颠覆不相关理论的《公司金融理论》

　　□ 仁达

　　“不相关理论”是金融学中最为重要的基础结论，它包含了一个经济思想中最为惊人的结论。在1985和1963年发表的两篇论文当中，弗兰克·莫迪里亚尼和默顿·米勒认为公司不同的金融结构——包括股权和各种债务的比例以及股利政策等等——不会对公司的总价值产生影响。金融结构仅仅影响如何分配公司价值这块蛋糕，但不会影响这块蛋糕的大小。经理人和工作的所有者不应在诊断公司的运营、股利等方面浪费时间，应该努力使公司的价值达到最大。

　　“不相关理论”帮助莫迪里亚尼和米勒获得了诺贝尔经济科学奖(尽管毫无疑问，没有这些，这两位巨人也会获奖)。然而，不幸的是，它却让经济学家们对公司金融的研究倒退了一代。问题并不在于“不相关理论”是错误的，而是它仅仅在某些特定的罕见的情况下发生，与其说是规律不如说是例外。事实上，公司金融结果的选择影响着公司的价值。

　　公司在股权、负债等方面的选择将对公司的价值产生影响成为一本优秀的新书中最基本的论题，即图卢兹大学，让·梯若尔教授的“公司金融理论”。这本书已经远远超出了一本教材的目的，已经是有史以来经济学家第一次对公司金融理论进行的真实的、全面的概括。可能这正说明之前的经济学家们走得有多慢。

　　这本书颠覆了“不相关理论”作为金融学体系理论基础的地位。它从阿道夫·伯利与加德纳·米恩斯在1932年的一本讨论公司所有权和经营权分离的经典著作开始。他们发现，这种分离让管理者具备了一种自由处理权，这种权力的滥用是以牺牲股东利益为代价的。在过去的30年之中，经济学家们认真地分析了这种所谓的“代理成本”的问题，即因为代理人(管理者)对自由处理权的滥用而给委托人(股东)所带来的损失。

　　沿着这条思路，让·梯若尔教授试图在一个统一的框架下，来讨论公司金融理论中的各个问题。当前，很好地理解“代理成本”是任何经济学家分析问题的基本工具。因为经济学家们发现交易成本的问题很重要，所以他们认定在很多潜在的领域都会存在经理人和管理者之间的冲突。梯若尔教授将此分成了四类：不全力以赴、过度投资、守成策略(让股东等难于替换经理人)和牟取私利(如任人唯亲)。不幸的是，牟取私利成为近几年公司金融代理问题中最多的一种，梯若尔教授认为，这仅仅是因为牟取私利的行为相对其他几种而言，更容易被发现。所能见到的不当行为，只是冰山一角。

　　为了使其最简洁，发行债券可以控制代理问题(尽管不能完全解决)，因为一份债券在法律上迫使经理人在某个特定日期偿还利息和本金。而股权就要没效率得多，因为它并不要求经理人给予股东回报。但是梯若尔教授认为，最近几年的研究在如何降低股权的代理成本上取得了很大的进步。除了在公司的资产负债表里增加债券和股权比率，还有一种思想在上个世纪80年代获得了公认，它包括两种具体的方法：激励(比如股权分享)，使得经理人和所有者的利益连到一起；再就是更为严格的控制经理人。

　　确实，所有这些方法都不是完美的。不可避免的，经济学家发现所有公司金融的创新方法都同时具有优点和缺点。比如，当经理人躲在暗处时，股权分享计划能够鼓励经理人冒超出股东预期的风险去让自己从中获利(因为，股权分享计划中

　　让·梯若尔教授的“公司金融理论”一书填补了公司金融课程缺乏权威性教材的空白，将零散于各个领域的金融学研究，划归到一个统一和连续的框架中来，其意义是跨时代的。

　　书名：《公司金融理论》

　　英文名：The Theory of Corporate Cinance

　　作者：(法)让·梯若尔(Jean Tirole)

　　出版：梁晶工作室

　　中国人民大学出版社 合作出版