2018难出大牛市 市场风格趋向均衡

　　文/新浪财经 潘攀

　　本期《私募大咖看市场》邀请上海名禹资产董事长兼投资总监王益聪分享他对即将过去的2017年市场的回顾和对2018年市场的展望。

　　对于2018年的市场，王益聪坦言，因为利率环境的影响，大牛市的局面很难出现。2018年基本上延续结构性的市场，但更趋于均衡，风格更多元。上半年的主线仍然是蓝筹股，特别是消费，金融这些仍然是整个市场的主线；但其估值修复已基本到位，盈利驱动或将成为主要驱动力；下半年成长股归来的概率比较高，“下半年成长股里面可以自下而上精选一些细分行业的龙头去做。” 明年主要的风险是利率超调。

　　王益聪特意提到会有一些产业趋势引导的机会会贯穿全年。在他看来，这几年，GDP的增长进入窄幅的区间，从宏观经济的角度分析股市的意义越来越淡出了——市场机会不是因为宏观经济波动产生的，更多的是结构化的产业政策驱动的机会。“可以从中央经济工作会议、十九大报告里面找到线索，比如5G、新能源汽车、物联网、高端制造、环保、光伏、军工等等”。

　　人物简介

　　王益聪，经济学硕士，名禹资产董事长兼投资总监，23年证券从业经验，曾在海通证券长期从事自营、资产管理、研究咨询、经纪业务管理等多项重要工作。曾成功预判2001年的股市大调整和2008年的“股灾”，经历四轮牛熊，都成功逃顶，实战经验丰富，风险意识极强，注重择时。

　　投资风格

　　注重趋势、顺势而为，将价值和趋势相互融合，从价值的角度寻找优质股票，同时又注重择时。独创的“灰马选股”理论，偏好安全边际高、弹性又大的个股。

　　精彩观点

　　2017年市场回顾

　　王益聪认为，2017年的市场可以用“冰火两重天”来概括。市场分化极其严重。一方面，以白酒、家电、大金融为代表的蓝筹股全年涨幅惊人；另一方面代表成长的高估值的股票表现萎靡不振。总体形成历史罕见的高度分裂的市场。

　　2018年市场基本局面

　　王益聪坦言，2018年很难出现大牛市，在利率政策上，国内外均呈现收紧的趋向，整个市场不太有大规模的资金集中进场，不太支持快速的牛市。但类似2017年蓝筹股一支独秀的市场格局或将改变，盈利驱动取代估值修复成为蓝筹股上升的主要驱动力，成长股较大概率在下半年回归。

　　2018年市场机会

　　全年来看，王益聪预计，未来市场的机会不是因为宏观经济波动产生的，更多的是结构化的产业政策驱动的机会。一些国家着力发展的领域，如制造强国里的高端装备制造，脱贫攻坚战中的光伏领域、防治污染带来环保需求等都有一定机会。同时，下半年成长股方面，可以自下而上精选一些细分行业的龙头。

　　热·关注

　　Q：您是如何总结2017年的市场？

　　A：严重的分化，可谓是冰火两重天。蓝筹股从头到尾一路上涨，特别是白酒、家电、以保险为代表的大金融全年的涨幅是非常的惊人，全年来看中证100全年上涨了30%左右；与此同时，代表成长的高估值股票是下行的，全年来看创业板指跌了10%左右。2017年整个市场是一个非常分化的市场，大家戏称“漂亮50”和“要命3000”，这在中国股市历史上都是非常罕见的高度分裂的市场。

　　Q：您认为2017年出现严重分化的市场的原因是什么？

　　A：估值回归、龙头马太效应（行业格局进一步优化）、投资者结构优化（机构投资者崇尚价值投资，追求确定的盈利的增长、估值和盈利的匹配度），金融监管的大背景（IPO发行速度常态化和对外延并购的监管）。

　　Q：您预计明年的市场形势会是怎样？

　　A：首先，2018年可能还不会是全面的大牛市。主要原因在于利率环境不支持全面的大牛市。外围来讲美联储是逐步地通过加息、缩表来收紧银根；从国内看经济也是在同步复苏当中，同时一个政策背景是金融去杠杆，所以市场利率是一个易涨难跌的情形；2018年一季度通胀环境略微有所抬升，综合来看，2018年利率环境是稍稍偏紧。

