曹远征：次级债危机不会演化为金融危机

　　展望2008权威专家系列访谈之八

　　次级债危机不会演化为金融危机———访中银国际首席经济学家曹远征

　　□本报记者 王妮娜 北京报道

　　美国次级债危机将度过有惊无险的2008年。中银国际首席经济学家曹远征日前在接受本报记者专访时表示，这场危机不仅触发了金融市场的敏感神经，还引发了人们对美国经济发展模式的深层次思考。

　　他认为，次级债危机还要持续相当长的时间，但不会演化为金融危机。今年次级债危机对中国经济的影响主要表现为美国经济增长放缓、中国出口下降带来的连锁反应。此外，如何用好衍生品市场这把“双刃剑”，对于中国有着深刻的启示。

　　还要持续相当长时间

　　记者：发生在美国的次级债危机在去年极大地冲击了全球经济。您如何看待这场危机的发展趋势？

　　曹远征：一般次级债持续时间为120个月左右。违约高发期通常在20、30个月以后，到40、50个月后逐渐缓解。美国的次级债出现问题的大部分是2005年发行的产品，从时点来看，只要度过2008年和2009年，情况就会好转。

　　我的判断是，次级债危机还要持续相当长的时间，但不会演化为金融危机。因为世界各国对付这种危机有了经验，而且不断加强跨国协作，所以波及范围有限。整体来看，2008年不会出现大问题，可谓有惊无险。

　　次级债风波让人们看到了经济全球化的新图景。一个始于美国次级抵押贷款市场的区区产品问题，却很快扩散开来。这说明，世界金融子市场之间的联系日益紧密，局部市场问题可能会引起其他市场的连锁反应，产品危机会引发金融危机。而随着全球经济一体化进程的不断深入，各国金融市场互相渗透，危机极容易在各国之间相互“传染”。

　　正是在这一新图景下，各国央行和监管当局充分认识到国际金融合作的重要性。联手通过公开市场操作和“最后贷款人”的角色向市场注入流动性，并果断快速地启用了诸如降息等货币政策工具干预市场，缓解了金融结构的流动性风险，避免了次级债风波的扩散，从而进一步避免了金融危机的爆发。

　　这种新局面与十年前亚洲金融危机时那种“隔岸观火”，甚至“以邻为壑”的货币政策形成鲜明对照。从这个意义上讲，建立和巩固国际金融合作机制，发展和扩大国际金融合作平台意义重大。

　　对中国来讲，一个重要的启示是：在世界金融市场联系日趋紧密的今天，摈弃那种被动防守、因噎废食的心态，以开放的姿态，在提高本土市场各类主体的抗风险能力的同时，积极参与国际金融市场的竞争与合作。

　　记者：在这个背景下，次级债危机对中国经济将带来哪些影响？

　　曹远征：因为中国资本市场是不完全开放的，我觉得，次级债危机对中国的影响并不是很大。这个事件对中国的影响主要在于，美国经济增长下滑所带来的中国出口下降和中国经济增长放缓。

　　事实上，除了金融方面，次级债危机引发的另一个核心问题是，美国经济的走向。美国进入本世纪，特别是高科技泡沫破灭以后，一直没有找到经济发展的合理模式。上个世纪80年代，住宅、汽车、钢铁曾经是美国的三大支柱产业；后来，新经济下的高科技泡沫破灭，美国一直没有找到新的支柱。尽管我们看到它的经济增长很强劲，但这种繁荣主要是靠消费拉动———美国高负债、低储蓄、寅吃卯粮的模式支持了经济高速增长。问题是，这种模式能支持多久？次级债危机只是一个现象，它背后的深层次问题是：没有新的增长点，美国经济还能走多远？

　　记者：您如何看待次级债危机中主权基金对一些金融机构的注资？

　　曹远征：次级债危机正在发生过程中，损失到底有多大还不清楚。参与交易的金融机构，如果有损失的话必须计提拨备，进而会影响资本充足率，为了保障业务规模，一些金融机构就需要补充资本金，于是就愿意以较低价格出让股份。所以，价格相对比较有利，是一个入股的好时候，是划算的买卖。但划算不划算是对损失多寡的估计，是不是便宜到抄了底，这个不敢说。

　　及时补充流动性以稳定信心

　　记者：这场危机对于中国金融市场发展有哪些启示？

　　曹远征：金融管制的放松与金融产品的创新是金融发展的大趋势。但同时，放松和创新使得风险加大，必须时时警惕。纵观并反思这次美国次级债风波，可以得到以下几点启示：

　　首先，金融市场的运行规律日趋复杂，金融危机发生的机理也在变化。但是，它与实体经济的联系依然是最本质的关系。

　　本世纪初，在高科技泡沫破裂之后，美联储为刺激经济，在多次降息的同时，放松金融管制。一方面，降低信用标准，鼓励商业银行向信用等级低的借款者放款；另一方面，允许金融机构以低成本的借贷投资于高风险资产，允许投资银行为扩大利润来源不断设计结构复杂、高杠杆的衍生品提供给客户，对冲基金大量涌现。信用衍生品交易规模在近年来飞速扩张，逐渐与实体经济相脱节，房价开始脱离居民现实收入和未来收入能力的支撑。

　　其次，金融市场的过度反应和预期自我实现，会加剧金融波动的程度，甚至会导致危机。市场信心已成为货币和监管当局管理的重要内容。在衍生品市场日益发达、各个金融市场联系日趋紧密的今天，市场的过度反应、投资者信心的动摇会波及金融市场全局。

　　记者：中国衍生品市场发展可吸取哪些教训？

　　曹远征：衍生品市场的发展是一柄“双刃剑”，其相关产品虽然可以对冲风险，但不会消灭风险。加强对衍生品市场的风险控制和监管是核心。

　　衍生品是提供流动性和分散风险的重要工具。然而，衍生品也使得各类金融机构以流动性为链条，捆绑在一起。一旦链条某个环节出现问题，便会引起连锁反应。

　　次级债风波表明：复杂的数学模型和产品结构使得投资者与初始贷款人之间信息不对称，难以准确估计违约情况；而金融衍生品的高杠杆性使得实体经济的问题被加倍放大成为可能。加上很多金融衍生品缺乏公开、透明的交易市场，投资者需要自己评估价值，不同估价方法得出的结果差异很大。因此，除金融机构本身提高风险管理水平外，货币和监管当局也应加强对金融衍生品市场的管理。