基于制度缺陷的金融创新及其监管

　　巴曙松研究员、张宁博士谈：基于制度缺陷的金融创新及其监管

　　招商银行日前推出的发行不超过100亿元可转债的再融资方案，引起了市场的普遍关注，同时也引来了以基金为代表的流通股股东的强烈反对。作为一种创新产品，可转债自推出以来，曾一度遭遇市场冷遇，而在今年这种窘境似乎不复存在，从市场趋势看，可转债似乎迎来了它的春天。据统计，仅从2003年上半年的融资情况来看，市场上可转债的融资额远 远超过了增发和配股，甚至高于IPO的融资额。而就在人们为可转债这种创新产品一片喝彩之时，发生了招商银行可转债发行“风波”，它使转债这种创新产品重新蒙上一层阴影，人们不得不开始了对该产品的再一次审视，并且，从更深层次上联想到当今我国日益活跃的金融创新，人们不禁会问：究竟什么样的创新才是现阶段我国资本市场最为需要的，同时也是最有发展前景的？应当如何把握金融创新与制度改进的关系？特别是面对那些基于制度缺陷的金融创新，究竟应当采取何种监管策略？国务院发展研究中心金融研究所副所长、研究员巴曙松博士和普林斯顿大学经济学博士、清华大学中国金融研究中心研究员张宁就此进行了讨论。

　　问：最近招商银行“可转债风波”闹得沸沸扬扬，我们知道，可转债作为一种创新产品，在2003年年取得了快速发展，一跃成为市场主要的融资方式。而此时这场风波的发生，从更深层次上揭示出什么问题？

　　张宁：前几年，配股和增发受到市场推崇，今年开始可转债取代前两者的地位，成为证券市场再融资的主要方式，就在人们为可转债一片叫好之时，近期发生的招商银行可转债发行风波又不得不使我们重新考量转债这种创新产品到底意味着什么？到底会导致什么样的后果？

　　招行可转债风波的背后实际反映了中国股票市场最深层的矛盾——全流通问题。制定和修改一两个规定和制度只是头痛医头、脚痛医脚的暂时方法，根本无法根治问题的根源。我们迟早要面对一个事实，由于有三分之二的股票不能流通，股东之间的利益不是一致的，上市公司中大股东的股票是不流通的、其场外交易价格基本上是在净资产或稍高于净资产的水平，而二级市场的流通股交易价格与之相比要高出许多。大股东可以用高出其成本许多的流通股价格为基准发行可转债，然后通过转股的形式强迫流通股东来稀释股权，这样就势必造成侵害流通股股东利益的局面，其实这种局面在前几年的增发、配股中就已经很普遍了，只是以前配股和增发中小股东居多，没有足够的力量去发出自己的声音，现在随着机构投资者的壮大，拥有了资金实力和影响力，这种状况才逐渐被揭示了出来。

　　巴曙松：从更深层次上，我们从“招行可转债风波”中还可看出，在目前我国市场现状下，包括增发、配股、可转债等这类股权的创新中都不可避免地与我国目前股权分裂的现状有着千丝万缕的联系，大股东可以在产权交易市场以净资产或稍高于净资产的价格买入非流通股而成为大股东，从而决定着以流通股的价格为基准的融资手段。

　　张宁：抽象地讲，这其中任何高于大股东自已的成本而低于流通股价格成本的行为都是强迫于流通股东头上的融资行为，对流通股股东来说都意味着一种侵权，都是大股东为自己谋利而侵犯流通股股东的权益。作为大股东为利益所驱动，在合法的范围内维护自身的利益本身无可厚非，他所利用的是我们政策上的缺陷，这是制度的问题。政策强行要求大股东、非流通股东为别人的利益考虑，这在商业社会也是不现实的。就连在美国这样高度发达的市场，股东一旦有机会，也会去侵占其它投资者的利益。在七、八十年代垃圾债刚刚兴起时，由于从前的投资级债的投资者未曾考虑有这种融资渠道的可能性，故未在契约中规定不可另行再向市场募集高风险的债务。于是很多公司大举发行垃圾债，降低了自己的融资成本，同时也压低了投资级债的投资价值，从而侵犯了债权人的利益。这种股东侵占债权人利益的行为本质上与目前我国市场上的非流通股股东侵占流通股股东利益的行为相似，只不过是美国的市场可以自行修正，在今后的发债过程中增加保护债权人的条款。