　　其次，明年是一个温和看好的结构性市场，但风格上更加均衡。蓝筹股估值修复基本到位，而盈利驱动是蓝筹进一步向上主要的动力。

　　Q：2018年您计划如何布局市场？

　　A： 我们应该是一个精选个股、精耕细作的思路。结构上，上半年我们倾向于蓝筹股，特别是消费，金融，周期股也可以关注；下半年成长股里面可以自下而上精选一些细分行业的龙头。在产业政策上，一些全年贯穿的政策，可以从中央经济工作会议、十九大报告里面找到线索，一部分今年已经反映了，像5G、新能源汽车、国产芯片等等都产生了一些行情。明年我觉得从制造强国的战略，应该还会对一些高端装备方面有政策的推动，消费升级也是贯穿全年的机会。

　　以下为精彩对话摘录：

　　新浪财经：您如何总结2017年的市场？

　　王益聪：我想归纳起来应该说就是一句话，就是严重的分化，可谓是冰火两重天。2017年到目前为止，整个市场是一个非常分化的市场，大家都知道蓝筹股从头到尾一路上涨，特别是白酒、家电、以保险为代表的大金融，全年的涨幅是非常的惊人，如果从全国来看的话，实际上是中证100全年上涨了30%左右。与此同时，代表成长的高估值的股票是下行的，股票表现萎靡不振，全年来看创业板指跌了10%左右，整个市场的分化非常的严重，也就是大家大家戏称的“漂亮50”和“要命3000”，这在中国股市的历史上都是非常罕见的高度分裂的市场。

　　新浪财经：在您看来为什么2017年会呈现这样一个特点？

　　王益聪：第一：估值回归，实际上蓝筹股经过三轮的股灾之后，它又跌回到起涨点的附近。上证50平均市盈率水平就是10倍左右，这个10倍放在全球市场里面都是比较便宜的。在全球市场都处于同步进入慢牛的格局下，反映经济状况的蓝筹群体的估值，是在股灾之后逐步向正常的方向回归。

　　同时，创业板为代表的成长股，年初估值比较高，接近50倍的水平，没有往上进一步扩张的空间，所以也是一个估值往下的过程。同时，对外延并购的限制、IPO发行速度常态化等政策对成长股也不是很友好。   

　　第二：龙头效应，蓝筹股代表各个行业的龙头，目前总体上全球经济是存量经济，需求的增长不是很快，新增的“蛋糕”是有限的，这个“蛋糕”谁来分呢？行业龙头就能分到集中的部分。自2010年经济下行调整以来，一些行业竞争力缺失的小企业淘汰出局、行业格局进一步优化，这个背景下，行业的龙头活下来了，就活得更好了，盈利更加有保障，增速更快，抢占了一些其他小企业的市场份额。比如腾讯游戏，通过微信这样一个强大的社交平台，拥有非常厉害的吸金能力，拥有游戏市场就超过了一半的份额，和网易加在一起一度超过了80%的份额。这种马太效应，在IT领域、传统领域也好，都是非常强烈的一个特征。

　　第三：投资者的结构，经过股灾后，整个市场处于存量博弈的市场环境，中小投资者逐步退出市场，真正的增量资金来自机构。比如社保、银行委外、保险资金还有国际上的QFII，这些大块头的资金逐步占据市场主导地位。从2017年三季度末的数据来看，机构账户持仓的占比已经达到了46%。过去我们讲A股是一个散户为主导的市场，从交易金额来讲，散户占了八成，机构只有二成，现在这个情况发生了比较明显的变化。机构投资者相对更加理性，崇尚价值投资，风险偏好会更低一些，追求确定的盈利的增长、估值和盈利的匹配度，对市场风格边际上产生了很大的作用。投资结构的变化，使得A股里面出现了一些机构抱团的现象，今年以来更是愈演愈烈，一些机构抱团大蓝筹、大消费。

　　第四：跟金融监管的大背景有关系，实际上今年以来“一行三会”加强了市场的监管，特别是证监会对市场的监管力度是越来越大。这个表现在IPO发行速度常态化和对外延并购的监管上。监管方面还是在引导市场往价值投资走，而不是炒新股，炒重组股，炒壳资源的概念这些以往流行的做法，这也是今年以来强弱分化，蓝筹表现得更好的背景原因。

