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一、2004年回顾：欧洲货币上涨最多
2004年的外汇市场，人们印象深刻的是美圆在近期毫无抵抗的下跌，然而人们总是最近发生的事情印象深刻，而忽视了全局的评价。总体上美圆在2004年虽然震荡下跌，但是情形并非人们觉得的那么严重。
下面的统计图形是2004年各个货币相对美圆的上涨幅度，可以看到实际上兑美圆上涨较多的仅是欧洲货币和加元。而亚洲货币的平均上涨幅度连3%都不到，因此从全年来看的话，美圆的总体下跌幅度是比较有限的，这点和美圆指数所体现出来的结果会有一些差异。
货币结构的划分来看，欧洲的三个主要的货币上涨的幅度最大，商品货币的上涨的比较小，而在2003年末被很多人寄予厚望的亚洲货币几乎没有明显的上涨幅度，全年呈现了震荡的走势。
以上统计截止在2004年12月20日
二、亚洲货币明年难为美圆贬值买单
2003年澳元以惊人的30%以上的上涨幅度成为当年上涨幅度的冠军，而2004年的上涨冠军由英镑获得。前者是地理上在澳洲，后者从地理上，则属于欧洲货币。因此以风水轮流转的朴素想法，很容易想到2005年的的上涨幅度冠军应该是亚洲货币中产生。
事实上，美圆近年一直反复贬值，美圆贬值的最大买单者一直是欧洲货币，而亚洲货币在最近两年来兑美圆的上涨幅度一直明显落后于欧洲货币。对此现象，舆论上(特别提示，主要是欧美的官方和机构)一直认为，亚洲货币潜藏着巨大的上涨潜力。
不过对于2005年亚洲货币将独领风骚的看法，笔者则有所怀疑。
从亚洲货币的构成来看，交易比较活跃或者令人关注的货币有中国的人民币、日本的日圆、泰国泰铢、新加坡的新加坡元、马来西亚的林吉特等等。
但是从一国经济体占世界经济的比重以及一国汇率变动对世界贸易的影响来看，实际上所言的亚洲货币仅可以将日圆和人民币算入在内。这就是问题所在了，人民币是固定汇率制度，日圆虽然是浮动汇率，但是历来被称为“半浮动”汇率制度。因此，2005年虽然亚洲货币是焦点，但是以上涨幅度而言，笔者并不乐观。
我们可以假想一下，如果日圆在2005年底的时候上涨幅度竟然第一，理由是什么呢？日本的长期基本国策之一，就是零利率政策。在国际外汇市场投机力量的影响越来越大的时候，利率是一个货币能否被投机力量关注的重要原因，因为从国际资金的运做程序上讲，操作高息货币更容易得到一些补偿收益。比如2003年的上涨冠军澳元和2004年的上涨冠军英镑都是高息货币。因此全球加息的浪潮中，日圆在2005年在利率方面基本上是占尽劣势。
市场的另一个希望，是资金结算行情。由于日本在每年3月财年结算的时候会有日本机构将海外的部分收入汇回日本，而对日圆的汇率构成支撑。但是从全年来看这种影响的非常有限的。以2004年为例，年初市场对日圆的升值抱有很大的希望，但是全年的日圆的走势更象画了一个圈，几经震荡后，汇率回到原地。
日圆在2005年上涨的最大可能在于人民币的升值的带动效应，然而人民币本身升与不升就存在很大的变数，把全年的希望寄托于此，显然有失谨慎。即便人民币升值，日圆也未必就一定出现巨大的上涨幅度。
三、美圆2005年震荡或者上涨
目前至少有超过5家国际顶级机构预期2005年美圆继续暴跌。当大家都在考虑2005年美圆会再下跌多少，或者究竟哪个货币兑美圆会上涨更多的时候，笔者倒是认为美圆在2005年有小幅度上涨的可能。
先从简单的走势统计看最近三年美圆熊市的欧元和日圆的走势，会发现一些问题。由于在美圆指数的编制中欧元和日圆占比重比较大，所以欧元和日圆的未来趋势基本可以预期美圆走势的未来方向。
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2002 年 |
2003 年 |
2004 年 |
2005 年 |
欧元上涨幅度 |
17.8% |
20.0% |
6.3% |
？？ |
日圆上涨幅度 |
9.7% |
9.6% |
3.3% |
？？ |
通过以上图表我们可以发现两个问题：第一，就是作为“半浮动”汇率制度的下的日圆，在日圆升值可能会损害日本经济的前提下，日圆全年的上涨幅度一般仅仅为欧元的50%。这已经可以作为一个小规律了，这个统计数据进一步印证了前文笔者的观点，即除非人民币汇率有非常大变化，否则不要指望亚洲货币在2005年获得上涨幅度的“冠军”；第二，是尽管最近三年美圆处于毫无疑问的大熊市当中，但是无论欧元还是日圆，在2004年兑美圆的上涨幅度仅仅相当前两年平均幅度的30%，这种上涨幅度的明显缩小显示，抛售美圆的活动正在收敛。现在很多机构在2005年继续大肆抛售美圆想要获得巨大利润的想法很可能是有问题的。
