余永定：反通胀要谨防误伤

　　展望2008 权威专家系列访谈之一

　　余永定：反通胀要谨防“误伤”

　　——专访中国社科院世界经济与政治研究所所长余永定

　　在执行以反通胀为主要目标的宏观经济政策时，要注意防止“超调”，货币政策还要提高精确性，要防止造成 “误伤”

　　外国投资者除考虑相对收益等因素外，还要考虑中国的资本管制、交易成本、市场风险等因素。是不是中美利差消失，资金就一定流向中国？我认为不一定

　　资本管制越是无效，升值的速度就应该越快

　　调整要素价格是必要的，但这种调整必须以不进一步恶化通胀形势为前提。要素价格的调整会影响国际收支平衡，但它不是促进贸易平衡的工具

　　□本报记者 郭凤琳

　　2008年无疑是充满不确定性的一年：无论是来自美国次贷危机的影响，还是国内的通胀压力，都给中国经济增长带来缕缕阴影。

　　在此背景下，宏观调控政策尤其是货币政策该如何出手？记者日前专访了中国社科院世界经济与政治研究所所长余永定。他认为，目前中国存在产能过剩和较大通胀压力并存的局面。因此，在执行以反通胀为主要目标的宏观经济政策时，要注意防止“超调”，货币政策还要提高精确性，要防止造成 “误伤”。

　　2008年出口面临不确定性

　　记者：您认为2008年宏观经济走势最值得担忧的问题是什么？

　　余永定：原来比较担心资产泡沫和通货膨胀。尽管这些问题依然存在，甚至还可能恶化。但政府已经确定了“双防”的方针，如果中央经济工作会议的精神能够得到很好贯彻，相信2008年资产泡沫和通货膨胀都能较好控制。

　　我现在比较担心出口。一方面，2008年世界经济增长将减速，美国经济增速或下降1个百分点；另一方面，人民币升值速度正在加快。从理论上说，世界经济增速(特别是美国经济增速)下降和人民币升值，通过收入效应和价格效应会导致中国的出口增速下降，进而对中国经济增长产生不利影响。假如2008年顺差增速降为0，即维持2007年的3000亿美元左右规模，在其他因素不变的情况下，中国GDP增速可能会下降3个百分点。这就到了经济增长必须保证的底线。如果顺差零增长或负增长，中国应该通过刺激内需特别是消费需求，来抵消外部需求减少带来的负面影响。因此，贸易顺差增速下降必须控制在一定范围内，以免影响实现经济增长速度不低于9%的目标。

　　许多经济学家认为中国的贸易顺差是结构性的，即使世界经济增速放慢、人民币升值加速，2008年中国贸易顺差还会继续保持较快增长态势。这种说法有一定道理。中国贸易中加工贸易所占的比重超过50%。由于加工贸易中进口与出口高度相关，进口会随出口减少而减少，因而贸易顺差不会随出口的减少而等量减少。

　　但是，在加工贸易占支配地位的情况下，贸易顺差的价格弹性较小，其收入弹性却可能较大。在加工贸易中，因出口减少而闲置的资源很难向非出口部门转移，增加进口替代产品的生产。因此，出口(或增速)减少会导致贸易顺差(或增速)减少，并造成企业倒闭和工人失业。贸易顺差增速下降，甚至贸易顺差减少本身不但不是坏事，而是调整经济结构所必须的。但事情不能做过，我们不能不考虑“过调”的情况。

　　中国的各行业协会都应该对2008年的出口形势作出预测，在此基础上，政府应该制定出预案。宏观经济部门，如发改委、央行、财政部和商务部等，必须加强协调，考虑如何刺激内需来弥补外需不足，以及如何让出口企业和失业工人平稳转型，避免产生经济、政治上的不稳定。在这一过程中，财政政策应该发挥重要作用。

　　货币政策工具应多样化精确化

　　记者：对于通胀压力和产能过剩并存的局面，宏观调控政策如何才能不“一刀切”？

　　余永定：经济学上存在所谓“有多少目标就应该有多少手段”的说法。在面临多重目标的情况下，为实现目标，必须使用多重政策手段，而且要掌握好“度”。既要防通胀、又要防经济增速大幅下滑，这就要求我们运用多种政策手段。例如，应该在使用货币政策抑制通胀的同时，使用财政政策防止经济增长速度大幅下滑。又如，为了减少流动性过剩，可以继续对冲，但进一步紧缩，可能会造成企业流动资金贷款减少，进而影响企业的正常生产和产品供给。此时，某种具有针对性的信贷控制恐怕就成为不得已而为之的次优解决办法。再如，在通胀预期已经形成的情况下，进一步对冲不一定会改变“储蓄搬家”的现象。要防止居民持币意愿进一步下降，就需要提高存款利率使实际存款利率为正。所以政策工具，包括货币政策工具应该多样化(“多种”化)，从而使工具的运用“精确”化，否则就会“脱靶”，就会造成误伤。