　　巴曙松：这就是一种典型的基于制度缺陷的所谓金融创新，它利用制度存在的缺陷，实现了社会财富的带有掠夺性质的转移。此时，仅仅依靠投资者自身可以说是无能为力的，只能依靠管理层，依靠整个游戏规则的调整。认识到我国股市股权割裂这个无奈的基本事实，在金融创新时我们就不得不把这个因素考虑进去，有些产品在丰富市场品种的同时加剧股权割裂矛盾的负面作用也许更大。

　　如何看待这些基于制度缺陷基础上的金融创新？

　　巴曙松：在具有浓厚行政管制色彩的监管环境下，不少金融创新可能都是以绕开行政法规审批规定等为最初目的，其中必然也有不少金融创新往往是基于政策缺陷设计、并寻求超额利润为目的。面对这些金融创新，行政机关习惯采取的措施，通常要么是采取严格禁止的方式来强化管制，要么是采取“无为而治”的姿态。

　　张宁：显然，对于这种基于制度缺陷的金融创新，如果采用严格的一律禁止的措施，只能暂时在表面上掩盖制度存在的缺陷，基于制度缺陷的创新还会以其他的形式表现出来，这就如同监管机构对于非流通股的低价转让采取监控措施后，可转债又重新活跃起来的重要原因。显然，我们也可以预计，如果将可转债纳入监控范围，必然会有其他形式的、旨在利用流通股和非流通股之间的分立来套取流通股财富的所谓金融创新还会继续涌现出来，因为制度缺陷并不会因为禁止有限的集中创新形式而消失。而对于监管者来说，面临制度缺陷、面临中小投资者的财富被掠夺而无所作为，实际上是一种失职。

　　巴曙松：因此，更为可取的理念，则是将这些基于制度缺陷基础上形成的金融创新，视为改进制度缺陷、改进监管方式的推动力。这一点在全球范围内也是如此。以欧美发达国家的金融创新为例，这些国家的许多金融创新是以避税为目的设计的，应当说，通过绕过税收法规等产生的金融创新，本身就反映了经济体系、税收体系存在一些问题，税收部门可以据此改进税收体系加强管理，这就是一个良性的互动过程。我们当前应当强调的，就是应当积极构建这种创新与制度改进的良性互动关系：既然以可转债为代表的金融创新，凸现了当前流通股和非流通股分立的制度缺陷，管理层应当作的，可能并不仅仅是禁止集中有限形式的财富转移行为，也不应当是采取拖延和回避的思路，而应当积极采取措施来弥补这一制度缺陷。

　　在目前我国市场现状下，任何股权类的创新都不可避免地与我国目前股权分裂的现状有着千丝万缕的联系，现在市场中对于推出认股权证这种创新品种的呼声很高，那么认股权否也属于这种情况？是否还有其他的形式？

　　张：认股权实际上是一种长期期权，它是由大股东和公司管理层决定面向投资者发行的新产品，其执行价格同样是以流通股价格为基准，因此，从这个意义上讲，认股权与增发、配股及可转债券都是由非流通股东发起，以流通股价格为基准发行上市的产品，而任何带有这类性质的新产品，都无法回避我国目前股权分裂的市场现状。

　　巴曙松：实际上，大股东往往会利用自身低成本与流通股东高成本之间较大的价值空间来推出的融资产品，对流通股股东来说都意味着一种侵权。需要说明的是，这是制度上的问题，需要在制度上进行修正，而在制度修正以前再盲目推出此类产品，实际上又给了大股东一个侵犯小股东权益的新手段，无疑会加剧股权分割的矛盾，为将来最终解决全流通问题时带来更复杂的局面。

　　张宁：有人认为认股证作为其它融资产品的附加产品会有利于融资市场，其实可转债也是股权与债权的混合类产品，在当前市场的状况下，还是演变成了矛盾的焦点，债转成了股就会稀释流通股的权益，认股证一旦被用来认了股也一样会稀释股东的权益。

