关于我国外汇储备问题的几点思考

　　-　文亮

　　截至2005年年底，我国外汇储备规模为8189亿美元，较上年末增加了2089亿美元，过去三年累计增加了5325亿美元。如果考虑到2003年年底和2005年年中向国有商业银行注资的因素，我国这几年外汇储备的实际增幅更大。时下，人们对于外汇储备的问题又有诸多议论，笔者拟就此进行探讨。

　　从进口支付能力和短债偿还能力等传统的国际警戒指标看，当前我国外汇储备相当于一年多的进口或外债余额的两三倍，总体上不存在国际支付风险。但是，外汇储备规模大大超过国际警戒标准也常遭人诟病。

　　由于资源的稀缺性，做任何事都是有“机会成本”的，因此，一国持有外汇储备也不是越多越好，需要把握一个度。当前关于外汇储备的适度规模问题在全社会引起较多关注，意味着中国正逐步走出外汇短缺思维，有其积极意义。事实上，随着近年来外汇由短缺转为相对过剩，国家已明确将实现国际收支基本平衡列为当前经济工作的主要目标。如果国际收支能够基本平衡，则作为国际收支的平衡项目——外汇储备规模—— 的增减就不会很大。这也正是中国人民银行领导多次在各种场合强调中国不刻意追求积累外汇储备的原因所在。

　　当前讨论外汇储备规模问题时存在一种倾向，经常把它孤立起来分析，就外汇谈外汇，将外汇储备增加作为国家刻意所为的宏观调控目标，并由此批评政府在总体国际偿付能力已较为充足的情况下还大幅增加储备的做法。这里，且不论中国究竟持有多少外汇储备合适，也不论中国是否将增加外汇储备作为目标(实际上，我国确立国际收支平衡目标已经证明这种推测缺乏依据)，持上述观点者至少忽视了宏观调控目标之间的冲突与协调问题。

　　经济增长、物价稳定、充分就业和国际收支平衡是开放经济条件下国家宏观调控的四大目标。前三者属于经济对内均衡目标，国际收支平衡属于对外均衡目标。理论上讲，当一国经济内外均衡时，上述四个目标则都达到最优状态。但现实世界中，均衡是相对的，不均衡是绝对的。在不同阶段，上述目标反映的问题不同，解决起来不可能同时兼顾，只能抓主要矛盾。目前，在国际收支连年较大顺差、国内市场外汇供大于求的情况下，如果中央银行不收购外汇、增加外汇储备，势必导致人民币汇率较快上升。而人民币大幅升值很可能对实体经济特别是外贸出口和利用外资造成大的冲击，进而影响到就业。由于增加就业是国家当前经济工作的首要任务，国际收支平衡目标势必要让位于充分就业目标。因此，“储备增加、汇率稳定”虽不是最优却是可行的政策组合。

　　关于外汇储备激增的化解之道

　　我国是一个处于经济高速增长和体制转轨时期的发展中大国。外汇储备充足，有利于增强国际清偿能力，维护国家和企业的对外信誉；有利于为经济发展提供坚实的物质保障，降低经济转轨的不确定性；有利于应对突发事件，防范金融风险。但是，外汇储备持续较快增长也带来了一系列问题，如制约货币政策操作、加剧经济结构失衡、激化国际经贸摩擦，等等。因此，我们需要积极采取措施化解外汇储备激增的态势。对此，一般想到的是增加进口、减少出口、扩大资本输出、减少资本流入等办法。这些措施在理论上是可行的，但在现实中却受到各种条件的限制。

　　现阶段增加进口不仅有利于国际收支平衡，更重要的是可以促进产业结构调整和技术进步，有助于引进经营人才和管理经验。但是，增加进口不能靠行政指令，应由市场自主选择。过分鼓励出口的做法要调整，不计成本的出口也必须改变，但如果采取特别的措施来限制出口，不符合市场经济的公平原则。况且，在国内有效需求不足的情况下，还存在着将进口产品卖给谁、国内产品不出口谁又能买的问题。是否限制资本流入也要认真研究。虽然我国本外币资金都已不再短缺，但国内储蓄转化为投资的渠道不畅，而引进外资则可以带来国内缺乏的技术设备、管理经验和市场渠道。加强对资本流入的管理，无非是要加强对短期套利资本流动的监控和控制，但很难将短期套利资本与合法合规的贸易投资完全区分开来。适当扩大资本流出，不仅有助于改善国际收支平衡，也符合外汇管理体制改革的大方向，但资本账户的开放进程不取决于外汇供求状况，而是取决于宏观调控效力、公司治理水平、产权保护程度、金融监管能力等其他约束条件。

　　汲取国际经验，结合中国实际，解决外汇储备激增问题，关键是要努力实现国际收支基本平衡。对外不平衡是经济对内不平衡的反映，因此，实现国际收支平衡不能局限于涉外经济政策的调整，根本上还是要从恢复经济对内平衡入手。首先，要采取有效措施扩大国内需求特别是消费需求，改善储蓄、投资、消费的关系。其次，要加快经济结构调整，增强自主创新能力，转变经济增长方式包括外贸增长方式，提高利用外资质量。第三，要发展多层次的金融市场，增强储蓄转化为投资的能力，减少对外资的过度依赖。因此，解决国际收支不平衡问题是一项全局性的、战略性的工作，需要各部门共同努力。同时，我们不是为国际收支平衡而平衡，根本上还是要实现国民经济又快又好的发展，这正是各部门形成共识、加强政策协调配合的基础。

