【导语】东莞勤上光电股份有限公司闯关IPO，但其前景倍受投资者质疑。21家创投机构扎堆其中实属罕见，招股说明书将此前勤上光电多次融资细节首次公布于众，尤其是与超过上十家不同投资者签订的12份对赌协议备受业界关注。由于最近连续三年的业绩表现远不及预期增长，公司已经多次输掉对赌协议。然而，曾经迅猛发展的多晶硅产业，早已被国家列为产能过剩行业，多晶硅企业遭受重创。如今勤上光电的LED业务奄然在重走多晶硅产业的老路。[评论]
东莞勤上光电股份有限公司提前披露的招股说明书(申报稿)将此前勤上光电多次融资细节首次公布于众，尤其是与超过上十家不同投资者签订的12份对赌协议备受业界关注。纵观这些对赌协议，勤上光电急于上市融资心态明显，但其实际的上市进展并未如先前预想的那样顺利，部分对赌协议因勤上光电未能达到事先约定，而遭遇赔偿。
2007年10月，香港勤上企业、通盈创投、陈俊岭、勤上有限、勤上集团签订《关于股权转让的备忘录》，其中对赌条款主要包括：无论何种原因导致勤上有限未能在2008年内完成上市工作的，则勤上有限、勤上集团应确保通盈创投、陈俊岭每年分红金额不少于其向香港勤上企业受让勤上有限股权所投入资金总额的10%；勤上有限、勤上集团保证，无论何种原因导致勤上有限不能在2010年前成功上市的，通盈创投、陈俊岭所持勤上有限股份将全部转让给勤上集团，勤上集团必须无条件接受，转让价格不低于通盈创投、陈俊岭向香港勤上企业受让勤上有限股权所投入的资金总额。由此可见，勤上光电一度乐观的计划于2008年将完成上市，即便延期于2010年前完成上市的计划也最终落空。
2008年7月，甲方大庆市中科汇金创业投资有限责任公司与乙方勤上集团签订《关于勤上光电的股份认购及安排协议》，其中对赌条款主要包括：勤上集团承诺发行人2008年、2009年、2010年分别实现净利润不少于8,000万元、10,000万元、12,000万元；如发行人实际净利润未达到前述承诺的当年净利润的90%以上的，则勤上集团应向甲方以现金方式进行补偿；如发行人在该协议签订后30个月未能实现上市的，甲方有权要求勤上集团回购甲方持有发行人的全部股份。勤上光电在上述对赌协议中，再度失约，并支付股份予以补偿。2009年9月，上述甲方与乙方勤上集团签订《协议书》，约定：由于金融危机等外围因素的影响，由政府主导的半导体照明市场规模化启动的时程比预期有所延后，发行人2008年度的经营业绩未能达到约定的指标，勤上集团以其持有的发行人的股份按照每10股赠送1股的方式向甲方进行股份补偿，以替代原协议中有关现金补偿的约定。
值得关注的是，此次上市申请前，上述对赌协议已经悄然清退。其招股书显示：“发行人及其股东均已确认终止了所有对赌条款，有关对赌条款已清理完毕。”“投资人同意终止对赌协议是基于上市在即的预期。”一深圳投资界人士评价，对于众多PE“重压”下的勤上光电，此番上市俨然是一场“不能输的战争”。
除控股股东东莞勤上集团有限公司(下称“勤上集团”)外，即使剔除新疆特变电工集团有限公司(下称“新疆特变电工”)这样的非股权投资公司，仍有21家创投机构成为勤上光电的发起人股东。某大型投资机构分析人士表示，此种情况比较特殊。他指出，现在创投公司比较多，它们不缺资金，但缺好项目。因此，若一家创投遇到好项目，一般是不愿意与多家创投机构分羹的。因为机构越多，也越容易出现分歧。
招股书显示，这些创投股东之间也并非全无关联。合盈创投的法定代表人和执行董事为勤上光电的实际控制人李旭亮；深圳市创新资本投资有限公司持有深圳市瑞德海创新投资合伙企业(有限合伙)10%的出资额；大庆市多元物资经销处同时持有大庆市中科汇银创业投资有限责任公司5.94%和大庆市中科汇金创业投资有限责任公司9.93%的股权；王舒平持有山西大正元投资咨询有限公司100.00%的股权，并直接和通过该公司间接持有天津达正元股权投资基金合伙企业(有限合伙)共78.13% 的出资额
