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钟 伟
近日，林毅夫、苏剑两位撰文指出：根据我国目前的发展水平来看，我国开办了二板市场成功的希望不大，其列举的原因有三：一是上市资源不够，二是监管能力不够，三是国际范围内成功例子寥寥。但毅夫先生所列，恐怕恰恰反映了中国而板市场大有可为。试细述之。
一、毅夫等先生认为，二板的上市资源不够。不仅是没有一定数目的上市企业；而且还由于二板市场是针对高风险、高回报的高科技企业的，而高科技显然不是我国企业比较优势之所在，故能够成为二板市场上市资源的高新技术企业寥寥无几，能上市的这样企业会有几家呢？ 但如果换一个角度理解创业板的精髓，就可能得出不是灰暗而是亮色的结论。1、不要把创业板看成高科技的“旗舰”或“摇篮”，主板和创业板的最大区别，在于主板中的上市企业有“已产业化”的实绩，而二板中的上市企业则有“可产业化”的潜质，也就是说它们具有迅速扩张为新兴产业的潜质，但仅潜质而已，尚非现实，璞玉未必皆成国器，评判这些企业成长性的试金石，不是事先的技术先进程度或产业政策扶持，而是事后的市场成败。二板市场应被理解为对企业高成长性的发掘而不是对高科技的鼓吹。2、以被公认为二板”始祖”的Nasdaq来看，近5年内的上市公司中，有37%是科技类企业、14%是电子通信类企业、13%是医疗器械类企业、12%是生物制药类企业，金融机构和机械类企业分别占10%和3%，甚至在香港创业板也有纺织类企业混迹其中。可见二板市场并非如习见中所理解的那样纯然是高科技企业的融资乐园。二板市场的高风险收益也并不是对高科技未卜风险的贴水，而是对企业成长性的高度不确定性的贴水。3、哪些企业具有高成长性？尽管不能一概而论，但无疑中小企业的成长性较之大企业，尤其是国有大企业要强得多。《财富》500强的企业几乎就没有成长性，而单纯是大；相反，Nasdaq中的成功企业无一不表现出经得起市场和时间考验的惊人的成长性，尽管创新中间或有泡沫杂陈。因此，如果将二板看成是为可产业化的中小企业提供风险融资的场所，则恰恰中国二板的上市资源是缤纷多彩而不是门可罗雀。恰恰中国二板的基本取向符合我国中小企业渐成经济发展的中坚力量的比较优势。
二、毅夫等先生认为，目前我国证券监管能力和经验不够。开放二板市场要求放宽企业上市标准，信息披露等问题的存在和操纵市场的可能使得对证券市场需要进行严格监管。但我国则无论是监管的经验和手段，还是相应的法律都还需要进一步的积累和完善。换言之，主板市场都监管不过来，还奢谈二板市场干什么？这样的看法并非新鲜但恐难以成立。1、为什么要搞二板？除了为“可产业化”的中小企业提供资本集中和重组的场所之外，更重要的原因之一就在于沪深股市，即使不说是病入膏肓，恐怕也积弊难返。主板的病根就在于“假公司”酵就的“假市场”， 沪深股市的设计初衷是为国有企业保驾护航的，上市途径蔚为壮观，一付烂摊子挑出一两件象样点的家当，乔装打扮施施然上市，这个过程，叫做“股份制改制”，即原老国企向新“股份公司”注入优质资产；一旦上市圈钱了，自然兜走了几乎全部象样家当的“股份公司”，要把从股市中蔸来的钱向老国企反哺，正所谓“集团”、“股份”两张皮一张嘴，吃的都是股民的腰包。而“一股独大”的格局，又使得上市公司可以视股民的用手用脚投票如粪土。主板的问题，恰恰不出在监管上，而出在上市的也许不是公司，监管的也许不是市场！2、二板的深远意义，恰恰在于从源头杜绝了资本市场作为特定所有制企业的“红十字血库”而设立的荒唐性，此市场不再有国家股、法人股或流通股的奇特划分，不再有国企先行其他企业勉力分一杯羹的扶莠抑良，上市企业无论如何不可能再躲避在“国有股”的铁幕后对被兼并或重组风险漠然视之的气概。换言之，二板可能是中国第一个真资本市场，其上市公司可能是第一批真公司。其发展将对住板构成强大的竞争压力，迫使主板必须发起对自身的救亡运动。监管沪深主板的难度，不在于监管上市公司，而在于无法监管上市公司后的“省长屁股”，无法监管住板后若隐若现的庞大权贵。而监管二板的难度，则相应反而要低得多。因此，二板和主板根本就不是一种市场的翻版，也不是监管的延伸。如果说监管经验和能力不足，恐怕不是证监会等监管企业或市场能力的不足，而是监管其背后“官样黑幕”权力的不足，这和七品芝麻官要审诰命的难度是等同的。此外，监管层的培养恰恰要在真市场的波折中培养，否则监管能力和经验就始终不成熟，很难想象对着搓衣板和乐谱苦练指法者会成为一代钢琴大师。
三、毅夫等先生认为，世界各国开办二板成功的例子不多。虽然许多国家和地区都开办了二板市场，成功的二板市场大概只有美国的Nasdaq市场和台湾的柜头交易市场。这个警示的确值得关注，在全球二板一片萧条中，中国二板能够有化“洋枳”为“中橘”的可能吗？答案恰恰是乐观的。1、不可否认，除了美国Nasdaq之外，其余模仿Nasdaq架构的二板市场至今还没有成功的例子。其原因恐怕在于两点，一是发达国家的传统融资体系已比较健全，中小企业乃至高科技企业可以获得较充裕的银行信贷、种子基金或风险基金的支撑，而股权融资是最昂贵的，因此这些企业群体通过二板融资既非迫切也非首选；二是发达国家的金融自由化程度较高，即使有企业需要通过二板融资，也大可不必选择本地生死未卜的、纯属美国二板仿制品的本地二板，而会选择把握大、IPO融资多的美国Nasdaq，因此，美国Nasdaq从容地充当了“赢家通吃”的角色。2、中国的情况恰恰与此相反，一是非国有企业长期融资无门。大致的格局是产出仅占1/3的国有企业从国有银行和股市中获得了全部社会融资的2/3；而已占产出2/3的民营和三资企业却仅仅能获得剩余的1/3！这样庞大的受冷落的庞大企业群体在发达国家是不存在的，而在我国则构成了支撑二板成功的基石。目前我国以高新技术企业为核心的成长型企业有5万余家，其中多年保持利润增长的达数千家；有二板上市意向的公司2000 多家，已在各地证管办备案准备在创业板上市的企业达300多家。如果不对这一长期受资金匮乏困扰的企业视而不见，那么二板赢得“碰头彩”是非常可能的。3、未见得中国二板就不是Nasdaq架构的复制品，但偏偏中国企业是被阻挡在世界资本市场大门之外的，尽管“走出去”喊了多年，真正能够出去的，仍是凤毛麟角的“特权企业”，绝大部分企业被阻隔在国际资本市场之外，是中国企业的不幸，却是中国二板的大幸！正因如此，中国二板才可能在肃杀中，因无保姆的非国有企业，因有高墙的外部资本市场，而大有可为。中国二板必然启程，并踏上雄关如铁从头越的漫漫征途。
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