王东京：产权交易任重道远

　　王东京，男，湖南安乡人，中共中央党校经济学部主任、《中国经济观察》主编、教授、博士生导师、享受国务院特殊津贴专家。长期从事中国宏观经济政策研究，多次参与国家有关经济政策的制定工作，著有《国际投资论》、《中国经济难题》、《中国政策选择》等10多部专著。

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产权交易任重道远     12月12日  星期二

　　文/王东京

　　北京产权交易所入住金融街，总经理熊焰先生邀我参观新交易大厅并讲话，参观当然乐意，为难的是要讲话。笔者从教10 数年，每天非讲即写，按理不应为讲话犯怵，问题是产权话题敏感，万一讲得不对别人胃口，个人挨骂事小，要是影响了北交所的名节，我可担待不起。

　　当然，这并非担心自己讲话走板，一介书生，一颗平常心，不刻意标新立异，更不想惊世骇俗。我的担心是，由于大家对“人”的假设不同，看事想问题，观点难免南辕北辙。几年前，我撰文介绍亚当·斯密的“经济人假定”，结果招来一片非议。遗憾的是，至今仍没人教我，离开了此假定，经济学到底如何做推理。

　　不知为不知。既然我不懂别的推理办法，那么本文的分析，还得仰仗经济人假定。由此出发，将重点讨论三个问题：第一，国企产权为何要转让？第二，资产转让如何定价？第三，产权交易所的功能是什么？这三个问题相互关联，也相对独立，为行文方便，我逐点来说。

　　先说国有产权为何要转让。归总的答案，是改善国资的运营效率。回顾改革的历程，国企改革起步于利改税，而后改行承包制，再走股改的路，其间中西疗法都试过，但效果皆不理想。何以如此？说千道万，推到底是产权主体缺位。倒不是说，国有资产名花无主，相反，国资属全民所有，政府文件白纸黑字写得清楚。但要提点的是，国资归全民所有，却非全民支配。国资的支配权，其实在各级政府手里，而政府作为代理人，再授权给企业经管者。如此一来，经营者只对政府负责，而真正的所有者，却变成了局外人。

　　问题在于，若经营者能以全民福祉为重，恪尽职守，让国资保值增值，事情也还简单。麻烦在于，经营者是经济人。经济学说，在给定的约束条件下，经济人要追求利益最大化。花自己的钱办自己的事，既讲节约又讲效果；花别人的钱办别人的事，既不讲节约又不讲效果。此推理不难理解，现实的例子俯仰即是。容易观察的，是房改后人们搞装修。你去问问政府的处长，自己家里搞装修与给机关装修办公楼感觉如何？只要对方说实话，感觉肯定不一样。我们经常看到有人装修办公楼吃回扣，结果东窗事发被法院判刑；可有谁见过，哪位处长自己家里装修也吃回扣，结果被老婆告到纪委而被纪委双规的呢？一个也没有吧！

　　是的，国企改革了20多年，至今乏善可陈，关键的原因，就在国家独资或一股独大。改制前，经营者用国家的钱办国家的工厂；改制后，经营者则用国家的股份办国家的公司。既然都是花别人钱办别人事，联系上面装修的例子，我们就不难明白为何国企总翻牌而机制未改。近些年，非公经济势如破竹，正因为它是花自己钱办自己的事，有既讲节约又讲效果的机制。可见，国企要转机建制，就得网开一面，让“非公”资本加盟。不然，非公资本进不来，投资主体不能多元化，企业机制就变不了。从这个角度看，国资转让势在必行。

　　再说资产转让如何定价。其实，这个问题已讨论多年。争论的焦点，是国资到底该按什么价格转让？学界有人批评当下存在国资流失，基本的理由，是国资转让价低于账面净值。林子大了，什么鸟都有，我不怀疑有国资流失的现象存在。但要指出的是，低于账面净值转让资产，未必是资产流失。8年前，我花16万买捷达王轿车，使用寿命20年，每年折旧5%，开了5 年，折旧4 万元，净值有12万元；若按里程寿命20万公里算，我开了5万公里，每公里折旧0.8元，恰好折旧4万，净值也是12万。可三年前我转让时，10万却无人问津。后来按6万转手，心中不免遗憾，但我明白，这不是资产流失，因为6万元已是市场的最高出价。

　　当年马歇尔讲得清楚，市价要由供求双方共同决定。按净资产转让国资，那只是卖方的供给价(成本价)，而需求价则由买方决定。倘若国资供不应求，炙手可热，那么成本价就是市价，此时国资转让若低于净值，那必是资产流失。假如情形不如此，结论就得跟着变。比如，如果国资供大于求，转让价则转由需求定，即使需求价低于净值，也不能算作国资流失。那么，站在供求双方的角度，资产的市价怎么定呢？让我们看经济学前辈怎么说。

　　美国经济学家费雪1930年出版《利息理论》，他有个著名观点，说资产价格是预期收入的贴现。比如某人花10万元种了一片果园，现在他要卖掉，请问果园值多少钱？从卖方立场看，自然不希望少于10万，可费雪说，果园的市价，并不决定于前期成本，起关键作用的有两点：一是预期收益，二是贴现率。假定果园预期年收益8000元，贴现率(按银行利率)10%， 果园的价格就是8万元。若贴现率不变，而假定年收益为1.5万元，则果园的价格为15万。

　　是精辟的分析。想想吧，假如你是买主，你手里有10万元，若存入银行年平均利息是1万元，你会花10万购买年收益只8000元的果园吗？当然不会。反过来，假如你是卖主，若果园的年收益是8000元，若银行利率10%，那么你也绝不会以低于8万元的价格出售果园对不对？

　　最后来说产交所的功能。直白地讲，产权交易所就是个平台，可千万别小看了这个地方，表面看，它只是个交易场地，但想深一层，它其实也是一种竞价机制。有了这个平台，不仅资产买卖可以达成，更重要的，是可以让众多的买家来这里竞价。上文说过，资产价格是预期收益的贴现。但预期收益是未来收益，具有不确定性；而且资产为不同的人使用，收益预期也千差万别。若无买方竞价，让买卖双方手拉手成交，就难保国资转让不吃亏。

　　还是举果园的例子。同样一片果园，张先生不懂经营，预期年收益仅8000元，但若由李先生打理，预期年收益是1万元。预期收益不同，资产贴现就大不一样。按贴现率10%计，张先生出价8万，而李先生会出价10万。假如没有产交所，果园出售的消息李先生不知，于是，也就没人与张先生竞买，如此一来，张先生就能以8万元买下果园。若这个果园是国家的，那么张先生还可能以回扣说动事主，按低于8万的价格成交。

　　由此观之，产交所不仅是个交易平台，而且也是个竞价机制。尤其在目前大量国资参与转让的条件下，它能防微杜渐，抵腐堵贪。眼下改革正在攻坚，，产交所在中国虽还是新事物，但生正逢时，任重道远。但愿产交所不负众望，努力践行公开、公平、公正原则，为推动国企改革大展身手、多多出力。

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