　　应努力接近正利率目标

　　记者：加息可以起到抑制通胀的作用，但现在中美利差进一步缩小并趋向反转，很多人担心这限制了央行加息的空间。您如何看待这个问题？

　　余永定：到目前为止，似乎还不必为这个问题过分担心。正如前几年经验所证明，外资流入主要是投资具有高回报率的资产市场。可以稍感安慰的是，现在国内资产价格都比较高，在这种情况下，外资流入的积极性到底有多高需要进一步研究。人民币升值预期对外国固然有很大吸引力。但这并不是问题的全部。外国投资者除考虑相对收益等因素外，还要考虑中国的资本管制、交易成本、市场风险等因素。是不是中美利差消失，资金就一定流向中国？我认为不一定。

　　当然，随着中美利差进一步缩小、随着中美资本市场形势的变化，央行最终会丧失升息空间。但现在还不存在这个问题。我以为限制升息空间的因素目前还主要来自国内而不是国外。例如，必须考虑加息对按揭贷款的影响，对实体经济的影响等。

　　至于加息幅度，要根据实际情况而定。这是一个要由央行根据实际情况摸索的问题，很难根据理论推断。正利率是个方向，何时实现应由央行来把握。但有一点要让大家明确——央行在努力接近这个目标，而不是离这个目标越来越远。由于产能过剩的存在、房地产借贷市场的脆弱性以及2008年存在的诸多不确定性，加息应是渐进的，其效果应是逐渐积累的，不能指望马上见到功效。

　　名义汇率升值可“一石二鸟”

　　记者：您认为下一步人民币汇率形成机制改革的重点应是什么？

　　余永定：说起来很简单，就是让汇率越来越多地由市场供求关系决定。

　　我个人认为，央行干预外汇市场应该考虑几个因素：第一，使汇率水平能随利率的上升而上升，吸收因中外利差缩小所产生的流动性过剩压力，从而为利率政策的运用提供必要空间。第二，独立于升息的需要，利用名义汇率升值抑制通胀，从而减轻升息压力。第三，独立于宏观调控的考虑，从改善国际收支结构的需要出发，允许人民币适度升值。第四，资本管制越是无效，升值的速度就应该越快。第五，严密监督进出口的变化，避免出现汇率的“过调”。第六，是否已经准备好必要的金融工具，使企业能够锁定汇率风险。

　　应该明确，升值速度并非越慢越好。例如，升值过于缓慢，会使外国资本(这里指通过合法途径流入的外资)得以从容不迫地廉价购买中国资产，或取得套汇、套利收益，造成中国经济的福利损失。

　　在综合考虑以上几个因素后，我们或许可以推导出一个最优升值路径。但这在现实中是无法做到的。决策者只能通过试错摸索出一条尽可能好的升值路径。

　　记者：现在关于加快人民币升值以缓解通胀压力的呼声越来越强。如何看待汇率在抑制通胀中的作用？

　　余永定：在从紧的货币政策中，信贷紧缩、对冲、加息等都是必要的，但对实体经济都有负面影响。这时让汇率升值，虽然对出口有冲击，但可以使进口价格下降，从而抑制通胀，因此应该让汇率政策分担央行货币政策的负担。

　　不过，在抑制通胀的过程中，对于中国这样一个大国来说，不能认为汇率可以扮演一个主要工具的角色。虽然汇率政策客观上有助于抑制通胀，但它终究是贸易政策工具。央行还是要在抑制通胀这一目标引导下，主要运用传统货币政策工具，如减少货币供应量、控制贷款、提高利率等抑制通胀。为了使央行有运用货币政策抑制通胀的空间，央行有必要减少对外汇市场的干预，让人民币汇率有更大的灵活性。用西方经济学的语言，就是对汇率要更多采取“善意忽视”的态度。2003年以来对汇率的讨论一直是围绕着如何改善贸易顺差和国际收支平衡这一问题进行的。在当前的讨论中，又加入了通胀这一因素。无论如何，利用名义汇率升值抑制通胀的设想要比利用通胀、提高工资等办法促进国际收支平衡的主张合理得多、副作用小得多。同其他主张相比，只有名义汇率升值具有既有助于改善国际收支平衡又有助于抑制通货膨胀的“一石二鸟”的作用。

　　调整要素价格是必要的，但这种调整必须以不进一步恶化通胀形势为前提。要素价格的调整会影响国际收支平衡，但它不是促进贸易平衡的工具。

　　2008年注定将是中国经济不平凡的一年，挑战和机遇并存，不确定性与增长共生。无论是来自外部的美国次债危机走势、还是国内的通胀和经济形势，都显得扑朔迷离。如何准确把握2008年经济大势，无疑是投资者们都想获得的答案。从今日起，本报推出系列权威访谈，借专家的慧眼，瞭望经济金融风云变幻。