按照完成发行后的持股比例计算，21家创投机构合计持有勤上光电28.18%股权。即使仅以上市12个月后解禁的20家创投股东来计算，合计持股也达24.98%。这还不包括同期解禁的自然人股东。这部分股权存在解禁后集中减持的风险。分析人士认为，创投对拟上市公司进行投资，就是为了在其上市后能够及时退出，因此在解禁后，不排除多家机构集中减持的可能。
另外，勤上光电还特别提示了机构股东较多给公司经营带来的风险。公司认为，一方面，机构股东的引进，有利于公司完善公司治理，提高公司规范运作水平；但另一方面，由于机构股东在公司发展战略及经营思路上可能与控股股东之间存在一定的不一致性，从而可能会增加公司的决策成本，降低决策效率，间接对公司的经营产生不利影响。
对赌协议：对赌协议就是投资方与融资方在达成并购或者融资协议时，对于未来不确定的情况进行一种约定。如果约定的条件出现，投资方可以行使一种权利；如果约定的条件不出现，融资方则行使一种权利。所以，对赌协议实际上就是期权的一种形式。
| 项目 | 2011年6月30日 | 2010年12月31日 |
| 资产总额 | 1,337,842,317 | 1,222,753,039 |
| 流动资产 | 872,747,515 | 834,104,920 |
| 负债总额 | 442,128,407 | 366,131,819 |
| 流动负债 | 316,058,487 | 147,420,142 |
| 少数股东权益 | 32,300,372 | 31,743,505 |
| 母公司股东权益 | 863,413,536 | 824,877,715 |
| 股东权益合计 | 895,713,909 | 856,621,220 |
| 项目 | 2011年1-6月 | 2010年度 |
| 营业收入 | 319,272,666.05 | 552,283,031.14 |
| 营业利润 | 40,638,206.85 | 96,752,164.98 |
| 利润总额 | 43,599,621.79 | 96,831,543.41 |
| 母公司净利润 | 38,494,861.41 | 81,100,140.50 |
| 净利润 | 37,950,729.24 | 80,890,436.41 |
近日，据记者独家获悉，由于最近连续三年的业绩表现远不及预期增长，输掉对赌协议，东莞勤上光电股份有限公司大股东在拒绝现金赔偿之下，不得不和创投机构达成股份赔偿协议。一边是LED(发光二极管)照明行业上千亿市场蛋糕的诱惑，一边则是EMC(合同能源管理)模式高投入并且回款期长的风险。2009年大批创投进入的LED照明行业，但目前许多企业的发展并不乐观，也不断警示了这一行业的风险。“LED路灯照明工程一次性投入一般千万元以上，而回款期长达5年以上，只要有一个工程回款不佳，整个公司都会受到很大影响。最近两年就频频遇到增长率不佳的情况。”达晨创投的投资经理李先生表示。
这家备受创投机构追捧的企业却在2009年股东大会上受到多家机构的责难。“主要是业绩增长不理想。”上述投资总监称。勤上光电相关会计报表显示，2007至2009年的净利润分别为5875万、5956万和6515 万元，每股收益分别为0.59元、0.57元和0.58元，每股收益的增长速度不符合一些投资机构当初的对赌协议。“因此在股东大会上，许多机构都要求按照协议进行现金赔偿，但勤上光电的大股东以 ‘多年来给予公司很多的帮助、目前正在转型’为由不想进行赔偿。”据透露，这引起了多家机构异议。对此，勤上光电的董秘李春勇表示，对赌协议的问题，目前已经和投资机构达成了进行股份赔偿而不是现金赔偿的协议。“虽然我们近几年净利润和每股收益增长幅度较低，但主要因为进行产品结构的调整。”他表示，公司将重心转向LED路灯、隧道灯产品。此项业务产生的营业收入已经由2008年的9300多万上升至 2009年的1.9亿元。
