宇通客车5倍溢价收购精益达 疑为大股东输送利益

作为行业龙头，宇通客车对上游供应商精益达来说，不管是议价能力还是占款能力应该更为强势。但据财报相关资料测算，宇通客车2013年的应付款周转率为4.91次，对应的应付款周转天数为73.32天。而竞争对手金龙汽车、中通客车、安凯客车2013年的应付款周转率分别为2.17次、2.28次、1.60次，对应的周转天数分别为165.90天、157.89天、225天。 对此，某汽车行业分析人士表示，由于同为宇通集团的子公司，精益达此前在与宇通客车进行关联交易时，比如在产品销售、占款能力等方面占尽了得天独厚的“福利”，这个或许是行业的“潜规则”，但是在议价能力方面，5倍溢价收购并非真正意义的高技术含量的空调、底盘件企业，难免有为大股东利益输送的嫌疑。

宇通客车收购被疑溢价过高 投资者不满

该方案公布后，上海证券交易所E互动平台宇通客车专区炸了锅，几乎每天都有几条乃至数十条质疑留言。投资者“门泊万里”认为，精益达利润主要来源仅靠宇通公司的采购，其所谓资产估值不应过高，否则就是宇通资产转移；投资者“40728”提出，宇通客车应正视投资者，回应高溢价5倍收购的涉嫌利益输送问题；投资者“失望宇通”说，溢价500%收购一个零部件公司，宇通客车太贪婪了……“大家的质疑，矛头主要集中在精益达估值偏高、精益达和宇通客车涉嫌利益输送、精益达净资产收益率和净利润率畸高等几个方面。” 从公告来看，这是一次正宗的关联交易：精益达和宇通客车的第一大股东都是宇通集团，精益达第二大股东猛狮客车也是大股东宇通集团的控股公司，等于说精益达100%的股权都为宇通客车的控股股东掌控，本次交易的实质是把两家公司以前的“兄弟”关系变成“父子”关系。

收购精益达或无助于提升业绩 意在提升管理层持股

那么，收购精益达将对宇通客车提升主业产生多大作用？长城证券汽车行业研究员张勇认为，本次收购仅仅能“小幅增厚公司业绩，投资者可以暂不考虑资产注入影响”；招商证券汽车行业研究员汪刘胜持类似观点，认为“本次资产注入将略增厚上市公司业绩，预计明年完全合并报表情况下每股将略增厚业绩0.05元”。汪刘胜同时提醒了宇通客车的未来风险：新能源汽车推广不及预期，行业景气度下滑超预期。

收购方罕见地愿意给收购标的高估值当冤大头，收购标的既非核心资源和技术，也不能扩大其市场占有率，对其业绩也无大幅提升，个中原因耐人寻味。有资本市场观察人士认为，这可能是一个经过精心设计、多年前就埋下伏笔的故事。“精益达2009年才由宇通集团和猛狮客车出资设立，设立目的或许就是依靠上市公司宇通客车进行大量的采购，迅速做大业绩后卖给上市公司宇通客车，实现资本迅速增值，通过收购套现或增持股权。”赵亮指出，“国内优秀的汽配类公司还有很多，但宇通客车管理层不会去收购，因为要想通过收购来增持宇通客车股份，除了收购精益达别无选择。

管理层为巩固MBO成果而精心谋划的局？

宇通客车在13年前MBO开始时，管理层仅持有百分之十几的股权，在经过政府助力后的股权定向转让、回购股份、管权激励和不断增持等一系列令人眼花缭乱的资本运作后，目前已达到31.42%。本次收购若能完成，宇通客车管理层对上市公司宇通客车的持股比例将从目前31.42%上升到43%左右，从而实现完全控制上市公司。

2001年6月，宇通客车管理层通过设立壳公司——上海宇通创业投资有限公司和郑州市财政局签署股权受让协议，拟通过受让该局持有的宇通集团89.8%股权(含宇通客车国家股2350万股)，达到间接收购宇通客车股份的目的。2001年8月，郑州市财政局收取了协议约定的股权转让款共计9687万元。 不幸的是，2003年7月，财政部与国务院国资委发文明确“大型国企产权和上市公司国有股权不向管理层转让”，宇通客车MBO撞上冰山。在此期间，郑州财政局既没有向上海宇通合法转让约定股权，也没有返还已收取的股权转让款。是年12月3日，郑州市财政局被宇通客车方面推上被告席。12月20日，郑州市二七区人民法院裁定冻结郑州财政局持有宇通集团的100%股权并委托郑州拍卖总行公开拍卖。12月30日，上海宇通以1.485亿元的价格拍得90%宇通集团股权。12月31日，宇通客车公告称，该公司实际控制人已经由郑州市财政局变更为上海宇通。 宇通客车管理层通过此次司法拍卖拿下宇通集团后，仅间接控制宇通客车17.19%的股权，而市场上流通股股东持股为68.55%。在地方政府的协调下，持有宇通客车8.73%股份的地方国企郑州第一钢厂亦将所持股份转让给宇通集团。两场硬仗打下来，宇通客车管理层已经拿下超过四分之一公司股份，基本确立了话语权。

宇通客车回应称估值合理 不存在利益输送

公司收购精益达资产主要有两方面的原因：1、提升客车整体的竞争力、进一步发挥零部件和整车的协同效应，用差异化的零部件研发提升整车的竞争力，完善上市公司在客车行业的纵向布局；2、宇通集团响应证券监管机构资产注入的号召并履行承诺，在条件成熟时将客车相关资产注入上市公司。经过数年的资产整合，精益达的大部分土地和房产已完善，已具备资产注入的条件。 精益达的估值相对合理，主要有以下三个方面：1、精益达的预估值是由专业评估机构根据严谨的评估方法预估的数值，正式方案公布时，将会有详细的估值测算； 2、从资本市场的角度看，精益达的市盈率估值水平低于零部件行业平均水平，按照42.6亿计算，精益达静态的估值为9.26倍，零部件企业的加权静态估值为19倍(按照6月25日收盘价测算)，同时也低于目前上市公司的静态估值10.77倍(按照6月25日收盘价15.4元测算)； 3、为保证核心零部件的质量稳定性和供应的协同性，宇通集团自2003年开始进入零部件行业，产品主要是底盘件和空调等客车专用核心零部件，总占比达到了60%以上，精益达的零部件业务承继于宇通集团。

上市公司不存在向精益达输送利益的行为，主要原因如下：1、上市公司不存在向精益达输送利益的行为，相反，精益达与上市公司有较好的协同效应，近3年，宇通客车的净利润占客车类上市公司的净利润的比例分别为67%、74%、84%，连年提升。上述利润提升除上市公司的努力外，精益达大力协同也起到了重要作用：(1)客车零部件企业普遍偏小，所生产产品系多品种，小批量，定制个性化，对配件交付周期要求高。精益达作为宇通客车长期合作方，根据宇通客车的业务需求改进研发流程、变更生产工艺、调整仓储物流，深度满足宇通客车的对于零部件的定制和交付需求；(2)宇通客车作为客车行业的龙头企业，具备行业最先进的研发能力，精益达作为合作方，为新车型的研发开发专用零部件，满足了宇通客车产品研发的保密要求；(3)精益达零部件的定价参考合理的市场价格和产品的成本，作为第三方零部件的竞争产品，有效降低了宇通客车第三方零部件产品的采购价格。2、上市公司于2012年成功实施配股融资项目，在项目审核中，已有中介机构和证券监管部门对上市公司的关联交易的公允性进行了较为详细的审核。