王建：2020年我国股市规模可能会到650万亿

　　2007年11月27日，由中国经营报主办的“2007中国企业竞争力年会”在北京召开。新浪财经独家图文直播本次会议。以下为经观经济学会秘书长王建演讲。

　　王建：前一段我写过一篇文章，就是《中国股市规模前景研究》，这篇文章写完了，我受到很多方面的关注，有些是质疑，有些是兴奋又不敢相信，说你怎么说中国股市规模这么大？我是长期研究宏观经济，不是研究股市的，为什么会研究到股市这个规模，就是因为我从今年开始兼了一个职务叫中国招商证券的首席经济学家，他们要开一个会，给我出了一个题目，我就写了这个文章，我不是金融领域，也不是证券领域的专家，和李扬所长这些金融学家相比我差远了。

　　但是研究宏观经济也有一个好处，看问题不是在这个领域里面看，是首先看这个领域的外部环境，然后看它和其他领域之间彼此影响的关系，所以我可能比研究证券市场的人反而会有更宽一点的视角，所以今天有些学界的朋友说，研究股市规模的人，很多人早就想研究这个，到2020年，或者更长远的时候，中国的股市规模应该有多大，但是好长时间没有研究出来这么一个结果，我就冒然了写了这篇文章，有了这么一个结果。

　　我今天给大家介绍一下，我为什么说到2020年我国股市规模甚至可能会到650万亿人民币，成为全球最大的资本市场。研究股市规模实际上就是两个因素我们需要关注的，一个因素就是市盈率，一个因素就是企业的利润，就是进入股市的企业利润，那么企业利润乘以市盈率就是股市规模，这是一个很简单的道理。市盈率这个问题是比较复杂的，因为很多人都在研究，而且在不同的时期市盈率变化非常大，美国股市暴跌的时候，当时市盈率只有十几倍，87年美国股市10月份又演了一次黑色星期五，当时的市盈率也是十几倍的样子，就出现了这样的情况。到了2000年，美国的纳斯达克股市泡沫破的时候，它的股市到了100倍，从十几倍到一百倍都有股市泡沫的破裂，我们拿什么衡量呢？我研究的时候发现这个问题说不清。但是发达国家有一个比较长时间的市盈率的平均值，股市是围绕着一个平均值在上下波动，这实际上就是经济学上讲的“科斯病”，就是讲的如果你的市场安排的不合理的话，市场的力量会去纠正它，所以长期的平均值应该是可以作为一个参考值。

　　比如说美国500个长期的市盈率大概就是15倍的样子，我觉得这个就可以作为我们的一个参考标准，但是中国的企业利润增长速度特别快，企业的盈利能力特别强，发展中国家和成熟的工业国家就是不一样，你考虑到成长速度差别的时候，情况就有变化，因为如果你对两支股票投资，你的投入一样，你的利润额也一样，但是这两支股票的利润增长速度差三倍的话，市盈率就是差三倍，就是这样一个简单的道理，上市公司今年以来都是很高的，五六十，六七十的水平，企业长期的增长速度无是7%，我们如果是一个20%的话，我们的速度比它高出三倍，我们的市盈率是它的三倍，我觉得这个很正常。那也就是说，中国股市市盈率四至五倍应该是一个比较合理的界限，我们的市盈率应该是它的三倍，这样我们就有一个市盈率的计算的基础。

　　剩下来我们就要研究中国股市的利润能够有多少，研究股市的利润首先要研究中国的企业利润是多少，2006年大概企业的利润是2.3万亿，其中70%是来自于工业企业，我们要研究工业产值在未来的增长速度是多少，因为工业企业利润是工业产值的一部分，我们现在增长很高，工业GDP都在接近15%到20%之间的很高的速度在运行，但是如果我们讲长期的话，很高的这种速度也不会长期保持。那么如果说到2020年中国的GDP能够保持在一个8%的增长速度，在工业化过程当中，一般来说到工业化的中后期，服务业产值都会出现上升的情况，但是因为我们处在一个工业化速度比较快，另外全球化也在推动的中国工业的发展，所以我看到2020年，甚至到2030年，中国的工业GDP在三四产业当中的比重都不见得不下降。所以这样的话，我就设定了工业产值的增长速度和GDP的增长速度保持同步，大概是八个百分点，年均8%的增长率，如果有一个8%的增长率，我们又考虑到现价利润，我们还要把工业产值换算成现价的工业产值，大概GDP的指数我们按照3%来计算，那么这样的话，工业产值的现价速度大概是11%的年均增长率。如果是11%的话，那么到2020年，我们工业利润就会从目前的水平达到16万亿，那么16万亿，如果是工业利润占到全部利润的70%，那么整个的企业利润应该是23万亿，这又是一个数字。

　　如果有一个利润的增长额，我们还要考虑有多少利润会进入到股市，我算了一下，06年按照国家统计局的计算数字，我们有一个企业利润的数字，大概就是流入股市的利润大概是全部企业例如的不到12%，就是接近12%，但是一般发达国家的流入利润都在70%左右，那么我们从12到一个比较成熟的资本市场的只有，我们有一个数字，如果到2020年流入股市的企业能够达到一半的话，达到50%的话，那么进入到股市的企业利润应该是11.5万亿，11.5万亿，刚才我讲了，企业的总利润是23万亿的一半，如果乘以一个45倍的市盈率，我们的股市总规模就是520万亿，这是我计算出来的一个过程，就是用的什么数据，怎么计算出来的这个520万亿。

