周春生：信贷管制最有效 小幅加息效果最差

　　文/周春生

　　进入2008年，中国的货币政策进入了一个比较关键的时刻，国内外宏观经济环境越来越复杂，增加了经济发展的不确定性。美国自次贷危机以来，不断紧缩的信贷市场环境加大了房地产市场的调整力度，其经济增长有可能放缓，为了促进其国内经济的增长，美国将加速降息的步伐。

　　中国正处于加息周期，国内本身就面临着流动性过剩的难题，这样一来，国际流动性的充裕加剧了国内流动性泛滥的局面。即便汇率政策取代利率政策成为主导，在不断演变的通货膨胀趋势下，持续加息的可能性仍然存在。

　　中国商业银行存款准备金率已经达到历史的最高值15%，可以调节的空间已经很有限，在2008年达到16.5%的水平应该说是极限了。去年以来，已经连续七次使用加息的手段，此外还有央票和特种存款等，但是综合来看效果都不太明显，流动性依然充裕，使得央行的政策手段显得捉襟见肘，在调控流动性方面表现得很被动。

　　从货币政策效应的影响次序来看，信贷管制最有效，提高存款准备金率次之，小幅加息的效果最差，这也就是屡次加息效果都不太明显的最主要原因之一。然而，对于货币政策来说，真正面临更大的挑战的还是汇率政策。人民币升值的压力很大，人民币升值是一个必然趋势。但问题在于，应该采取什么样的方式升值，是一次到位升值还是继续之前的缓慢爬行式升值。

　　2005年汇改以来，中国实行的是缓慢爬行式的升值方式。其主要背景是中国的经济结构中很大一部分是外向型经济，出口在我国经济增长中的比重很大，高达近40%，而且出口产品方面，大部分是劳动密集型产品，人民币升值对出口产品和出口企业的影响不可忽视，人民币汇率升值直接影响到出口产品的竞争力，进而影响到出口，最终传导到劳动力的就业和社会稳定层面。

　　因此，如果放弃缓慢爬行升值的方式转而实行一步到位的激进方式，对中国的出口而言有百害而无一益，甚至有可能将中国的大部分出口企业给扼杀掉，进而破坏中国整个国民经济。何况，一步到位的升值方式在操作上也不可行，因为人民币汇价到底应该在哪个水平是没有人能够说得准的，所以没办法做到“毕其功于一役”。

　　不可否认人民币采取缓慢爬行的升值方式是正确的，这种方式很好地保护了一大批出口企业，为这些企业适应新的宏观经济环境赢得了宝贵的时间。但时至今日，这种缓慢爬行的升值方式也暴露了其缺点，使得中国的汇率政策进入了一个艰难而尴尬的境地。人民币缓慢升值的汇率政策，延长了境外资金对人民币升值的预期，使得国际热钱近两年来一直虎视眈眈，并在人民币缓慢爬行升值的强烈预期下陆陆续续地蜂拥而入，潜伏在中国经济的各个领域，一旦某一天形势发生逆转，资金的出逃将对我国的经济和金融安全造成不可估量的影响。

　　持续的升值预期逐步将中国汇率政策带入困难的境地。从近期的数据来看，CPI数据呈现出三大特点，一是农村CPI涨幅高于城市；二是食品类价格远高于非食品类价格增长；三是消费品价格上涨高于服务项目价格上涨。预示着通货膨胀正冲破食品领域向其他领域蔓延，结构性通货膨胀可能演变为全面的通货膨胀。

　　中国今日的经济现状增加了宏观调控的复杂性，既要抑制投资过热，又要压制通货膨胀，还要防止因为信贷紧缩而引起银行不良资产上升。无论从哪一方面看，2008年的货币政策将面临更多的挑战。