　　还有一种与之相关的类似现象就是同一公司在不同交易所分别挂牌上市也会为将来最终解决流通问题带来麻烦。A股市场由于历史原因在定价时已经隐含了将来会从非流通股东那里得到补偿这个假设，所以市盈率等指标偏高，而H股和N股等市场并没有考虑这个因素，价格重心也偏低。虽然在海外上市有引入现代资本市场约束机制等其它考虑，但一个不争的事实是使上市公司的利益主体更多，将来解决全流通问题的难度就越大。其实现代市场经济是在规模与效率之间追求一种利益的平衡，具体的社会生产的主体——公司，就是使参与各方的利益尽量一致化，减小矛盾。上市地点越多，公司的不同股东之间的利益就越难协调，从而使公司管理层难以把握利益的方向，从而造成效率下降。

　　巴曙松：实际上，前一阶段热闹一时的所谓管理层收购，相当部分就是为了追逐流通股和非流通股之间的分立带来的财富转移的可能。在成熟市场上，管理层收购往往只是一种反收购或重组的特殊方式，并不具有普遍意义，特别是考虑到成熟股市并不存在流通股与非流通股的分离，管理层收购通常会收购公司在外发行股份总额的90%以上并最终完成公司下市，以保证管理层和中介机构对公司的私有化。但是，在当前的中国市场上，流通股和非流通股之间的巨大价差实际上成为推动管理层收购的一个推动力量。反观当前管理层收购的具体案例，实际上管理层收购与公司发行在外的股票基本无关，多数公司并不想通过管理层收购下市。相对国际管理层收购的股权集中度，国内管理层在完成管理层收购后，仅保持上市公司对外发行股份的较少部分，根据对国内所发生的10余起管理层收购案例统计，管理层平均持股比例为25 %，所以，国内管理层收购仅保持了管理层在股权上的相对多数和对公司的相对控制，而且主要是通过非流通股来实现这种控制。这种股权结构和收购方式为管理层套取股价差异可能带来的收益提供了客观的市场条件。仅仅从分红看，低成本持股的管理层在大比率分红的条件下的回报率显然远远大于流通股股东。只要实施再融资，管理层就显然可以借助流通股的贡献推动每股净资产的上升，即使在此时管理层转让部分持股，也能够获得客观的现金收益。另外，管理层还可以利用市场差异进行套利的操作，例如，管理层可以用低价获得的股份作为出资，在香港等全流通市场成立公司并上市套现，进而通过转让股份在两个市场之间进行套利。

　　张宁：向外资低价转让非流通股，可能产生的弊端与管理层收购实际上是基本一样的。这反映的还是制度性的缺陷，而这些形形色色的所谓金融创新，基本上可以视为基于制度缺陷的金融创新。

　　不同形式的基于制度缺陷的金融创新的内在机理如何？

　　巴曙松：无论是近期发生的招商银行转债事件，还是管理层收购、向外资转让非流通股等等，实际上都是利用流通股和非流通股之间的分立，利用制度缺陷来攫取流通股的财富。实际上，在当前的制度框架下，招商银行的董事会当然可以十分强硬，因为其股权结构决定了非流通股股东的强势地位，我们并不能仅仅将其理解为普通的大股东侵占小股东利益的矛盾冲突，实质上是非流通股和流通股股东之间的角逐和博弈。

　　张宁：在这种制度缺陷下，流通股股东不仅十分容易受到非流通股东的侵害，同样也会受到来自其他市场主体的侵害。已有的各种分析也表明，流通股股东实际上承担了整个市场发展的成本，成了其他市场主体侵蚀的主要对象，无论是国家财政，还是上市公司非流通股股东，或者是证券公司等中介机构，基本上都不同程度地利用这种制度的缺陷从流通股股东中攫取了利益。

　　巴曙松：在各种市场主体中，非流通股股东对于流通股股东的侵蚀是最为显著的，也是十分容易观察到的。非流通股股东以一元的成本，能够轻松地获取股票上市带来的资产增值，在流通股和非流通股分立的制度环境下，处于控制地位的、强势的非流通股股东完全可以采用不同形式的、基于制度缺陷的金融创新，来进行高价再融资，这不仅能够十分轻松地提高每股净资产，轻松地侵吞流通股股东的利益，还可以轻松地通过不同形式的再融资行为将流通股股东的权益摊薄。即使仅仅从有限的分红的角度看，非流通股股东的收益水平也是远远高于流通股股东的。在这种制度背景下，处于控制地位的非流通股股东怎么会有积极性去改善公司的经营状况呢？流通股股东又如何能够信任非流通股股东、信任上市公司呢？