从利率水平考虑美圆在今年已经连续加息5次，利率从1%的水平提高到了2.25%，比欧元利率还要高，欧元兑美圆的长期利差优势已经转为了劣势，这个转变目前还没有引起国际机构的重视，但是相信明年越来越多的机构做多欧元的热情会逐渐因此而减退。
目前美圆无疑是处在升息周期之中，研究美圆未来利率走向和利率提升的最终目标会对判断行情有重大的指引意义。我们研究一下美国近30年历史上，每次升息周期的特点。见下面表格。
升息周期时间 |
美圆利率变化 % |
变化幅度 % |
同期美圆总体方向 |
76年11月-79年10月 |
4.75-15.5 |
10.75 |
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80年8月-81年1月 |
9.00-20.00 |
11.00 |
利率见顶后连续下跌 |
83年5月-84年8月 |
8.50-11.75 |
3.25 |
偏好 |
87年4月-89年5月 |
6.00-9.75 |
3.75 |
震荡 |
94年2月-95年6月 |
3.00-6.00 |
3.00 |
市场焦点是美日贸易战 |
99年6月-00年10月 |
4.75-6.5 |
1.75 |
偏好 |
从以上统计可以看出最近30年平均有6次升息周期，最多一次美圆利率提高了1100个基点，最少一次，美圆利率提升175个基点。从最近20年的4个升息周期统计数据来看，美圆的每个加息周期平均提升利率293个基点，依据此推算，本轮美圆利率有望从低点的1%提高到4%附近，美圆利率目前为2.25%，以美联储目前每次加息25个基点的幅度计算，未来应还有6到8次的加息机会，预期最终美圆的利率高点会在3.25%到4%之间。因此在2005年美圆频繁升息是完全可以预计的。
这样一方面，加息对一个货币的短期走势是会有提振作用的，2005年美圆继续频繁加息会为美圆的汇率提供有效支撑。
另一方面，从国际交易的习惯来讲，投机力量和一些中长期的基金一直都是比较乐于买入高息货币的，这样除了资金交易的收益，利差的收益也相当可观。近年来外汇投机力量日益强大，高息货币的走势就格外看好，比如2003年澳元表现最好，唯一的理由就是高息，而2004年全年上涨最好的货币英镑也属于高息货币。
通过这两方面的分析投资者是否觉得一味地认为美圆在2005年会继续大跌是否有些偏激呢？试想假如美圆利率在2005年下半年提升到3.25%，并且有进一步提升利率的可能，会有足够的投机力量去抛售美圆吗？
目前市场上一味看空美圆的原因，其实很简单就是美国严重的双赤字问题，以及美国严重双赤字无从改善问题。这是两个话题，一个是静态的，一个是动态的。前者短期没有办法解决，而后者则有望解决。实际上市场对连续下跌后的美圆的反弹是存有希望的，只是因为“双赤”问题才没有大举介入美圆。
不久前，布什说他将通过立法程序削减财政赤字，从而向市场传递积极的信号，让人们放心并乐意购买美元。布什强调说，新政府将在借贷水平上开刀，特别是政府批准的短期借贷项目、社会保障体系及医疗体系上的开支都要大幅度削减。
笔者认为这个讲话诉求清楚(让大家买美圆)，措施明确，因此和以往美国官员的“强势美圆”的自说自唱是不同的。当然笔者并不相信，美国的“双赤”问题就此解决或者有改善，但是只要美国政府在确实出台并实施了解决该问题的政策，令市场的注意力暂时离开美国的“双赤”问题，那么相信美圆就会获得反弹的机会。
我们依次回顾一下最近几年抛售美圆的借口吧：
三年来抛售美圆的借口 |
2005 年能否成为借口 |
恐怖袭击 |
发生在美国本土的恐怖袭击很少，即使再有，也超不过"911" |
会计丑闻 |
已经解决 |
利率太低 |
正在提高，已经超过欧元利率 |
经济疲软 |
经济发展势头良好 |
战争爆发 |
可能小，影响也有限 |
石油价格过高 |
还会出现，但是不能单独成为借口 |
“双赤”问题 |
依美国相应政策的出台力度，有望缓解 |
2005年市场注意力一旦转移到美国高速增长的经济上，转移到美国的逐渐明显的利率优势上，转移到美圆是否被低估的思考上，美圆出现大幅度的反弹完全正常。
最后，如果投资者考虑买入美圆，就祈祷更多的国际顶尖机构看空美圆吧，当市场没有一丝冷静的声音的时候，美圆的上涨就会开始了。
作者介绍：
刀烽，毕业于中国人民大学财政金融学院，专著《炒汇知识与技巧》一书为中国银行、交通银行、民生银行、招商银行等全国超过十家银行分行培训教材。刀烽同时为CCTV、《中国证券报》、《金融时报》、《证券日报》等权威媒体特约嘉宾或专栏作者，新浪外汇频道特约专家，陶然外汇论坛版主。
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