品质投资或成长期趋势

　　文/吴芷境

　　本期《私募大咖看市场》邀请了金百镕投资副总经理马学进，他在这里分享了金百镕的投资理念和投资策略，回顾总结了2017年的市场， 展望了2018年的整体趋势，并分析了未来会出现投资机会的行业或领域。

　　马学进秉持“品质为核心的金三角”投资理念，即高品质、较高增长、低估值，坚持“合理的价格买品质”的投资策略，善于寻找产业独立景气的子领域，和具有穿越未来的品相、保持创新和增长的公司。

　　马学进用 “品质投资的深化” 来概括 2017年的市场特征。他认为2018年中国股市将迎来品质投资的时代，行业龙头企业将凭借自身地位和优势，攫取更大市场份额，形成“强者恒强”的格局，股市将反映为资本力量逐渐向行业龙头集中。因此他会重点关注各细分行业龙头的投资机会。

　　对话实录

　　新浪财经：谈谈您的投资策略？

　　马学进：用一句话概括，即“合理的价格买品质”。发现品质是研究和投资最关键的。能够穿越经济波动的公司非常稀缺，面临的投资必须“少而精”，往年那种撒胡椒面的投资将颗粒无收。品质投资必须做到“三维共振”，要发现独立景气的产业-龙头公司-资本市场。

　　首先，找到产业独立景气子领域，通过产业的跟踪和认知，了解到产业供不应求；然后通过调研，跟踪到龙头公司传递出了景气高涨的预期；最后传递到资本市场，产生共鸣。对于产业的认知，要有一个独立的产业研究框架，和整体的认识，然后需要第一时间，通过学习、调研，了解到覆盖的产业景气度的变化。

　　寻找具有穿越未来的品相、保持创新和增长的公司，要看是否是符合“三高”标准的龙头公司，即为收入高增长（反应景气），高毛利率（反应话语权），高利润率（反应盈利能力，避免重资产、重负债，在未来侵蚀盈利）。符合三高的企业，才有可能穿越经济的周期波动。而研究一个行业，要研究最有代表性的企业，只有龙头公司能获得较好的投资收益。我们投资企业，就是投资企业的增长和创新，这是品质的关键，没有创新的增长未来很快就钝化。

　　这也巴菲特的“滚雪球理论”。能滚成大雪球的必须符合这三个特点：雪道长度（收入），雪球的厚度（毛利率），湿度（净利润率）。有些公司是能够穿越历史的，而有些可能是无法穿越的。未来，一定需要靠增长和创新，建立强大的品质，成为稀缺品，从小雪球滚成大雪球。

　　新浪财经：2017年市场分化的原因？

　　马学进：2017年，少数上涨的股票基本都是高品质的行业龙头股，上涨幅度都较大且不少翻番，仍有一定的赚钱效应。2017年和同样是小牛市的2009年如此不同，背后机理如下：

　　1、增长动力不同

　　2009年股市的增长动力，主要来源于2008年全球金融危机时，中国推出“4万亿”刺激计划。除了财政上大力投入基础设施等建设外，货币政策也积极配合，银行大规模放贷，M2不断增长，扩张了经济的总需求。由于需求的增加，经济体系中各行各业都迎来宽松的日子，短期内企业效益明显提高，反映到上市公司中，股价普涨，呈现一个全面的小牛市。

　　与“4万亿”拉动需求恰好相反，2017年的主要增长动力，是全面落实“供给侧改革”带来的供给压缩，同样改善了供求关系。但不同的是，需求扩张比喻为“蛋糕变大、分蛋糕的人数不变”，大部分企业都会受益；供给压缩比喻为“蛋糕没有变大、分蛋糕的人少了”，由于分蛋糕的企业少了，只有少数企业即龙头企业分得更多的份额，非龙头企业可能被挤出，日子反而更难过。反映到股市就会出现上述的分化现象。

　　2、A股定价逐步向优质优价的国际规则靠拢

　　A股过去长期流行 “黑马文化”，即短期内抓住黑马股，股价快速上涨，和国人希望“一夜暴富”的心理相吻合。即使是机构投资者，也希望抓住黑马，净值快速提升，当然，这与国内机构的业绩考核期较短有关。近年来，中国的证券监管部门一方面加大证券市场各参与方的监管力度，另一方面对投机炒作等不规范行为予以坚决打击，同时，加强对规范投资理念、行为的宣传，引导A股市场正本清源。此外，随着国内股市与港股的互联互通、A股被纳入MSCI国际指数，未来的A股将越来越向成熟、科学、规范的国际投资模式靠拢。因此，未来的A股定价，也会逐步向国际化的“优质优价”靠拢，即给予高品质公司更高的价格，鼓励它们做大做强，使资本市场回归资源配置的本源，而非投机炒作的场所；反过来，低品质公司则无人问津，价格长期下跌，变成“仙股”，被市场淘汰。

　　2017年A股涨幅较大的行业龙头股有一个共同现象，就是被香港中央结算所（陆股通）持续买入。大家有一个共识，即中国的优质龙头基本都被外资机构抄底，外资机构买入中国的优质龙头，也是看中这家公司的品质和长期投资潜力。国外成熟的机构投资者一般做长线投资，他们的业绩考核期也长达3-5年，有了足够长的考核期作保障，他们便安心于寻找并投资一些长期稳定可靠的公司，而符合这种特征的多为龙头白马。这些白马，尽管有时业绩增速并不快，但它们的业绩真实可靠，且白马的行业地位稳固，业绩可持续性强，投起来让人放心。近期，沪伦通被提上议事日程，相信未来几年，A股市场会与更多的国际资本市场互联互通，A股投资者将与众多历史悠久、声誉卓著、实力雄厚的国际资本巨头同台竞技，只有坚持科学的投资理念，才能在长期竞争中占据一席之地。