　　张宁：正是非流通股与流通股分立的制度缺陷，使得非流通股东可以在上市公司向流通股股东高价再融资之后即使公司业绩大幅下滑也可以置之不理，弱势的流通股股东在股东大会上的影响力十分微弱，甚至可以说是没有什么影响力。特别是非流通股的协议转让，竟然在事实上排斥流通股，更是此制度上严重侵害了流通股的权益。在流通股股东既不能通过举手投票影响上市公司决策，也不可能获得制度的保护时，不同形式的、排斥流通股股东的非流通股协议转让，实际上就是对流通股股东的掠夺。

　　巴曙松：因此，当前的流通股与非流通股的分立，确实已经成为涉及中国证券市场下一步发展的全局性问题，在这个问题上，监管层应当持十分谨慎的态度。例如，一些地方政府、有关部门在国有资产管理体制改革之后，积极推进非流通股的场外协议转让，鼓励不同形式的上市公司管理层收购等等，实际上严重打击了流通股股东对于上市公司价值的预期，以高价入市的流通股股东在这些所谓的金融创新面前，确实相当无助，相当尴尬，此时选择离场，确实是部分流通股股东最为理性的选择。

　　张宁：既然在流通股东和非流通股东之间的分立是制度性的缺陷，就必须从制度层面进行弥补，重点应当是给予弱势的流通股东以应有的权力，目前可以考虑的举措就是推广类别股东表决机制。这一思路只不过是监管层原来的一些类别股东表决制度的延续和完善而已。例如，中国证监会在2000年5月18日修订的《上市公司股东大会规范意见》中就规定：“股东大会就关联交易进行表决时，涉及关联交易的各股东应当回避表决，上述股东所持表决权不应计入出席股东大会有表决权的股份总数。”在2002年7月20日中国证监会发布的《关于上市公司增发新股有关条件的通知》第五条就规定：“上市公司增发新股的股份数量超过公司股份总数20%的，其增发提案须获得出席股东大会的流通股股东所持表决权的半数以上通过。”

　　对我国资本市场而言，可转债等都属于创新产品，那么面对当今日益活跃的金融创新，“招行可转债风波“的发生，对我国金融创新的原则、方向等方面带来何种启示？

　　张宁：对于多数国外有、我们没有的产品，我们要向国外学习，但是我们不能盲目地认为，国外有什么产品，我们就应该有什么、就应该上什么产品。有些产品的推出是对中国证券市场健康发展有利的，如公司债、市政债、和房地产抵押债为代表的资产证券化产品等，但有些产品在现有的条件下盲目引进实际上对市场健康发展并不能产生好的影响，同时也不利于新产品按市场基本原则来上运作，因此，任何新产品的推出一定要就中国的国情和市场环境来考察它的合理性。

　　就中国股市而言，目前最大的国情就是股权分裂，而就债市场而言，就是市场化的债市完全不存在。在股权分裂的现状下，大股东控制的这部分股价远远低于流通股股价格，其合法操作的空间太大，可以随意侵犯小股东的利益，所以在解决这个问题前不能再给予大股东过多的权利。只有这样，才能真正维护投资者的利益，使市场更具吸引力，才能使投资者源源不断地参与到市场中来，市场也就拥有了不断做大做强的基础，也才能更好地服务于国民经济的发展。因此，在引导和制订金融创新的方向时，也要本着这个原则，切实维护好投资者的权益，尤其是中小投资者的权益。反之，长此以往投资者是会最终离开这个市场的，也许我国内陆就不会有一个股市了，大陆的融资者只能去香港或纽约等市场去融资，而大陆的投资者也只能去海外投资了，我们民族自己的股票市场也就不复存在了。

　　巴曙松：因此，在流通股与非流通股的分立的制度缺陷没有解决之前，现阶段我国金融创新过程中要创新一些与目前流通股股价无关的产品，或非融资性质的股权类衍生产品，对于一些如果是再增加流通股与非流通股之间矛盾的创新产品都应该慎重考虑推出，如认股权证等。而当前股市所面临的最艰巨、最紧迫的创新正是全体股东流通权的创新，在这个创新完成前，中国股市无论引入什么产品，都无法挽救其日益萎缩的局面，从近期可以采取的举措，就是给予流通股股东更大的影响力，例如，向外资转让的非流通股，在再次转让时，要求必须获得超过半数的流通股股东同意。

