国际市场铜期权具有三大作用来规避品种风险

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　　张光平

　　这些期权组合起来可以有多种交易策略，能够更加灵活并准确地反映出铜期货交易者对市场的预测并对其期货风险进行有效的防范或规避

　　铜期货期权市场的价格信息、不同类型期权日交易量等信息是铜期货市场不可缺少而 且难以获得的重要信息

　　LME是世界上最大的铜期货市场，同时也是最大的铜期货期权市场。LME铜期货交易最早可以追溯到1877年的成立之初，而铜期货期权则在1987年推出。纽约商品交易所(NYMEX)是世界第三大铜期货交易所。NYMEX铜期货的交易最早可以追溯到1883年的纽约金属交易所，而铜期货期权则在1988年推出。

　　风险细分工具

　　表1给出了LME从2004年1月到8月的铜期货和相应期权的总成交额。表2给出了NYMEX从1988年到2003年的铜期货和相应期权的总成交额。表2显示从1988年到2003年的铜期货期权的总成交额平均仅占相应期货的4.4%。该比例虽然在2004年前8个月达到历史最高7.5%,然而仍然小于LME相应的比例。

　　这里我们以LME铜期货期权为例说明铜期货期权如何将铜期货的风险细分化，从而为铜期货期权如何规避铜期货风险做准备。

　　LME的期权目前有8个执行价格，这8个执行价相应的期权将期货价格变化分成9个风险区间。有不同执行价的期权的执行可能性不同，从而其相应的价格也不同。期权执行的可能性在期权领域的职业术语叫做Delta。不同期权的Delta实际上也反映相应期权对标的期货价格变化的敏感程度。根据2004年9月23日LME收盘时2004年10月LME铜看涨期权(call)的市场价格,我们计算出不同执行价的看涨期权的Delta并显示在图5中。

　　图5清楚显示，执行价越小，相应的看涨期权执行的可能性越大，当然相应的看涨期权的价格也越大。

　　图6给出了这些看涨期权相应的价格。这些价格与图5所示的Delta显示的趋势相一致。

　　规避期货风险

　　如上所述，期权有不同的执行价格而且还有不同的交割时间。LME铜期权有8个执行价，那么市场上同一个交割时间的看涨期权有8个，同时看跌期权(put)也有8个。这些期权组合起来可以有多种交易策略，能够更加灵活并准确地反映出铜期货交易者对市场的预测并对其期货风险进行有效的防范或规避。

　　最简单直接的规避期货风险的办法是买与期货合约数量相近的看跌期权。看跌期权实际上相当于一个保险。例如每吨LME铜的价格是2925美元，一个有1000手铜期货的投资者可以买进1000手执行价为2925美元的看跌期权。如果期货价格果然下降到2850美元，看跌期权可以以2925美元的执行价执行期权，即每个期权可以获得2925-2850=75美元的回报，这样保护了期货价格下降的风险。

　　经过一个星期的价格上涨，LME三月铜的价格在每吨2975美元上下徘徊，多空的方向难以确定，然而预测期货价格会在每吨2950和3000美元的范围内。在这种情形之下，可以买进执行价为2950美元的看涨期权同时卖出同样数目的、执行价为3000美元的看涨期权，这样如果期货价格在2950和3000美元之间震荡，该策略的回报会随价格的上升而提高；如果期货价格超出2950和3000美元之外，该策略的损失也有限。

　　提供定价信息

　　虽然铜期货期权的成交量和持仓量均小于相应的铜期货，但铜期货期权市场的价格信息、不同类型期权日交易量等信息却是铜期货市场不可缺少而且难以获得的重要信息。这些信息是铜期货市场定价体系中重要的、不可缺少的组成部分。

　　1.不同执行价铜期货期权的隐含波动率

　　铜期货期权的独特价格信息的第一个重要表现是同一交割时间不同执行价反映出的不同风险区域期货价格的市场支持力度。图7明显显示执行价为3000美元的隐含波动率23.2%高出执行价为2900、2925和2950美元的三个隐含波动率平均值的7.2%，显示执行价为3000美元的期货期权比执行价为2900、2925和2950美元的三个期货期权要贵的多，进一步显示期货价格向3000美元的方向变化。

　　2.不同交割时间铜期货期权的隐含波动率

　　不同交割月份的铜期货反映市场对铜在相应月份的价格走势，然而这些价格的确定性或者波动性是期货市场价格难以直接反映出来的，而不同交割时间铜期货期权的隐含波动率却正好反映出相应铜期货价格波动率。图8显示交割时间为1到8月的隐含波动率持续从22.30%下降到9.76%,然而从8个月到9个月交割的隐含波动率却从9.8%上升到13.96%。

　　3.不同类型期货期权的日成交量和持仓量

　　期权有看涨期权(call)和看跌期权(put)两类，不同时期call和put的成交量也是反映标的期货市场行情的重要指数。期权市场反映这一信息的常用参数是put成交量与call成交量的比例，即简称put/call比例。比如当put/call比例在接近1的时候表明看涨与看跌相当；当put/call比例在远低于1的时候表明看涨高于看跌；当put/call比例在远高于1的时候表明看跌高于看涨。这也是期货市场难以获得的信息。同样的分析方法也可以用持仓量进行，但持仓量put/call比例反映的行情比成交量put/call比例更长一些。

　　(作者为上海期货交易所首席金融工程专家)

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