　　在外汇短缺和计划经济条件下，长期以来我国形成了涉外经济发展优先的非对称管理政策模式，外贸“奖出限入”，资本“宽进严出”，外汇“增收节支”。这在一定程度上造成了国际收支持续较大顺差的刚性，成为实现国际收支平衡的体制约束。有鉴于此，涉外经济政策的调整在实现国际收支平衡尤其是国际收支的总量平衡中要发挥积极作用。但这种调整不应刻意作为调节国际收支的手段。国际收支顺差时对资本流动实行严进宽出、国际收支逆差又反其道而行之，这样的做法无异于削足适履，不仅不能从根本上解决国际收支平衡问题，还会影响到政策的连续性，进而损害整个投资经营环境。

　　涉外经济政策的调整应该遵循市场化的方向，致力于逐步取消资本和外汇管制，实现人民币完全可兑换和贸易投资的便利化。在目前外汇供大于求、人民币存在升值预期的情况下，开放资本流出的风险较小，改革步伐可以大一点、快一些。当然，所有相关改革不能仅从当前国际收支状况考虑，更要看市场主体的风险控制能力和管理部门的监管能力，不能操之过急。同时，应继续按照“动性、渐进性和可控性”原则进一步完善人民币汇率形成机制，逐步扩大汇率弹性，进一步发挥汇率在调节国际收支中的重要作用；逐步统一中外资企业和境内外资金使用的税收政策，减少对内外资的税收扭曲；稳步推进土地、能源、电力等要素价格的市场化，切实落实土地、环境和劳动保护等相关政策法规，逐步解决人为压低要素成本所带来的价格扭曲和资源不合理配置。

　　关于外汇储备的经营与使用

　　我国外汇储备已达数千亿美元之巨，如何实现这笔巨大财富的保值和增值，相关部门责任重大。根据《中国人民银行法》，中国人民银行作为我国中央银行持有国家外汇储备，授权国家外汇管理局对其进行经营和管理。2006年年初召开的全国外汇管理工作会议明确提出，要完善储备经营管理，积极探索更加有效运用储备资产的方式。其中特别强调指出，要进一步优化储备的货币和资产结构，继续拓宽储备投资领域，把储备运用与国家整体发展战略、改革开放和宏观调控结合起来，积极提高储备资产的收益水平。这些阐述引起了市场的广泛关注。

　　“鸡蛋不能放在一个篮子里”的道理众所周知，采取储备货币和资产结构多元化的投资策略是必要的。但这种调整必须基于长期、战略和发展的考虑，不能盲目追随市场波动，更不能片面理解为增持或抛售某种货币或资产。有人用美国官方公布的中国持有美国国债情况来说明美元在中国外汇储备资产中的地位在下降，这实际似是而非。根据美国

财政部最新公布的数据，中国持有美国国债2005年11月底达到2498亿美元，较上年末增加269亿美元，中国减持美元资产的结论不攻自破。况且，除国债之外，高信用等级的政府机构债券、公司债券和国际金融组织债券等，也符合储备经营的安全性和流动性原则，也是我国储备资产运用的重要方面。此外，考虑到我国经常项目出现持续较大顺差，尤其2005年外贸盈余激增，经常项目顺差急剧扩大，我国包括储备经营在内的资本输出也必然相应达到较大规模。在对外直接投资规模有限的情况下，对外

证券投资是主要的资本输出形式。由于美元在国际货币体系中仍居主导地位，美国金融市场仍是世界最发达的市场，美国无疑仍是我国重要的资本输出目的地。

　　从理论上讲，货币需求有交易、预防和投机等动机，因此各国持有外汇储备无外乎是出于国际支付、稳定汇率和增加财富等目的。如前所述，当前我国外汇储备较为充足，已基本满足了国际支付和市场干预的需要，所以，在确保安全性、流动性的情况下，储备经营管理的赢利要求自然更高。基于这样的认识，我国外汇管理局已经确定了明确的储备经营管理目标，即拓宽外汇储备投资领域，把储备运用与国家整体发展战略、改革开放和宏观调控结合起来，积极提高储备资产的收益水平。实际上，向国有

商业银行注资就是储备经营的一种有益尝试，既支持了国家金融体制改革，又为外汇储备赢得了较好的回报。当然，还有其他形式可以进一步探索，如改革储备经营管理体制，借鉴新加坡模式，按照公司制原则招揽市场人士经营管理部分外汇储备，从而谋求更高收益；尝试将部分外汇储备转化为实物储备，将一部分外汇储备用于进口国内紧缺的石油、矿产等，建立战略物资储备，等等。

　　总之，我们有这么多外汇储备，可以做很多事情。但是，在这个过程中也要避免矫枉过正，尤其要防止将外汇储备资产当作财政的钱来用。如果国家把相当于国内生产总值1/3强的外汇储备都用于行政配置，势必加强对经济生活的干预，不符合市场化改革方向。而且，与日本、新加坡等国不同，我国的外汇储备是央行资产而非国家财政的钱，将外汇储备用于国家财政支出，就会再度形成财政向央行的透支，最终酿成通货膨胀、信贷膨胀、资产膨胀的等恶果。另外，将外汇储备向国有商业银行注资的做法简单地外延拓展，还有可能形成广泛的道德风险，从长远看也会侵蚀宏观经济金融稳定的基础。-