人民币汇率什么时候贬值？

　　每当世界上什么地方爆发金融风暴，马上有些人出来预测金融风暴袭击的下一个目标就是中国。有人说一九九七年七月在亚洲爆发了世界性金融风暴的第一波，在一九九八年七月，俄国和巴西先后遭遇到严重的金融危机，这是第二波。在一九九九年第三波灾难就会降临中国。人民币会象泰铢、韩元、印尼盾一样剧烈贬值。中国领导人越是声明要维持人民币汇率稳定，越是有人猜测人民币的汇率就快垮台了。

　　到底人民币汇率有多大的压力？人民币会不会崩溃式贬值？在什么时候人民币会贬值？

　　一、两种不同的贬值

　　汇率贬值无非两种：被动式与主动式。

　　被动式贬值在表面上往往是由国际投机集团引爆的，但在实质上是民众对该国货币的信心危机的结果。在被动式贬值过程中大量资金外逃，最终搞垮了汇率体系，货币剧烈地大幅度贬值，进出口严重衰减，导致一场严重的灾难。

　　主动式贬值是为了增强出口竞争能力，扩大出口的市场份额，增加利润而采取进攻式的策略。

　　被动式贬值的结果是金融体系崩溃，国民经济衰退。主动贬值的结果往往是出口增加，国民经济繁荣。

　　被动式贬值往往是突然爆发，幅度很大。在1997年韩国贬值最大幅度54%，泰国53%，印尼84%。主动式贬值的幅度最大也不过是10%到15%。

　　二、　被动式贬值

　　从金融风暴的传递轨迹来看，由东南亚到东北亚，中间跳过了中国大陆和香港。于是很合乎情理地产生了这样一个问题：金融风暴的下一个目标是中国吗？能不能从外部搞垮中国的汇率体系？

　　(1)要从外部来颠覆人民币汇率，说到底，要看能够在短期内抛出多少人民币。当金融投机集团抛售人民币时，为了维持汇率稳定，中方必然要用美元吃进人民币。如果要和中国较量的话，金融投机者必须要估计一下，为了拖垮人民币的汇率，他们要抛多少人民币才能耗尽中国的外汇储备。胜负的关键在于双方能够投入多少资金。

　　中国大陆的金融体系没有完全开放。外资银行在大陆银行中没有股份，也不能直接经营人民币业务，更不能买卖远期人民币。因此，外资集团既没有股份可卖，也不能在银行间大量拆借人民币，在这种情况下，就是拿出自己的血本，也没有多少钱。想大量抛售人民币无异于白日做梦。虽说大陆的金融监督管理体系也很不健全，但是在目前的状况下，监督有限的几家有业务往来的外资金融机构在华活动还是比较容易的。

　　到一九九八年九月底中国外汇的官方储备为一千四百一十二亿美元。中国的外债总额仅仅一千一百八十六亿美元，相当于GDP的5%，在一九九八年需要还债的总额一百三十亿美元，只不过总出口额的9%。这使得中国在和国际金融投机集团的较量中游刃有余，处于有利态势。

　　(2)虽然国际金融投机集团在金融风暴中起到很恶劣的作用，但是最终拖垮汇率体系的却是持有该国货币的民众。在民众对该货币的信心动摇的时候，金融投机商抛售本币的动作会产生一个羊群效应，一涌而上，导致一个非常明显的放大作用。从泰国和马来西亚的例子来看，这个放大作用可以达到十至二十倍。

　　目前人民币还不能完全自由兑换。即使投机集团抛售人民币也不可能在中国国内导发任何放大效应。中国的老百姓不会跑到银行去，要求把他们手中的人民币换成美元。没有这个放大作用，金融投机集团的威力就打了一个很大的折扣。

　　(3)中国的银行体制内有很严重的问题，由于国有企业的亏损造成了银行内的坏账高达24%左右。但是坏账并不一定就意味着银行不能正常运行，也不象某些人所谓的"技术性破产"。判断风险程度要从动态角度来观察，是不是还有大量的储蓄资金投入银行，是不是会有储户大量提款的倾向。在一九九七年大陆国民储蓄率为38%。由于中国尚且没有一个很发达的证券市场和房地产市场，广大居民缺乏投资的选择，只能把大部分积蓄的资金存入银行。中国银行存款余额逐年上升。在一九九八年九月末，全部金融机构存款余额为91，881亿元，比去年同期增加了17.3%，银行的资金周转完全没有问题。另外，假若通货膨胀率很高，居民存款的实际购买力会逐渐下降，势必会刺激提款意愿。中国在一九九八年前九个月的通货膨胀率为-0.4%，存款的实际利率是正的。在这种情况下，没有理由可以判断广大居民会涌向银行提出存款。只要银行能够正常运行，就不存在严重的被动贬值的压力。

