• ► 拉卡拉“借道模式”引关注 西藏旅游遭问询

  今日，西藏旅游公告收到上交所问询函。此前的2月初，西藏旅游披露重组草案，拟以发行股份及支付现金的方式作价110亿元购买拉卡拉100%的股权，并配套募资55亿元。交易完成后，孙陶然及其一致行动人成为上市公司新的实际控制人。
  草案中创新性地紧贴“原资产100%红线”规避借壳的“设计”受到高度关注。因为预案显示，拉卡拉2014年亏损约1.9亿元，2015年盈利约1.26亿元，历史业绩波动较大，如套用借壳（等同于IPO）标准，则拉卡拉难以登陆A股市场。
  上交所的问询函对这一“非借壳”高度关注，要求上市公司从三方面进一步阐述其依据。

• ► 上交所两问西藏旅游或成重组之路关键点

  上交所提出，尽管此前交易草案称拉卡拉财务投资者联想控股为拉卡拉第一大股东，创始人和核心管理人孙陶然为第二大股东，但其与其他管理层股东可能存在一致行动人关系，孙陶然及其一致行动人可能超过联想控股成为第一大股东，要求西藏旅游提供相反证据。此外，第一封问询函中提到的公司年末借入大量短期借款且未使用，是否为增加资产规避借壳。
  该封问询函还提出，公司控制权存在争议，如果原本认定不能行使股东权利的胡波、胡彪被法院裁定不限制其表决权，交易方案可能存在被股东大会否决的可能，公司应进行重大风险提示。[详细]

• ►什么情况下，才构成借壳上市？

  根据《上市公司重大资产重组管理办法》第十三条，“自控制权发生变更之日起，上市公司向收购人及其关联人购买的资产总额，占上市公司控制权发生变更的前一个会计年度经审计的合并财务会计报告期末资产总额的比例达到 100%以上的”，方能构成借壳上市。
  简而言之，构成借壳上市需满足两个条件。一：公司实际控制人发生变化；二：公司向收购人所购资产超过公司上一年度总资产的100%。[详细]

• ►拉卡拉贴近借壳红线的交易 规避规则被指太过明显

  西藏旅游表示，上市公司本次向孙陶然、孙浩然及其关联人购买的资产总额占上市公司控制权发生变更的前一个会计年度经审计的合并财务会计报告期末资产总额的比例只有93.79%未达到100%，从现行的相关法规来看，并未触及100%的红线，有分析人士指出，此举不构成借壳上市，只属于重大资产重组。
  根据《上市公司重大资产重组管理办法》，证监会对借壳上市的审核标准与IPO相同，即需要满足企业上市的所有条件，其中最重要的一条是“最近3个会计年度净利润均为正数且累计超过人民币3000万元”。（因为创业板不允许借壳上市，所以不讨论创业板IPO条件。）
  但是，拉卡拉2014年亏损约1.9亿元，不满足IPO条件，也即不满足借壳上市审核标准。根据以往重组案例，标的公司如果以往的业绩不理想，一旦重组触发借壳上市标准，将很难获批。

• ► 声音一：此举不构成借壳上市 只属于重大资产重组

  据21世纪经济报道，对于拉卡拉“非借壳上市”一例，国内某券商IPO部门负责人则认为虽未达到“借壳”的硬性标准，但还是存在一定的规避规则迹象，其规避规则太过明显，证监会肯定会就借壳进行审查。 而新浪财经接触到的某大型券商投行人士也表示，证监会虽然不会强行以IPO的标准来要求此则交易，但应该会比一般的资产重组审核更严一些。
  《投资快报》发表评论文章称，借壳上市不应留下制度性漏洞。文章称，由于西藏旅游“重组”进上市公司的标的资产估值为西藏旅游现有资产规模近五倍左右，并且实际控制人也发生了变更，但其通过巧妙设计规避了借壳上市，因而引起较大争议。显然这是制度建设上存在漏洞导致的。笔者以为，借壳上市的规定，不应留下任何可钻的空子。[详细]
  财经评论人士熊锦秋2015年12月3日在《上海证券报》撰文认为，一些市场主体通过巧妙的资本运作，名正言顺躲开借壳上市红线，但巧妙的躲避行为其实是在谋求监管套利，由此也导致公司业务大幅改变，股价可能疯长上10倍，助长了市场投机，滋生了大量内幕交易，给市场带来巨大泡沫风险，也给中小投资者带来巨大投资风险，理应坚决制止。[详细]

