股市下行风险已被封杀

　　《私募大咖看市场》独家对话北京和聚投资总经理李泽刚，在聊到近期北京和聚投资仓位较低的原因时，他认为，从今年11月到明年1月叠加了两轮解禁，市场在短期可能面临下行或调整风险：一轮是大股东的实业资本的解禁，另一轮是去年年底二级市场定向增发高峰，到今年的年底正好是解禁的高峰期。 “所以我们现在也在逐步储备一些子弹，为下一阶段布局。我们可能会在今年底和明年元月份逐步加仓。”

　　谈及对2017年市场的看法时，李泽刚认为明年下行风险已经被封杀，北京和聚投资的策略将由防守转为进取，而机会点不仅在传统的成长股，以沪深300、上证50为代表的价值股也将面临价值重估的机会，另外还会非常重视大类资产全球配置的重要工具——港股通，“港股性价比可能比A股还要好”。

　　在李泽刚看来，2016年属于中国A股“非正常状态”，尤其是股灾之后监管新规不断，甚至在交易规则上也出现了非常大的变化。“中国资本市场过去十年全流通的局面来之不易，但去年7月8日一纸令下又回到了十年前，当时限定大股东和董监高半年内不得在二级市场减持。这种对于交易规则的修改与之前提到的注册制出现了一个阶段性的背离。”

　　在他看来，虽然从稳定市场的角度来看这个规则的变化是必要的，但从市场建设的角度来讲，这对整个市场预期产生明显影响——市场暂时改变了游戏规则，市场参与者无论是机构还是个人，都失去了判断的主线和一致预期。这是对2016年市场风险偏好影响最大的一个因素。（新浪财经郭金霞 发自北京）

　　对话实录：

　　新浪财经：我看您对明年市场的关键词总结为“穿越周期，再上征程”，为什么？

　　李泽刚：我们把时间周期拉长一点看，A股市场在过去几年实际上分了几个时间窗。概括起来讲，2012—2013年应该叫做“弱水两千”，大家知道指数在金融危机之后二次探底后就盘在2000点左右的一个水平，一直持续到2014年上半年。实际上2014年最重要的变化，还不是宏观经济出现了重大转折，而是整个流动性环境出现了重要切换，所以2014年可以称为“风起云涌”。2015年在迅速加杠杆和去杠杆的切换过程中，指数也经历了一轮剧烈波动，我们叫做“惊涛骇浪”。2016年是重建秩序、规则和信心的一年，我们叫做“灾后重建”。

　　北京和聚投资所有的投资策略都是基于自己对资本市场的判断之下，所以目前我们总体采用非常保守的策略，不管是从仓位配置，还是对冲工具的使用上，今年的策略实际上是去年下半年的一个延续，即在这种非正常的市场环境下，将防守放到首要位置。

　　我们觉得现在是在去杠杆的后半程，从各种数据和情况来看快要收尾了，明年我们将会转向更加积极偏进攻的策略上，虽然我们年度报告还没出来，主题词基本已经确定，叫做“穿越周期，再上征程”。“穿越周期”不仅是宏观经济周期、资本市场指数波动周期，还有大家讨论比较少的“政策周期”。政策监管趋紧已经到下半程，明年可能就是新常态，监管政策各方面理顺之后，市场可能会逐步回到正常状态。

　　新浪财经：能否给我们展开说说您眼里的2016年二级市场的“非正常状态”？

　　李泽刚：首先，股灾之后监管新规不断，甚至在交易规则上也出现了比较大的变化，包括衍生品市场、股票二级市场。

　　中国资本市场过去十年全流通的局面来之不易，但去年7月8日一纸令下又回到了十年前，当时限定大股东和董监高半年内不得在二级市场减持。这种对于交易规则的修改与之前提到的注册制出现了一个阶段性的背离。当然它的背景是维稳，可以理解为在股灾之后政策对于股票市场的一个精心呵护，但是它使得整个资本市场暂时失去了自主定价的功能。从市场建设的角度来讲，对市场预期产生了明显影响——市场暂时改变了游戏规则，市场参与者无论是机构还是个人，都失去了判断主线金额一致预期。这是对今年市场风险偏好影响最大的一个因素。

　　第二方面，2016全年在去杠杆政策的引导之下，应该说股指期货市场处在一个半关门的状态，这个状态我们预计还会持续一段时间，也许到了明年或者后年，衍生品市场才会逐步开始恢复，在这个时期内，包括机构投资者都失去了之前比较重要的交易或者说风险管控的工具，所以整个市场是呈现在一个政策引导的单边多头的氛围之下。

　　第三方面，现在整个流通筹码当中“国家队”应该说囤积了上万亿的规模，这对二级市场的投资人来讲，实际上是双刃剑的作用。这样的一个政策的不确定性，使投资者产生了对未来的隐忧，虽然国家队是出于维稳，但也是限制A股市场重新恢复活力的重要因素，因为毕竟无论是机构还是个人，在政策面前的博弈力量还是不对称的，所以整个市场可能还需要一段时间来形成一个清晰的一致预期——这些资金未来何去何从，何时会减持离开市场，这个预期需要逐步界定清晰，这样才有利于下一阶段市场秩序的真正恢复。