　　(4)从下列指标可见，中国的金融结构明显地趋于保守。

　　①外汇储备与短期债务的比例，国际警戒线为80%，虽然马来西亚(186%)，韩国(147%)，泰国(109%)的这个指标都高于国际警戒线，但是高得不多。截止一九九七年六月底，中国外汇储备是短期债务的617%。在中国的外债中，长期外债占88.5%，短期外债仅为11.5%。无论如何，短期债务不可能耗尽中国的外汇储备。

　　②外汇储备与支持进口时间，国际通行标准是三至四个月，一九九六年中国的外汇储备可以支持进口七个月。

　　③外债与GDP(国内生产总值)的比例，国际警戒线是50%，中国的实际情况是15.5%。外债占国内生产总值的比例很低。

　　④经常项目逆差与GDP的比例，发展中国家经常项目逆差应当控制在0-5%之间，墨西哥金融危机时这个比例为7.8%，马来西亚是9.7%，泰国是7.7%。中国根本就没有经常项目逆差，这个指标为-2.5%。也就是说中国在近年内一直有外贸顺差，外汇储备量在持续上升。

　　⑤外汇储备增长率与GDP增长率之比，墨西哥一九九零至一九九五年期间为-28%，印度尼西亚、马来西亚、菲律宾、韩国、泰国在30%到120%之间。中国在一九九四年到一九九七年期间外汇储备增长比GDP增长率高二倍以上。

　　⑥外国直接投资加经常项目逆差与GDP的比例。这个比例越高，接受投资的国家越不容易因资本突然外流而受到损害。该指标的国际警戒线为-2.5%。墨西哥该指标为-5.6%，中国的这项指标为＋5.7%。

　　另外，中国的外部环境并不支持中国货币贬值。美国在一九九七年对华贸易中出现了巨大的逆差，从美国的利益上来说，希望人民币升值，减轻贸易逆差压力。因此，如果金融风暴冲击中国，起码美国不会推波助澜。

　　国际金融投机集团的目标是牟取暴利，只要有机会，他们绝不会怜悯任何人。中国巨大的市场规模以及高额外汇存底早已使投机者垂涎三尺。如果投机者能够在中国和香港得手，好处要比泰国、马来西亚等国大得多。之所以他们越过了中国和香港，从东南亚直扑东北亚，其原因很简单，中国大陆的金融结构、外贸结构以及经济规模让国际金融投机集团很难下手。目前不存在从外部来搞垮中国大陆金融体制的可能性。

　　三、主动式贬值

　　主动式贬值是在国际商业竞争中经常采用的手段。是否贬值完全取决于在国际市场上竞争态势。

　　人们常常说，主动式贬值能够提高国际竞争力。必须注意：这个结论有两个基本假设：

　　①贬值之后能够扩大出口数量。

　　②贬值之后仍然有利润。

　　主动贬值的目的是通过贬值来赢得更多的市场份额，薄利多销，争取更高的利润。如果贬值之后，单位产品的利润下降了，又没有能力出口更多，那岂不是赔了夫人又折兵？

　　有人认为东南亚各国的汇率大幅度下降之后，要维持或扩大出口产品市场份额，大陆早晚要让人民币贬值。从理论上来讲，也许有些道理。实际上，这种推测只能适用于主动式贬值，也就是说，只能适用于市场竞争中的策略。这种说法错在混淆了主动与被动式贬值的根本区别。　　在金融风暴的袭击之下，中国出口产品的主要竞争对手--印尼、马来西亚、泰国等国并不是主动贬值，而是被动式贬值，处境非常悲惨。

　　①汇率大幅度下降以后，已经根本没有利润可谈。特别是象马来西亚、泰国以进口加工为主，在货币贬值之后，进口原材料，零部件的成本迅速上升，进口零件组装之后再出口完全无利可图。