　　金融创新的发展历史对于当前把握当前的创新活动有哪些启示？

　　巴曙松： 按照美籍奥地利经济学家约瑟夫·熊彼特(Joseph Schumpeter)的界定，创新活动主要就是将新产品、工艺、方法或制度引入到经济运行中去的第一次尝试。从金融领域看，金融创新可能会从金融制度、金融业务、金融组织体制等不同领域进行；在具体的构成方面，金融创新既可能是开创性的，如第一种期货合约的产生，还可以是对不同金融产品的整合、或者是同意类型金融产品的整合等等。其根本推动力之一，则是对金融市场上的潜在盈利机会的发现。

　　从全球发展趋势看，在金融市场发展的不同阶段，金融创新的推动力是不同的，例如，在20世纪60年代，当时金融创新主要是出于逃避交融管制的目的，而70年代则开始强调转嫁风险。近年来，国际金融市场的创新开始强调资产流动性的增强、信用方式增强等。另外，有的金融创新开始注重改变权益结构，如涉及到某些权益变动的毒丸证券、可变利率的优先股和股权令约票据以及全球存款凭证等创新工具都具有改变权益结构的功能。

　　张宁：而这些金融创新活跃的现实推动力，要么是顺应金融市场的需求，要么是顺应金融市场供给的变化，如计算机和通讯技术的改善带来的显著市场影响，要么是规避既有管理法规，如欧洲美元、银行商业票据、可转让提款通知书账户(NOW)、自动转换储蓄账户(ATS)和隔日回购协定、货币市场互助基金(MMMF)等形式的金融创新。

　　巴曙松：反观当前我国各类金融机构创新活动和形式多种多样，其本质动机，基本上还是以逃避金融管制为主，如为了突破我国现有的利率管制，如将个人存款、企业存款转化为同业存款，；提供隐性的保底收益等等，或者是为了突破严格的分业限制，开发出融合多行业特点的金融产品，以及金融机构之间的股权融合，或者为了利用制度的缺陷，如利用流通股和非流通股的分立设计的可转债和管理层收购等。这几种金融创新，实际上都可以成为推动制度创新的动力，例如突破利率管制的创新，可以推动利率市场化的进程；突破分业管制的创新，可以推动混业经营的进程；而基于制度缺陷的金融创新，则凸现了现有制度的缺陷，客观上提出了必须及时完善金融制度缺陷的要求。

　　金融创新应该是以谁为推动的主体？

　　张宁：一个新市场的推动首先要有市场的需求，用以解决融资者或投资者的投融资需要，然后由金融中介与客户共同发起新产品，同时监管机构制定市场规则，政府并不需要过深地参与。然而在我国与股权相关的创新却不可避免监管机构不断地参与来维护公众投资者的利益。因为公共资金地提供者在公司决策中基本没有发言权，只有企盼大股东的同情与公正。所以我们看到当前股权类融资在市场开始十几年后仍然难以达到市场化的注册制，而需要发审委来决策和定价。基于此，在我国现阶段政府在金融创新中的作用相对要大一些，其它主体要与政府协作共同推进。在刚出台的十六界三中全会的文件中也指向了进一步市场化方向:“处理好监管和支持金融创新的关系，鼓励金融企业探索金融经营的有效方式”。

　　巴曙松：实际上，一股独大并不可怕，可怕的是不同股东之间利益的不一致、甚至矛盾，同时一方权益还毫无法律保护，所以只有由政府用行政手段出面维持。

　　就具体产品来说，哪些产品是符合上述原则和方向的？也就是说，在目前我国现阶段，金融创新可以在哪些方面展开？

　　张宁：一是债券：在成熟的金融市场中债券市场的地位极其重要，其规模远远大于股票市场，而在我国除国债外真正意义上的债券市场基本不存在，它具有广阔的发展空间。我国目前的公司债券发行还完全处于行政审批控制额度的阶段，故投资者隐含的共识是其背后有政府的信用，债券的风险基本与国债相同，距离市场化的目标尚远，因此创新很有必要。从公司财务的角度看，我国上市公司的主要融资渠道为股票和银行贷款，这与发达市场的以股票和债券为主的结构相去甚远，加上受监管机构审批限制的发行制度使得公司财务很难有最优化可言。而要发展公司债，很多基础条件尚未具备：首先，可操作的破产法。公司债与国债最大的区别之一就是公司债的回报并无保证，有可能公司无能力偿还，一旦这种情况发生就需要一套齐备的法律程序来收拾局面。其次，有信誉的评级机构。投资者需要有一个第三方的专业研究评价机构来界定不同债券的风险水平，从而为投资者尤其是机构提供客观的投资依据。公司债还有一个更大的问题是监管主体的不清晰，其监管体系基本上还延续了计划经济的架构之下。一个市场化的结构应是由市场做出投融资的决定，而政府监管部门则应以维护市场公正，保障信息披露和畅通为主要功能。除公司债外，地方政府的市政债也应在创新的考虑之列。尤其是在全国正在兴建的大量基础建设项目，其最恰当的融资手段之一就是市政债。现在有与之接近的信托计划为一些项目融资，但受其最多200份的限制其规模难以达到地方政府融资的需要。