　　但是我觉得我们还应该考虑一个重要的现象，这个也是刚才金碚所长的一个问题，就是上市公司目前的投资利润增长速度特别快，越来越提升，现在有不同的观点，有很多人比较反对上市公司的投资性利润，认为这个是带着泡沫的性质，更应该关注的是它的主营利润，不应该提倡上市公司投资利润的增长。但是我觉得我还是有不同意见，因为中国的企业，我们目前是处在一个生产要素价值迅速提升的过程，那么这个生产要素价值的提升就必须得通过上市公司的投资活动，然后通过股市来反映，因为股市是产权交易市场，我们的产权实际上是生产要素价值的提升，应该是通过资本市场投资活动来反映。

　　为什么现在我们进入了一个生产要素价值快速提升的时代呢？资本要素的应用，利率在全球大概可以拉平，但是劳动力和土地是很不一样的，比如说中国现在正在进入到重加工业时代，重加工业需要吸纳大量的高素质的劳动力，大量高素质的劳动力，实际上就是提升了我们生产要素当中的人力资本，那么高素质的劳动力它的价值是一直提升的，它创造价值的能力，工资水平等等本身也是需要上升的。另外一个更重要的方面就是土地的价值。我在参加“十一五”规划的过程当中，我们也知道，“十一五”规划当时说我们的土地是18亿亩到2010年，但是规划提出来的当年，06年国务院就改到，就说土地18亿亩要使用到2020年，但是2020年我们还没有到人口高峰，2030年是中国的人口高峰，但是那个时候实际上我们土地并没有减少。为什么现在出现了由实体价格推动了CPI的上涨，就是因为我们十年的粮食大丰收，今年的产量刚刚过5亿吨，但是98年中国的粮食总产量已经是5.12亿吨了，5.12亿吨，8年以后现在还不如8年前的水平，但是我们的人口增长了8千万，我们的人均收入水平提高以后，食品的绝对消费量上升了一大块，这样的话，对食品产生了一个刚性的需求，但是工业化、城市化的建设不断的减少，所以食品的生产能力受到了极大的影响，这也是国务院提出来，一定要在2020年要守住18亿亩的原因，所以我认为我们一定要守到2030年人口高峰过了。

　　这样的话，未来23年之内，我们可以拿出来用于城市化、工业化建设的土地只有2700万亩，相当于目前城市建成区的面积我们只能再增加36%，但是如果在未来二三年，中国的GDP以8%的增长率上升的话，那么未来我们的人均GDP还要增加8倍，那么土地只能增加36%，也就是说单位土地的产出率要增加6倍以上，什么是地价提升的因素呢？就是单位土地产出率的提升，所以地价的提升一定是长期的因素，地价的提升有生产要素提升价值的成长方面，怎么能够反映出来上市公司的企业在并购的过程当中对各种生产要素价值的评估，然后在上市公司的投资利润当中获得反映。所以从这一点来说，我认为我们在上市公司的投资利润这方面，我们是应该采取有利的政策，有利于上市公司去增加他们的投资利润，这个是我们生产要素价值上升的一个重要通道。

　　如果这样的话，大概现在上市公司的投资利润，未来我算到它占到整个股市利润的四分之一，如果把这四分之一的利润再加进去的话，那么我们整个的股市利润要增加四分之一，增加四分之一，你再乘以45倍的市盈率，那就是我刚才说的，就是股市总规模2020年可能达到650万亿。人民币现在正在不断的升值，目前已经突破了7.4到7.3多了，按照现在每年3%的平均增长速度，大概推算到2020年，我们对美元的汇率应该是1：5，如果是1：5的话，650万亿如果除以5的话，我们股市规模就应该达到100万亿，100万亿的话，和美国27万亿的股市，虽然它也会增长，但是我们增长的会比它还要快，那么中国就可能成为全球最大的资本市场。

　　在这个过程当中，我觉得我们现在需要关注最重要的一点，在中国的股市发展的过程当中，我们现在不能够开放我们的资本市场，如果现在开放我们的资本市场，我们就会把中国人民辛勤劳动创造的财富拱手送给外国人。刚才我讲的未来的十几二十年，中国生产要素将提升最快的时间。但是中国现在是最大的一个价值洼地，咱们知道中石油现在很抢眼，中石油现在的股值香港的H股市场只有17美元，而和中石油一样的美国公司的股价每股95美元，还有一个去年平均的股价是85美元，我们现在平均的股价是2.5美元。这么一个价值，当然现在也有人说，中国股市太高了，有人还提出来中石油到底有多大，问题是在于艾森美孚的股权都是可以流通的，而我们现在中石油的A股加H股就是几个百分点，我们现在对股市的股权的供给是采取严格控制的办法，供给和需求拿一点股值来定义是有问题的，如果中石油把70%都投入到市场，你想想会有这么高的股价吗？完全是两回事。

　　从现在来看，我们有一个非常长远的股市价值升值前景，现在如果把外国人放进来，他控制我们的股权，他把我们的财富拿走了，把未来的升值空间控制在他们自己手里了，所以十七大报告里面有，就是让中国人民享有更多的财产生活。怎么创造条件呢？最重要的条件我认为就是我们的资本市场开放速度能有多慢就多慢，能拖多久就多久，谢谢。