　　新浪财经：您今年赚钱的板块是哪些？布局上怎么考虑的？

　　王益聪：实际上今年年初比较谨慎，当时认为春季行情可能比较淡，就没有怎么参与，到雄安政策出来的时候，“一行三会”出了一系列的政策，我们觉得系统风险来临，就把不多的仓位压缩掉了，后来市场进入了一波快速的杀跌。杀跌之后我们就开始着眼布局下半年市场机会——受到市场的忽略的周期股。因为周期股2016年以来供给侧改革一直在推进，外界认为供给端的收缩不会带来周期股大的行情，而我们认为从性价比角度这可能是市场的误读。在7、8月份的时候， “煤飞色舞” 确实又来了，钢铁和有色产生了比较大的行情，这个上面我们还是比较重的参与了，所以获取了比较好的收益，这是主要的利润来源之一。其他的就是在人工智能、科技、消费型的蓝筹上面，我们也有所斩获。当然在二三季度的时候，我们没有很好的参与“漂亮50”的行情，错失了不少的机会。

　　新浪财经：您预计明年的市场形势会是怎样？

　　王益聪：2018年可能还不是大牛市，主要原因是利率环境不支持全面的大牛市。实际上2017年以来，市场利率的上行是比较明显的，经过4月份和11月份，市场利率的快速上行，整个市场的估值水平受到压制。利率上行到2018年，总体上恐怕还是在震荡往上或者高位震荡的态势。

　　从外围来讲，美国是进入了加息的周期，今年加了三次，明年可能还是有三次，会不会更多呢？还是要看美国经济的表现吧，现在特朗普减税政策即将落地，接下来有可能推出万亿美金基建计划，引导全球资金回流美国制造业，美国经济增长我们可能预期增速还会上一个台阶。这样一个环境下，美联储是逐步地在通过加息，通过缩表来收紧银根。此外，全球经济现在也是同步复苏的过程当中，所以欧洲利率环境也会由过去的极度宽松，逐步地有所收紧，日本和其他国家可能也是一样的，全球的货币环境是在逐步收紧的。

　　国内来讲，经济也是在同步复苏当中，这点跟全球是一致的。除此之外，我们国内还有一个重要的任务是金融去杠杆，在这样一个政策背景下面，市场利率是一个易涨难跌的情形。还有一个原因，18年一季度可能看到通胀略微有所抬升，综合起来看明年的利率环境是稍稍偏紧的。这样一个利率环境其实是不太支全面大牛市的，整个市场不太有大规模的资金集中流进来，一些机构资金也是逐步地进入配置，不太支持快速的牛市。

　　在这样一个环境下面，我们觉得2018年还是一个结构性的市场，但会跟2017年年有所有差别，从2017年蓝筹一枝独秀，到2018的风格多元化更加均衡。2017年蓝筹股估值的修复基本上到位，如果进一步上涨，就主要不是靠估值，而是未来盈利驱动。

　　从明年来讲，我们总体上来讲也还是一个温和看好的市场，基于盈利驱动的上涨是可持续的。

　　新浪财经：您提到2018年的市场会与2017年蓝筹一枝独秀的市场有区别，会更加均衡，能谈谈除了蓝筹股还有其他什么机会吗？

　　王益聪：蓝筹整体上上半年还是一个主线，因为这里面还有一个因素就是市场惯性还在。

　　首先是增量资金。今年业绩表现比较好的公募和私募在春节前后都会迎来产品发行的高峰，散户的资金逐步的机构化；2017年加入SMCI之后，还会有更多的资金直接加入配置A股的行列；中国老百姓资产配置，将从房地产等逐步也会往权益市场来。

　　在风格上来讲，上半年我们总体上还是看好蓝筹和周期；到下半年，成长有可能会归来。核心逻辑还是从性价比来看，如果经过上半年蓝筹进一步的上涨，以及创业板为代表的成长股进一步的估值下滑，到下半年成长的性价比有可能会更优；同时从盈利的增速也会有一定的更好的匹配度。同样，在这样存量博弈的市场，成长归来也是结构化的。