　　二是资产证券化：大量趴在银行账面上的资产可以在证券化后直接面向投资者，有利于减少银行的风险，使银行可以用自有资金从事中介业务，这对于减少国家的系统性风险是非常有益的，同时也有助于很多国家宏观和长远的目标。人们最长提到的房地产抵押债便是进一步拉动内需、建设小康社会的巨大动力。其它很多产品同样可以向证券化的方向发展，其实现在很多创新的信托产品实际上就是在私募市场向这个方向发展，只是信托产品受其规模限制难以做得大。我还想特别提出学生贷款抵押债券，它可以为国家教育解决资金问题，帮助贫困学生接受教育，为社会稳定之间做出贡献。要想向这个方面发展我们还有很多基础设施急需建设，发展这方面产品的商业模型也需进一步确立，如美国市场商业模型中的半国家性质Ginnie Mae, Fannie Mae, Freddie Mac, Sallie Mae等房地产和学生债发起和担保机构。

　　三是期货、期权等衍生产品：这类产品作为现代金融机构进行风险管理的手段非常之重要，但在我国目前还是一片空白，而作为机构投资者事实上已经存在对这种系统风险管理工具和手段的迫切需求。股票期权与认股证的重要区别在于它并非公司融资的手段，而纯粹是二级市场的零和行为，为不同性质的资金提供更多的投资渠道与风险管理，不会象认股证一样会成为激化股权割裂矛盾的因素。谈到衍生产品就应该涉及其可能作为激励机制的重要工具。在我国市场除了全流通之外另一个重要问题是管理层与股东之间的利益割裂，适当地利用期权作为奖励管理层地手段，可以拉近两者之间地距离。虽然前两年职工期权在美国市场出了一些管理层过度短视等问题，但那是期权被用得过烂造成的，适当地利用期权对提高公司治理结构意义深远。当然，用好奖励期权也是要建立在全流通的基础之上。

　　巴曙松：实际上，对于各种现实的金融创新，采取行政性的禁止效果未必好，因为这种创新的出现至少反映了部分现实的金融市场需求，因此，应当区分不同创新的推动力量，采取相应的措施，最为关键的，还是建立金融创新与制度完善之间的互动关系，通过金融创新来发现制度的缺陷与不足，进而推动制度的完善，而制度的完善也为规范的金融创新提供了更好的条件。例如，无论是逃避利率管制的金融创新，还是逃避分业管制的利率创新，或者是基于制度缺陷出现的制度创新，都有监管制度完善和金融体制改进方面的积极意义。例如，在当前的分业体制下，推进不同金融机构之间的业务交叉创新十分重要。实际上，基于比较优势基础上的金融资源的共享，是提高金融体系运作效率和金融资源配置效率的一个重要动力，这一点在欧洲地区、以及中国香港地区的银行业和保险业的合作进程中表现得十分突出。当然，金融资源的共享也是分层次的，在具有不同比较优势的金融机构之间也可能会采取差异相当大的形式。在分业经营体制下，上述金融资源的合作依然有不小的空间。例如，在当前的分业经营下，银行与证券的合作可以包括保证金存款、资金清算及银证转帐、证券公司股票质押贷款和个人股票质押贷款等。随着证券公司与银行之间合作的深入，必然会在一些领域出现业务交叉和创新，如银证转帐、银证通业务，另外有的金融产品本来就是跨越单一的证券或银行业务的，从而推动证券公司和银行的合作，如银行信贷资产证券化、CDR等业务。另外，正是由于基于流通股与非流通股分立的制度缺陷的金融创新十分活跃，这也正凸现了这个制度缺陷的严重弊端，因此也成为管理层关注和解决这一问题的现实推动力。