中国资本市场的解决之道 多层次的资本市场

　　多层次的资本市场

　　如果搜索中国资本市场近期最热门的词汇，“多层次的资本市场”一定是榜上有名。在是不是应该发展创业板市场的大讨论中，随着开设创业板的呼声逐渐远去，发展多层次的资本市场的理论逐渐浮出了水面。《国九条》也已经明确提出了要建立多层次的资本市场。但到底什么是多层次的资本市场，多层次的资本市场真的是中国资本市场的解决之道么？ 这些仍然是众说纷纭，没有定论。

　　刘纪鹏说：多层次的产业分布要求我们的资本市场必然是多层次的。

　　他主张发展“两大、一小和七个场外”的解决方案，“两大”是上海证券交易所是以内资大盘蓝筹股为主，香港联交所以境内企业在海外筹集资金的外资大盘蓝筹股为主；“一小”是深圳为中小企业上市发展提供平台的资本市场。他认为目前深交所和上交所已经拉开层次了，不是同构的。至于“七个场外”就是大力建立各地方的产权交易中心，或者称为三板市场，来进行股权转让。在他看来，这样的发展模式已经是大势所趋了。大量的没有上市机会的中小企业可以到各地的柜台交易、产权中心交易、产权中心转让，这才能构成完整的资本市场。

　　张卫星说：很多经济学家到目前都没有搞清楚什么叫做“多层次的资本市场”，基本的概念都是不对的。

　　他对《中国财富》阐述了这样的观点：解决中国股市的问题，不是设立一个什么板就可以的。这个道理，我们的一些经济学家直到去年才弄明白，但是中小企业板却是在2001年提出来的。

　　此外对于中国应该设立什么样的多层次的资本市场，他也有一些独到的见解。他认为，不应该拿什么新加坡，新西兰，丹麦来做类比。因为中国是一个大国。一些经济金融界的专家学者，探讨资本市场的发展问题，举例子就举新加坡，新西兰，丹麦这样的小国。可是，中国和他们没有任何相似性。新西兰就那么多人，中国的企业数量都比他们的人口多，新西兰可以只有一所中学，一所大学，中国如果只有一所中学就坏了。所有人都把学生往一所学校送。开中学的人倒是有好处，但是对国家来说没有任何好处。这就是说，我们应该采取的是大国思维模式，不能盲目学别人的小国思维模式。我们需要的是搭建金字塔型的多层次的资本市场，而绝非是新加坡、新西兰和丹麦那样的单一的多层次资本市场。

　　吴晓求说：目前要建立区域性的资本市场是不可能的，如果到处开花，未来中国会出现很大的危机性。主要是透明度问题，没有透明度，就是很严重的事情。

　　他说虽然中小企业板的创立具有“改变了中国资本市场的结构和格局，向建立多层次的资本市场迈出了一步”的意义。但目前这只是象征意义，是不是有实际意义，还有待于考察。象征意义要变成实际意义，要做很多工作。比如说实现上交所和深交所战略分工，要让上海市场成为真正的蓝筹市场，就要有彻底的分工，比如说把上海规模小的公司拿到深交所挂牌，这个难度就比较大。另外他还强调，深圳市场绝不是上海的过渡期，它是个独立的市场，中小企业在这里上市几十年，成立跨国公司都是有可能的。微软在纳斯达克上市时也是个小企业，所以我们看到的纳斯达克绝不是纽约证券交易所的过度。这两个市场未来也是一种竞争的结构而不是递进的结构。

　　他认为目前要建立区域性的资本市场是不可能的，今天还不成熟，这个市场有特定要求，比如很高的透明度，要求很好的监管能力以及风险管理的处理能力。如果到处开花，未来中国会出现很大的危机。这主要是透明度问题，没有透明度，就是很严重的事情。

　　他对在未来是不是要建立区域市场，本身都表示怀疑。一是它没有太大的必要，因为现在真正符合上市标准的企业已经不太多了。第二是地方政府的区域透明度不够，监管能力也跟不上，会出现严重的内幕交易。我们期货市场曾经存在13个交易市场，现在剩3个了。当年13个交易市场实际上是疯狂赌博的市场，我们不能因为局部地区的局部利益，满足这样的要求，这是不行的。

　　当《中国财富》提到有观点认为，从基层建立区域市场，通过筛选以提高企业竞争力时，吴晓求反驳道：“这种说法是不对的。因为企业竞争不光是上市竞争，还有它本身的产业竞争。产业可以投放，通过市场竞争不断强大起来。”《中国财富》进一步追问对于企业来说，上市受到的制约是否会更大一些？他回答：“不是这样的，如果监管不到位，它的制约更少，因为企业通过上市可以廉价地掠夺公众资源。”

　　吴晓求所认同的多层次资本市场的架构是：“太多也不好，就管不过来了，市场要求高度的透明度，实际上有两、三个就够了。一个主板，一个中小企业，最多有个产权交易市场，当然，还有三板市场，但三板市场是为了处理遗留问题，不能成为主流。”

　　郭励弘说：《九条》已经提出了建立多层次的股票市场，但是没有具体的措施，提出的细节也没有办法做到。

　　谈到我国为何一直没有大力发展区域性市场，据郭励弘分析主要是因为两大原因，第一，我国原来是计划经济，计划经济的特点就是政府配置资源，而金融是受政府垄断最为严重的领域。要从政府配置资源转到市场配置资源需要过程。尤其是金融这一计划经济控制的最后堡垒。第二，当初建立股票市场是为了国企脱困，但是区域性的资本市场则是帮助中小企业融资，他和国企没有什么太大关系。他主张建立区域性的市场和柜台市场，不要着眼于再建立全国性的市场。

　　对于切实地发展多层次的资本市场，尤其是低层次的股票市场，郭励弘建议，其实按照公司法的规定，只要是资本1000万以上就可以成立股份制公司，而且私募在省级部门就可以批。此外，十六大已经提出要为这种私募性质的股份提供流转的市场、也就是区域性市场。所以，一些有先见之明的省级政府完全可以向国务院申请开设低层次的、区域性的股票市场。即便不做全国性的推出，也可以在某些地区搞试点，比如说北京的高技术产业就苦于无处融资，又急于发展。北京市如果申请设立区域市场，根本无须重新立法。这样，中关村的上万家企业都可以发行股票(私募)，解决他们在发展中由于资金问题遇到的瓶颈。有了区域市场，北京还可以向金融中心的目标迈进一步。

　　华夏证券投行部总经理汪民生说：中国应该发展多层次的股票市场，让符合标准的企业愿意发的都去发股票。股市是一个市场化的体系，没有必要加太多人为的因素。制定好规则，让大家自由发展就好了。

　　关于中国资本市场诸多问题该如何解决的讨论，恐怕绝非一时之间就能盖棺定论的。但有理由相信，所有的探索都具有它的价值，所有的创新都具有它的意义。中国的资本市场无论经历多少曲折，最终总会朝着正确的方向前进。