冯科：最佳外汇储备规模

　　我国5000亿美元左右的外汇储备规模，足以应付外汇可能遭遇的内外部挤压冲击

　　-冯科

　　从仿生经济学的角度看，外汇储备与糖等营养成分一样，并非越多越好，过多的储备与营养过剩所产生的代谢综合征类似，会使经济处于失衡状态。当前外汇储备增长过快形成的流动性过剩成为推动通货膨胀的原动力。因此，什么样的外汇储备规模才是最佳的，这个问题值得深思。

　　2000年以来，我国外汇储备增长迅猛，由2000年的1655.74亿美元外汇储备余额，增长到2006年的10663.44亿美元。仅仅半年时间，2007年上半年，我国外汇储备余额达到了13326.25亿元，比2006年末增加了2662.81亿美元。深入分析可知，人民币升值以及国际收支顺差是造成中国外汇储备迅猛增长的主要原因。

　　考虑到我国外汇储备80%配置的是美元资产，以及人民币长期升值预期，因此，积极的外汇储备管理对于我国国民财富而言非常重要。否则，在美国推行的美元贬值策略中，中国将失去大笔财富。

　　最初，持有外汇储备主要是为了满足政府进口货物(如先进机器设备)的需要，在改革开放初期，提出积极创汇、藏汇于国的政策可以理解。而1997年爆发的亚洲金融危机，让许多国家认识到外汇储备还具备这种抵御突发性的金融危机或者是巨额投机资金的冲击作用。但过多的外汇储备又会造成经济的内外失衡。

　　那么，什么样的外汇储备规模才是合适的呢？

　　一般而言，充足的外汇储备需要同时考虑外汇的外部挤压以及内部挤压这两种因素。外部挤压通过短期内到期的外债来衡量；内部挤压用M2的一个可能比率来衡量，因为在面临冲击的时候，在不采取换汇限制的情况下，本国居民也会拿存款兑换外币。通常用WK指标衡量外汇储备充足性，即“短期外债水平+M2×k/e”,表示稳定长期对外清偿能力所需要的外汇储备水平。(这里k是预计的M2换成外汇的比率，e是

　　2007年上半年，M2为37.8万亿元人民币，人民币汇率中间价7.6155。而截至2007年3月末，我国外债余额为3315.62亿美元(未包括香港特区、澳门特区和台湾地区对外负债，下同)，比上年末增加85.74亿美元，增长2.65%。其中，短期外债(剩余期限)余额为1906.33亿美元，比上年末增加70.05亿美元，增长3.81%。按照惯例，对于固定汇率制国家，k这个值通常选择10%～20%。因此，当k取10%时，我国外汇储备需要的规模为6869.9亿美元。但是，考虑我国长期的

　　此外，根据香港的外汇管理经验，我国的外汇储备也可以分为两部分，一是“货币资产”，另一个是“投资资产”。“货币资产”主要配置美元、欧元、日元、澳元、港元以及一些新兴国家和地区的货币，其资产规模大约相当于5000亿美元左右的外汇储备。无疑，“充足性”、“流动性”、“安全性”是“货币资产”的首要目标。而“投资资产”则注重外汇储备的“收益性”。2007年上半年，我国外汇储备13326.25亿美元，因此，大约有8000多亿美元的外汇储备可以作为“投资资产”由国家外汇投资公司进行管理。

　　目前，国家外汇管理公司管理的首笔外汇储备资产为2000亿美元左右。可以预期，在获得进一步的管理经验以后，国家外汇管理公司将加快步伐增加“投资资产”的比重。因此，视乎通货膨胀的表现以及资产价格的波动情况，持续的特别国债发行可以预期，紧缩性的货币政策在近年内将得到持续。

　　(作者为北京大学经济所