　　②金融风暴破坏了宏观经济环境，大量的坏账拖垮了银行，银行业务的停顿和破产又拖垮了企业，破产成风，失业率打破了历史记录。在金融风暴之后，银行利率迅速上升，印尼的利率高达60%以上，严重抑制了投资和生产活动。在一片混乱之中，出口能力也大幅度下降。尽管亚洲国家汇率跌得一塌糊涂，但是并没有能够增加出口量。

　　③在金融风暴之后随着而来的通货膨胀将迅速地抵消货币贬值所取得的比较优势。

　　受到金融风暴袭击的国家在短期内都遭遇到严重的困难，除了把库存商品廉价出售以外，基本上丧失了竞争能力。要恢复竞争能力首先要重建这些国家的金融体系。让银行恢复正常运作。众所皆知，这不仅需要大量资金，也绝非一朝一夕能办到的事情。

　　四、　金融风暴增强了中国出口商品的竞争能力

　　由于国际上商业竞争是在不同档次上进行的，国际竞争力的比较也要按照不同的商品组来进行。根据一九九八年十月国际市场的竞争态势，基本上可以作出如下判断：由于大部分中国商品的竞争对手在金融风暴中陷于困境之中，中国出口产品竞争力不仅没有被削弱，反而变得更加强势了。

　　中国出口商品按照劳动力密集程度可以分为三档。劳动力密集程度最高的三分之一产品在国际市场上具有绝对优势，例如，中国出口的鞋类商品是亚洲国家总和的二十二倍，美国在一九九七年进口的圣诞节装饰品中有85%来自于中国。泰国、马来西亚等国的工资水平已经大大超过了中国，尽管印度、巴基斯坦的劳动力工资比中国还低，但是劳动生产率却远远赶不上中国沿海地区的乡镇企业和合资企业。要提高他们的劳动生产率尚且需要一个投资和训练工人的时期。当印尼、马来西亚失去竞争力之后，中国的劳动力密集型产品几乎是欧美商人的唯一选择。中国劳动力密集产品的市场销路甚好，完全没有贬值、降价的必要。

　　中国出口的另外三分之一产品劳动力密集程度比较高，在世界市场上的竞争压力也不大。在这个档次上中国出口产品的主要竞争对手是印尼、马来西亚、泰国以及有些东欧和拉丁美洲国家。当他们先后遭遇到严重的经济危机之后，出口能力衰退，为中国向西方国家扩大出口提供机遇。

　　只有三分之一的出口产品，例如轻工业产品、钢铁、化工和造船业等，在金融风暴之后受到来自韩国、台湾、新加坡等地的比较严重的压力。例如，韩元贬值之后，韩国造船业取得了大量订单，使得中国大连和上海的造船厂日子很不好过。在一九九八年一至四月间，大陆进口的韩国钢铁制品上升了40%，平均价格比大陆同等产品便宜20%。使得许多钢铁公司由盈利变为亏损。

　　根据目前竞争态势，如果人民币贬值，虽然在第三类产品上有些好处，但是前两类商品的损失更大，得不偿失。

　　另外，中国进口的50%是使用于出口加工的原材料和零部件。降低汇率必然增加进口商品的成本。总的来看，目前货币贬值的好处并不多。

　　在没有外来压力的情况下，人民币是否贬值取决于贬值能够带来多少好处。如果好处不大，或者根本就没有好处，为什么要贬值？

　　由于金融风暴的影响，亚洲各国经济困难，势必缩减进口，中国外部市场的萎缩是客观事实。从目前的状况来看就是降低人民币汇率也不能恢复出口量。按照一九九六年的统计数据，中国向日本出口占总出口的19.14%，韩国3.52%，印尼0.96%，泰国1.3%，马来西亚1.06%。邻居家里遭了灾，凄风苦雨，就是人民币贬值，他们一时半会也没钱来买东西。无可奈何。亚洲市场的萎缩必然严重打击中国的出口企业。一九九八年中国出口增速逐月下降，在一九九七年五月对日本出口比前一年增加10.6%，但是在一九九八年五月对日出口比前一年减少5.7%。中国对亚洲(泰国、菲律宾、印尼、新加坡、韩国)贸易在一九九七年五月比前一年增加39.4%，可是到了一九九八年五月这个数字减少了19%。