　　第四方面，整个金融体系都在全面的去杠杆。从年初开始，整个融资融券的规模迅速的从去年最高点的两万多亿，一直压缩到今年的几千亿、到现在也仅九千多亿的规模；经历了股灾期间的“被动去杠杆”、以及股灾之后政策的“主动去杠杆”后，场外配资这块到现在这个时点基本上已经被消灭殆尽；其他领域的“去杠杆”也在近两个月的新政中推进，比如说资管行业的八条红线对结构化产品的发行、备案等都进行了严肃的压缩，公募分级产品今年下半年也都已经停止发行新产品。总体来讲，股票市场的去杠杆现在已经经历了上半轮，现在处在一个收尾的阶段。实际上今年的去杠杆不仅是在股票市场，实际上在整个金融体系都在全面的去杠杆，包括银行的委外，银行的表外业务也在进一步去杠杆。这其实是对2015年过度创新过度放任监管的一个政策自我的反思和修正，我们预计这样一个非常态的局面，或者说切换的一个局面还会延续一小段时间，在2017年会逐步恢复。

　　新浪财经：谈谈您对2017年的展望？

　　李泽刚：2017年总体市场格局处在历史上系统性风险较小的一个宝贵的时间窗，是挖掘个股或者是寻找结构性机会的一个宝贵的时间窗，最主要的原因是下行风险已经被封杀。为什么这么讲？大家仔细思考的话就会发现，在2016年年初的熔断之后，市场黑天鹅应该说是非常多的，包括上半年的英国脱欧、中国A股被第二次拒绝纳入MSCI指数、国庆节前房地产市场出现的历史罕见的政策收缩、美国大选特朗普上台等。在这样一系列的事件冲击中，大家注意到A股市场其实是非常淡定、波澜不惊，也就是说阶段性的恐慌的局面已经没有了。比如美国大选结果出来的第一时间日本指数跌了百分之五六，香港跌了接近百分之三，A股当天就没跌。

　　我们就要分析整个2017年为什么是风险处在历史上最小的一个时间窗？为什么我们相信整个市场的下行风险被封杀？这种判断还是基于政策，主要包括两点：第一方面国家队真金白银端着机关枪在资本市场，这是最简单明了的一个信号，而且它的额度没有上限的，所以从心理上和供求关系上对资本市场的多空双方形成了一边倒的一个力量；第二方面，现在资本市场处在一个“非常态”，监管不断、新规不断，其中从政策的角度看，市场规则可以修改，这样的一个政策应该说也表达了政府对于资本市场托底的坚定信心。

　　另外现在外围资本市场的流动性环境，也处在历史上最好的一个时间窗。大量的场外资金其实是徘徊在场外随时等待着入场，或者是准备明年入场，一有市场回调的机会，这些资金可能就会进来，所以市场才真正的跌不下去。

　　新浪财经：总结起来，2017年指数其实只是一方面，更重要的是抓机会点，那机会的方向到底在哪里？

　　李泽刚：我们判断，明年还是会呈现股票多元分化、涨跌分化的一个局面。总体来讲，我觉得有几个方面的机会：第一方面，现在其实多数股票的股价和估值处在2014年的下半年或2015年初的水平，经历了过去一年多的持续回调之后，应该说市场总体的估值中枢处在历史上一个比较安全的位置，尤其是以沪深300、上证50为代表的价值股，包括最近我们看到周期股有一波表现，这些股票已经持续回调了较长的时间，那么在商品市场，或者说供求关系一旦出现了一些信号、估值的修复，对于股价来说弹性还是非常大的。

　　第二方面，明年的震荡市格局，对于精选个股的投资人来说，也处在一个比较好的时间窗，也就是说，你不用特别的去担心市场的暴涨或者有大幅下行的风险，也就是说你可以平心静气的去寻找价格相对较低的资产，等它上涨之后换成别的处于底部的标的，这样不断的做切换，集小胜为大胜。

　　第三方面，虽然在过去的一年多中国的证券市场经历了去杠杆、监管强化的一个时期，但中国股市的国际化、市场化还是一个大的潮流不可阻挡，投资工具在下一阶段还会进一步拓展。比如说现在按照时间表来讲，最快的将是继沪港通后进一步开通深港通。其实港股通是实现大类资产全球配置的最重要的工具，某种程度上来讲是唯一的一个工具。港股我觉得2017年还将是我们非常重要的投资的领域。它的性价比可能比A股还要好，从节奏的角度来讲，很有可能也是港股先起来然后才是A股上一个台阶。

　　所以从这个角度来讲， 2017年应该说，北京和聚投资会逐步地把主策略由过去的防御转为进取，逐步增大仓位，更加积极的去参与到个股机会挖掘的过程当中，而且这种机会不仅是在传统的成长股，我们觉得当下在场外被动资金不断入场的格局之下，价值股也面临着一个重估的机会，新的领域包括港股、场外衍生品，实际上在2017年也将继续成为北京和聚投资重要的净值突破点。所以总体来讲我们还是对于下一阶段的投资满怀信心。