沈明高：美国次债危机没有想象中那么可怕

　　2007年12月13日下午，第五届中国经济展望论坛邀请到银监会业务创新监管协作部李伏安主任、北京大学中国经济研究中心霍德明教授以及花旗银行中国区首席经济学家沈明高教授一起来探讨“中国金融体制改革和金融风险”。下面是花旗银行中国区首席经济学家沈明高教授在发言。

　　沈明高：这个问题是很有意思的问题，如果坐在去年的时候，来想明年会发生什么事情，今年这一年有两个意想不到的事情，起码我没想到。第一个是次贷危机，次贷危机发生以后，我很不理解为什么美国这样成熟的市场它的定价会出现这么大的偏差，因为次贷危机在事前大家都知道这是高风险行业，次贷跟正常贷款的利差在五个百分点左右，相当于风险溢价。事后发现次贷风险溢价显然不够，当初如果是10个百分点差距，差不多能够把风险概念过去。第二个意想不到的事情，中国猪肉价格能够主导全年宏观调控政策。次贷的问题到底在哪里，这是金融创新的必然结果，我的理解什么时候会出现泡沫，什么时候会出现危机。当新生事物，在市场上从来没有见过，就会有一个定价的问题，比如说美国2000年科技泡沫破灭，最直接的原因就是新经济的概念不知道怎么定价，有些公司只要说我是新经济概念，没有盈利，也可以上市，股价可以一百美金，两百美金，甚至上千美金。后来投资者发现这个没有值那么多钱，就破灭了。

　　次贷危机原因有两个方面，很多银行或者贷款机构发放了刺激房地产贷款，转身通过资产证券化方式，把刺激房地产贷款的风险转嫁到次级债的投资者。这次房地产泡沫危机，银行倒闭还是很少，比80年代初那次差距很大。风险在银行有，但是不完全在银行，还有其他次级债投资者。第二就新在次级债本身跟金融衍生工具，结构性金融衍生产品在一起，很多这些工具里柔进去了次级债，最重要是次级债回报高，风险也大。这些金融衍生工具，金融衍生产品的结构性产品大发展，使得整个市场对次级债的风险承受能力大大提高。美国房地产泡沫破灭，房贷危机，现在不能完全找到谁是次级债的真正受害者，或者说刺激房地产贷款的风险到底在哪里，对美联储，对很多监管者来讲不是很清楚，刺激房地产贷款的危机远没有结束，未来12个月成为最关键的时候。

　　大家都分散一下风险，就消化了，事情就和平落幕，次级债不是在银行，在其他投资者那里突然爆发出来，爆发以后就影响了投资者对整个资本市场的投资信心，有可能导致比较大的金融危机。这个可能性还是存在的。

　　有一个教训，新的金融产品，新的概念，就隐藏着一些危机。如果说你怕危机，不让它出台，这些产品永远不会出现，你只要让它出现的时候，对它的监管，需要有一个特殊的监管政策，也就是不能限制它存在，但是你要通过其他途径来衡量这样的金融产品它的风险到底在什么地方。联想到国内金融创新通常有一个担心，我们对它的风险不了解，所以不让他去出台，不让他尝试，最后看上去风险比较小，但是它的代价也是很大的，它的代价是所有投资者都满足不了我们的金融需求，企业满足不了我们的金融需求，对整个经济发展是有害的。

　　从这个角度美国次级债危机，美国出现金融危机，在一定程度上，不像我们想象可怕，当次级债危机过去以后，美国监管当局会重新认识到金融衍生工具，资产证券化这些工具好的一面和坏的一面，我们可以出台一些新的监管政策来限制坏的一面，发展好的一面，这本身也是资本市场，金融市场学习的过程，可以想像像美国成熟的资本市场，也有一个学习的过程，我们中国这个学习过程更长了。我们不能简单地为了防范金融风险过分强调资产的安全，好像所有的都是在我们可控范围内，试点能够推进，事实上有些东西，不实践，永远不知道风险有多大，这是刺激房地产贷款危机对国内的金融市场发展的一点启示。