　　另外，从国际收支的角度来看，在一九九四到一九九六年期间尽管中国的通货膨胀率高于美国，但是由于大量外资流入，使得中国外汇市场上美元的供给大于需求，对人民币形成了升值压力。在一九九七年中国通货膨胀率明显下降，增加了人民币升值的压力。由于存在着升降两方面的影响，所以并不存在着需要立即调整的压力。

　　金融风暴对东南亚各国的打击甚为惨重，要恢复元气，整顿金融、外贸和生产系统尚需一段时间。待东南亚各国基本恢复出口竞争能力之后，必然对中国前两类产品形成挑战，到那个时候再适当调整汇率不迟。由于大陆目前掌握有调整汇率的主动权，因此可以参考大宗债务和订单的时限，适当选择调整汇率的时机。

　　五、该贬值的时候就贬值

　　最近有家报纸说，人民币败局已定，迟早都得贬值。这话说得实在莫名其妙。世界上有哪个国家的汇率是永远固定不变的？如果贬值就是失败，美国、日本、德国、加拿大的汇率经常上下波动，岂不"常败之国"？人民币在一九八一年时对美元的汇率是一比一点七零五，在十五年内大贬六次(超过10%)，小贬6次，到一九九七年变为一比八点四。恰恰就在这段时间内中国经济增长速度高居世界前列。汇率调整是市场行为，潮起潮落，谈不上什么贬值就是失败。

　　有人说，如果人民币贬值就会损害中国的国家形像，更是莫名其妙。在计划经济体制下，中国的汇率在60年代非常稳定，一点波动都没有，难道那个时候中国的形像就很好吗？

　　还有人说，保持人民币汇率稳定说明中国在国际事务中说话算数，是负责任的。在亚洲金融风暴猖獗之际，如果中国顶不住，毫无疑问，马上就会出现再一轮大贬值的风暴。中国汇率稳定，对稳定亚洲金融局势起到了非常关键的作用。世人皆知，中国在这次金融风暴中的表现要比日本强得多了。世界各国都一致赞赏中国在亚洲金融风暴中的贡献。但是，这并不意味着，中国在金融风暴过去之后，也不能按照市场竞争规律来调整汇率。只要不是落井下石，调整汇率与是否对国际事务负责毫不相关。

　　某位经济学家预测中国人民币将在2000年贬值。当前世界金融市场上风云变幻，瞬息万千，比任何体育运动都要复杂得多。在势均力敌的比赛中，没有一个教练会告诉别人下半场比赛要怎么打。谁也说不上再过半年、一年在国际上会发生什么变化。任何国家的决策都必须要适应当时的搏奕格局。兵来将挡，水来土淹。如果能够把当前的情况说清楚就很了不起了。我们不是算命先生，搞长期预测没有什么意思。

　　总而言之，我们不要学春秋时代的宋襄公，搞什么蠢猪式的仁义。也不要沽虚名而弃实利，把自己的战略预先告诉对手。更不要在商场上把自己的手脚捆住。一句话，该贬值的时候就贬值。

　　六、人民币贬值的基本条件

　　人民币贬值取决于以下几个条件：

　　①国际市场竞争对手的态势，

　　②扩大国际市场的可能性，

　　③贬值不至于对自身的金融体制造成信用危机。

　　最近从亚洲传来一些好消息，马来西亚和泰国的股市上扬30%，香港股市上扬25%左右。泰国的利率从22%下降为9.2%，韩国利率从16.6%下降为8.5%。泰国在一九九六年对外贸易逆差占国内生产总值的8%，在一九九八年剧烈上升为顺差11%。韩国外贸也迅速扭亏为盈。如果能够控制住通货膨胀，近期内出口必然继续上升。日本政府向银行系统注资5000亿美元，缓解了金融系统的困境。虽然目前还不能说亚洲经济已经开始走出谷底，但是，当竞争对手逐渐恢复元气之后，就到了准备下一轮竞争的时候了。君子之争，勿谓言之不预。把话说清楚，提高信息的透明度，只会提高中国在国际事务中的信用。

　　和所有的金融政策一样，贬值行动只有采取突然行动才能避免套汇、套利行为。特别是在国际金融投机集团虎视眈眈的情况下，如果要调整汇率，一定?quot;迅雷不及掩耳"，说变就变。从世界金融、贸易动向来分析，由于目前中国大陆非常重视稳定国内外的信心，可以比较有把握地判断，在1999年春节之前，中国人民币不可能贬值，大陆的汇率不会有重大的变动。其他的话，过了年再说。