　　新浪财经：2018年的市场会关注哪些新机会？

　　马学进：2018年的市场，我们仍然关注各细分行业龙头的投资机会。诚然，2017年的大白马涨幅较大，估值已然偏贵，它们多数未来仍能保持行业地位，但需耐心等待估值合理的投资时机。建议关注以下几类细分行业龙头：

　　1．    二线龙头股。主要指一些细分行业中的龙头，这些龙头与大白马相比，目前收入、市值规模有差距。即使是细分行业，仍然坚持选择要么第一，要么第二的企业，第三名以后基本不考虑。

　　2．    潜在龙头股。主要指目前行业的市场格局还不够明晰，或者行业前几名差距很小，目前没有绝对的龙头。细分行业应有增长空间，随着行业变大，前几名企业也能跟随长大。当然，在仍处于成长期的行业中分辨出龙头，有一定难度。如果行业的技术性较强，需要自身具备深厚的知识积累，才能具备准确的洞察力。

　　3．    受国家政策鼓励和资金支持的行业龙头。由于符合国家的战略方向，以及强大国力的长期支持，这些公司不但是国内龙头，未来可能在国际竞争中也占据一席之地，空间巨大。

　　新浪财经：2018年投资应重点关注的行业和领域？

　　马学进：在新机会中提到的“细分行业龙头”是投资标的自身应具备的核心品质，那么我们探讨一下，应该从哪些行业或领域去搜索，以确保这些龙头公司契合中国经济发展的方向和时代特征。

　　2017年10月，习主席在中共十九大做报告时指出，“中国特色社会主义进入新时代，我国社会主要矛盾已经转化为人民日益增长的美好生活需要和不平衡不充分的发展之间的矛盾”；“我国经济已由高速增长阶段转向高质量发展阶段，正处在转变发展方式、优化经济结构、转换增长动力的攻关期”，充分表明，未来中国经济发展的重点不再是“速度”，而是“质量”，在提高质量的基础上，解决我国社会“不平衡、不充分”发展的主要矛盾，满足人民日益增长的美好生活需要。12月，刚过去的中央经济工作会议上，也延续了十九大的基本精神，提出“高质量发展是根本发展要求”，“稳中求进仍是主基调”；此外，还特别强调，“要推动国有资本做强做优做大，完善国企国资改革方案”。

　　在这个大背景下，我们认为，未来投资应重点关注的行业和领域包括：

　　1、消费升级。这与党和国家解决社会主要矛盾的大政方针相吻合，也符合中国经济的时代特征。经过改革开放和多年经济的快速发展，中国已基本解决温饱问题，对人民群众而言，现在希望的是吃得更健康、住得更安心、出行更便捷、文化生活更丰富，全面提高生活的品质。消费行业的龙头，需抓住消费升级的趋势，提供质量优异、价格合理的产品或服务。

　　2、科技创新。提高经济发展的质量，不仅体现在消费行业，科技创新更是我国优化经济结构、转换增长动力的关键因素。只有科技水平上台阶、经济结构优化，中国才能顺利渡过经济转型和动力转换的攻关期，这方面，全球科技龙头美国已经做出了表率。可喜的是，中国各方面的科技实力，已经紧追美国，中国互联网行业的成功，也极大的丰富和便利了人民的生活，提高了整体经济的质量。个人认为，中国在科技领域成为世界第二，重要性高于经济总量的世界第二。未来，中国企业在人工智能、大数据、物联网等众多科技领域仍有巨大的发展空间。

　　3、高端制造。中国是制造业大国，但还不是强国，制造业水平仍低于美、德、日等发达国家。国家2015年出台了《中国制造2025》规划，希望全面提升中国制造业，向精密、尖端等高水平现代制造业迈进。2017年12月，工信表示，正在加紧推进首批中国制造2025国家级示范区创建工作，引导各地形成差异化发展的新格局，中国正在研究设立中国制造2025发展基金。未来，在高端装备，新能源汽车，生物技术、新材料等领域，中国企业仍大有作为。

　　4、国企改革。自2014年成立国有企业改革领导小组以来，国企改革已经持续推进了3年多，顶层框架设计已经完成，国企改革全面进入“施工期”，2017年6月开始，各大央企全面启动公司制改革。国企改革的另一个重点是兼并重组，目前已经有15对央企完成兼并重组。下一步是稳妥推进装备制造、煤炭、电力、通信、化工等领域央企重组整合，提高资源配置效率，增强竞争力。为了支持本轮国企改革，国家成立了多个大型国企改革基金，如国有资本风险投资基金总规模按2000亿元人民币设计，首期规模1000亿元；国有企业结构调整基金，总规模1310亿元；国新央企运营投资基金，总规模1500亿元，首期规模501亿元。这些基金已经投资了一些项目，支持国企改革。不少国企本来就是行业龙头，在国家大力推动进行国企改革的背景下，积极转变企业经营机制，激发国企活力，投资价值也会凸显。

　　新浪财经：您认为明年的流动性将会如何？

　　马学进：2018年流动性，大概率先紧后松，在去杠杆、确保不发生系统性风险的大前提下，国家会在适当的时候缓解资金紧张的状况。我们相信，国家对金融市场长期是支持和发展的。