；虽然通胀压力仍保持向上倾斜，但长期通胀预期仍然受控，重申联储局会因应经济状况的改变而采取适当措施。

　　7月8日美国景气循环研究机构(ECRI)的报告指出，美国6月份通胀压力上升，消费开支反弹令企业有能力提高价格；但表示，物价压力仍处于相对受控状态；ECRI6月未来通胀指数由5月的116.7升至117.7，年率由5月的-2.5%升至-0.9%。

　　显然，从Fed最近发表的评论中看不出它近期内有停止加息的迹象。几位Fed官员最近几天已经指出，逐步加息仍然是目前的既定政策。Fed官员们在其最近一次政策会议上指出，通货膨胀压力“已经增大”，观察人士认为这显示Fed官员们对通货膨胀的立场更趋强硬。经济学家们普遍预计联邦基金利率在年底前将从目前的3.25%上调至3.75-4%的水平。

　　美国双赤字是导致美元自02年开始结构性调整的主要因素。05年第二季度，美国‘双赤’有所改善，进入三季度‘双赤’收窄程度高于经济学家预期，亦支撑美元持续反弹。

　　美国商务部7月13日公布，5月份美国商品和服务国际贸易逆差收窄2.7%，至553.5亿美元，华尔街此前预期的572亿美元。4月份贸易逆差为569.6亿美元。5月份美国出口额仅仅增长0.1%，但仍创下了历史新高。5月份进口额下降了0.9%。

　　7月13日，05财年前九个月美国累计赤字较04年同期下降23.6%，至2,498.0亿美元。04财年前九个月累计赤字为3,271.6亿美元。

　　13日早些时候，白宫预计05财年美国预算赤字将为3,330亿美元，较2月份发布的预期数字低22%，当时政府预计在截至9月30日的05财年中，预算赤字将达到4,270亿美元。该预期也低于04财年的名义预算赤字4,120亿美元。04财年的名义预算赤字创下历史高点。　

　　财政部在月度预算声明中称，6月份财政收入总计2,348.1亿美元，较04年同期增长9.5%。此数字是名义财政收入，经通胀因素调整后，为2000年6月以来最高水平。同月财政支出总计2,123.8亿美元，较04年同期增长8.8%，较5月份增长13.0%。

　　欧元区各国陷入结构性失衡支撑美元

　　法国与荷兰全民公决相继对欧盟宪法说“不”后，欧盟各国犹如经历一场地震，越来越多的欧洲人对欧盟缺乏信任，欧洲一体化建设遭到严重挫折。在货币政策上欧元区各国面临着严重的不均衡。

　　目前德国、意大利经济有衰退迹象，失业率居高不下，需要减息刺激经济。而西班牙经济复苏显著，有通货膨胀压力需要加息。由于欧元区利率对有的国家可能过高，而对另外一些国家却偏低。同时欧元区各国通货膨胀率也不同，就实际利率来说，资本将在区内向高通货膨胀国家流动。区内经济失衡由此可见一斑。

　　欧洲央行在6月和7月报告中表示：潜在通货膨胀压力在控制之中预计欧元区潜在通货膨胀压力中期内仍将得到控制，但通货膨胀风险值得关注。　欧洲央行称，近几个季度中薪资增幅依然温和，但未来油价走势、非直接税赋和管制价格等其他风险表现突出。此外，欧洲央行表示，需要继续保持警惕，以确保过去的价格上涨不会在薪资和定价方面诱发第二轮效应。

　　背景资料：

　　6月29日德国经济暨劳工部长Clement表示，现时欧盟央行的货币政策并不符合德国经济利益。经济研究机构DIW首席经济学家AlfredSteinherr指出，德国通胀率偏低，有可能濒临通缩风险，呼吁欧盟央行大幅减息，以缓解德国陷入通缩风险。

　　7月4日法国下议院发布欧盟央行执委Noyer上周四在议会的发言内容，Noyer指有成员国退出欧元区是有可能的事，因各国拥有独立主权，但此一行动会引起有关该国能否继续保留在欧盟内的质疑。Noyer表示考虑提高预算条例以帮助增长及就业是不切实际的。

　　7月5日欧元区央行总裁Trichet对油价新一轮升势表示担忧，恐损及欧元区经济增长前景，同时对通胀前景构成威胁；此外Trichet拒绝了一项建议，该建议指央行应冒引发通胀上升的风险减息，以剌激欧元区经济增长，Trichet表示绝不能牺牲物价稳定，并指市场利率已经处于很低水平，而稳健的货币政策能够达到许多目标，包括创造就业和经济增长所需要的环境，但它并不是万能的，各国政府必须付出更多努力来提高经济增长率。

　　7月6日意大利北方联合党(NLP)劳工部长RobertoMaroni表示，意大利应争取在2006年春季就是否放弃欧元进行全民公投，与大选同时进行。

　　欧元利率目前在2.0%，为历史低水平。由于大宗商品价格较高，及欧元回落幅度较大，减息空间有限。1.1750-1.20是04年的低位区。同时1.17一线是欧元面世时的水平。一旦欧元失守此区下限，或将意味欧元长期上涨格局将逆转。

　　结论：美元利差优势及美元资产收益率重新获得吸引力支撑美元持续走高。预期05年年底美国联邦储备委员会将核心利率提升至3.75-4.0%水平。2005年内，双赤字仍然是美元上行的潜在风险，但在它进一步恶化前，市场焦点更多的关注美国利率走向及欧元区失衡的程度。预计这是主导美元走势的主要因素。

　　目前，美元下档87提供强支撑，88有温和支撑。上方强阻力在04年美元的高点-92。美元升越92将打开新的上行空间。

　　经易期货　高杰