　　从市场的主流投资思路来看，还是倾向于价值，不管是成长股也好，蓝筹股也好，大家最终还是非常的注重性价比，注重估值和盈利的匹配度。

　　从全年来看，我们觉得会有一些产业趋势引导的机会会贯穿全年。这几年，GDP的增长进入窄幅的区间，从宏观经济的角度分析股市的意义越来越淡出了——因为经济的波动越来越小，市场机会不是因为宏观经济波动产生的，更多的是结构化的产业政策驱动的机会。比如说2016年的PPP、新能源汽车，到现在都出现了很多的大牛股；比如供给侧改革，今年7、8月份也产生了一次非常大的行情；比如说一些AI人工智能、5G、国产芯片，这些领域其实都有一个强劲的政策驱动，出台一些产业规划、行动计划，推动这个产业的发展。

　　新浪财经：就您的市场预估，2018年您的投资思路是怎样的呢？

　　王益聪：全年来讲，应该是一个精选个股、精耕细作的思路。结构上来讲，上半年我们倾向于蓝筹股，特别是消费、金融、周期，长远来讲，这些仍然是整个市场的主线；下半年成长股里面可以自下而上精选一些细分行业的龙头去做。在产业政策上，一些全年贯穿的政策，可以从中央经济工作会议、十九大报告里面找到线索，一部分今年已经反映了，像5G、新能源汽车、国产芯片等等都产生了一些行情，2018年我觉得从制造强国的战略，我想应该还会对一些高端装备方面会有一些政策的推动。此外，消费领域也会有进一步政策支持。

　　另外，2018年三大的攻坚战里面，也有防治污染，所以对环保领域也是有一点机会。“三大攻坚战”里面的脱贫攻坚战，其实也关系到一些产业，比如说光伏的扶贫，光伏产业已经接近进入到平价上网的阶段，我估计再过两年吧，它的需求将不仅仅是靠国家的补贴，可能市场的力量也会逐步加强，所以这个领域应该在明年还是会有一些产业的机会。当然中央经济工作会议里面特意提到要促进军民融合的深度发展，我想军工股尽管估值比较高，过去几年估值逐步的下行，到明年的某些时候，我想军工股的吸引力也会有所增强。 当然这个政策里面还提到一些租购并举的住房制度，这些领域其实也可能会产生一些机会。

　　所以总的来讲，明年的机会相对会更加多元化，但是也一定要精耕细作，这样才能够获取更好的收益。

　　新浪财经：对于军工股的发展，可以具体谈谈您的预期吗？

　　王益聪：军工股的话，历史上有过非常壮观的行情。现在可能因为股灾之后，市场的风险偏好也下来了，所以军工股也是震荡往下的走势，到现在还是一个寻底的过程当中。到目前为止，军工股的平均估值水平大约接近50倍，从历史来看已经是进入到相对比较低的地方，但是呢，这种估值放在全市场来比较的话，相对来讲还是比较高的，所以军工股往往表现为脉冲式的一个反弹行情，没有持续向上的空间。另外一个，军工股里面题材相对比较多，科研院所的改制、重组、整体上市、资产注入等等，包括对外围的一些局部的动荡，这些方面相对比较敏感，所以也会导致脉冲式的行情。

　　但是军工股从明年来讲，我觉得可以重视一点的地方，一个就是过去这两年军工股的资本运作，特别是院所改制和整体上市，总体上是低于预期的。另外就是军工的订单，因为军改也是延后了，这两个因素的话，明年边际上是改善的，比如说军改已经落地了，明年资本运作这些方面的运作会更加有所期待。

　　第二点是，军工的订单有可能会驱动。因为军改结束之后，军工订单会进一步的落地，对一些领域就会带来订单的驱动，就是业界这条线上走，可以看一看。当然明年还有一个，就是我们刚刚结束的中央经济工作会议里面，特别提到要促进军民融合的深度发展，这个政策下面，我想在军民融合领域明年会有一些动作，也可能会有主题性的机会，军工股总体上我觉得相对来讲做左侧埋伏，在相对低位做一些埋伏，如果出现脉冲性的行情之后，其实还是要及时的收割的，不能够一直放在那儿。

　　新浪财经：对2018年可能投资的风险是怎么预估和防范？

　　王益聪：明年主要的风险是利率的超调风险，利率会不会超预期上行，大的环境是全球的货币政策是趋紧的，但是紧到什么程度取决于通胀的因素，也取决于经济增长的速度，所以在这个领域，我想我们要密切的关注宏观的背景，看看会不会产生一些变化。在利率上行的环境里面，我们对抗这样的市场风险，更多的从盈利这个角度，而不是从估值这个角度，因为估值还是受到利率上行的压制，所以估值这块扩张的空间会比较有限。