• ► 声音二：证监会或会按照借壳进行审查 交易存风险

　　上述大型券商投行人士对新浪财经表示，拉卡拉此举虽然引发较大争议，但是并未违规，只要没有触及相应的管理红线，就应按照正常的方式执行。。
  据了解，拉卡拉并非“非借壳上市”的首个案例。去年4月份海航投资发布的重组方案就与之类似。上市公司通过运作，最终规避了借壳上市，并成功将相关巨额资产“重组”进上市公司。
  根据中国证监会网站2016年2月5日发布数据显示，截至2月4日，证监会受理首发企业766家。其中，已过会109家，未过会657家。企业要上市，仍需经过“漫长”的排队，所以很多企业转向借壳上市。
  而目前，借壳上市的要求也趋严，所以很多企业也在规避构成借壳上市。规避借壳上市一共有两条路径：一是避免成为上市公司实际控制人；二是公司向收购人所购资产占公司总资产比例不足100%。虽然西藏旅游向孙陶然及其一致行动人购买资产比例已超93%，但是仍在规则范围之内，无可厚非。
  国内某券商IPO部门负责人则认为其“规避规则太过明显，证监会肯定会就借壳进行审查。交易还是存在一定风险。”[详细]

• ► 争议焦点：应不应该让拉卡拉这样的亏损企业上市

　　上述大型券商投行人士表示，其实本轮争议的本质问题是，应不应该让拉卡拉这样的暂时未盈利的互联网企业登陆A股。
  公开财务数据显示，拉卡拉2014年营业收入约为9.1亿元，亏损约1.9亿元；2015年营业收入约为15.88亿元，净利润约为1.26亿元。这样的财务数据是达不到A股上市标准的。但是现在的规定中，留下了“非借壳上市”这样的漏洞，拉卡拉便可从规则里留下的口子上市。
  像拉卡拉这样的“先烧钱、后盈利”的互联网企业还有很多，而它们明显不适合目前的IPO核准制。虽然呼唤已久的“注册制”也实施在即，但仍旧充满了诸多不确定因素。
  拉卡拉集团成立于2005年，在支付领域打拼多年。截至2009年，拉卡拉完成了38个城市的完全覆盖，88个城市有布局，便利支付点达3万余个，月交易量600万笔。然而，随着智能手机的普及已改变了移动支付场景。2013年，阿里巴巴、腾讯等互联网巨头在移动支付领域的布局为行业带来了爆发式增长。根据公告的盈利承诺，拉卡拉在2016至2018年实现的净利润数分别应达4.5亿、8.6亿和14.5亿元。

• ► 小补充：“非借壳上市”有先例

　　【海航投资】询价定增，募集120亿（大股东认购42亿）主要用于收购上市公司实际控制人同一控制下的资产，包括通过增资收渤海信托32.43%、收华安保险 19.643%、收新生医疗 100%及补流。自2013年8月20日上市公司实际控权变更之日起，累计向收购人海航资本及关联方购买的资产总额为922,901.56万元，占控制权发生变更前一个会计年度（2012年度）申请人经审计的合并财务会计报告期末资产总额的比例未达到100%。所以不构成借壳上市。此案例与西藏旅游类似。
  【三变科技】发行股份购买南方银谷 100%股权，作价28亿，超过上市公司最近一个会计年度末经审计合并口径资产总额的100%。本次交易前，上市公司的控股股东为三变集团，持有上市公司 15.26%的股权，实际控制人为三门县人民政府。本次交易完成后，卢旭日及其控制的正德资管将持有上市公司 16.61%的股权，周发展及其一致行动人周成栋合计持有上市公司 13.42%的股权，三变集团持有上市公司 6.19%的股权，上市公司股权比例较为分散，卢旭日及其控制的正德资管、周发展及其一致行动人周成栋和三变集团，互相不存在一致行动关系，且均无法保证在公司董事会占据多数席位，均不能单独控制董事会和管理层决策、单独支配公司行为，因此公司将不存在实际控制人。公司无实际控制人，所以也不构成借壳上市。