时隔一年多，当时的“十城万盏”方案已经遇到了不小瓶颈，一些创投公司也开始对LED路灯照明行业投入高、回款期长表示了忧虑。“目前还有不少热钱蜂拥进入这一行业，但一些大型创投已经开始对LED照明行业冷思考，主要是这个行业的规模扩张速度和盈利模式。”杭州中证大道创投一合伙人表示。据中国照明电器协会的观察，目前生产LED道路灯具的企业有300家以上，并在继续扩大。单家企业投入资金高的达数亿元，少的也有几千万元。而以2005至2007年道路灯具增长数据为依据，每年的增长保持在300万盏左右，但传统路灯仍占主流。
从华中到华东，从华北到华南，各地政府都在积极扶植本地LED产业的发展，如此“百花齐放”的局面让企业满怀憧憬的同时也感到了压力。以珠三角为例，早在2009年11月9日，广东惠州就将全球四大LED芯片厂商之一的Cree（科税）引入，而作为制造业中心的东莞，也在2009年11月公布了《东莞市推进LED产业发展与应用示范工作实施方案》。
近两个月LED产业投资热潮几近沸点，动则数十亿的投资项目随处可见。大量资本进入LED产业，一方面快速拉低行业成本，另一方面也暴露出无序竞争的诸多问题。一旦核心技术不足、人才短缺等环节不能得到改善，LED产业仍然受制于最短的短板，而无法达到预想的容量。上半年，国内LED产业已出现阶段性投资严重过热的状态。
“从去年开始，前前后后差不多七八家不同背景的投资机构来找过我们，要给我们投资。”深圳LED生产企业利科达光电有限公司总经理寇开泰表示，冷清了一段时间的LED产业再次火热起来，多路资本正蜂拥而至。工信部数据显示，2010年LED行业投资势头迅猛，全年完成投资1661亿元，同比增长57.5%，增速比上年提高54.7个百分点。
资本力量加速推动下，大干快上的本土LED产业提前进入了冬季。“由于LED产业发展速度低于预期，上半年国内整个产业链上的产品价格大幅度下降。”高工产业研究院院长张小飞在上海G20-LED峰会上说，阶段性投资严重过热状态已经出现。国内9家LED中上游上市公司半年业绩显示，虽然收入同比增长，但毛利表现差强人意。
序号 |
股东名称/姓名 |
持股数 |
持股比例 |
股份性质 |
1 |
东莞勤上集团有限公司 |
48,517,000 |
34.53% |
法人股 |
2 |
深圳市创新资本投资有限公司 |
6,136,000 |
4.37% |
法人股 |
3 |
东莞市合盈创业投资有限公司 |
6,000,000 |
4.27% |
法人股 |
4 |
大庆市中科汇银创业投资有限责任公司 |
5,300,000 |
3.77% |
法人股 |
5 |
李淑贤 |
4,080,000 |
2.90% |
自然人股 |
6 |
天津达正元股权投资基金合伙企业（有限合伙） |
3,520,000 |
2.51% |
其他股 |
7 |
深圳葳尔科兴投资有限公司 |
3,500,000 |
2.49% |
法人股 |
8 |
杭州中证大道金海投资合伙企业（有限合伙） |
3,300,000 |
2.35% |
其他股 |
9 |
广东海富投资管理有限公司 |
3,000,000 |
2.14% |
法人股 |
10 |
杭州英琦瑞河股权投资合伙企业（有限合伙） |
3,000,000 |
2.14% |
其他股 |
【结语】目前外界有意炒高LED的市场规模，中国整个照明市场的规模才3000亿，但已有机构将LED市场规模“吹大”到万亿规模。目前针对LED生产各个环节的市场数据缺乏科学的统计，并且存在很多重复统计的现象。在这样“美好前景”的鼓吹下，各路资本纷纷进入LED产业，已使产业出现了投资泡沫。尽管在 十二五节能减排的大背景下，LED产品会逐渐替代传统产品，但这却是一个漫长的过程。因此，应当对该类公司上市融资予以警示。[评论]