李开发：央行组合拳力度不够 矫枉必须过正

　　李开发

　　从5月18日央行三项重要的货币政策一起出台后，虽然反响很大，但股市并不当回事，上涨依然上涨，一个新的重大调控措施仅仅几个小时后就被证明没有效率，这也是让人惊心。当然更值得人们理性思考。

　　回顾今年以来央行的一系列调控，看上去各有针对性，比如说，提高存贷款基准利率是抑制投资，削减宏观经济过热；提高准备金率大约可以从市场上退出近1000亿元人民币，可进一步制约流动性过剩的问题；扩大汇率浮动空间看上去是调整国际收支，防止炒作热钱。笔者认为除了眼前的直接对象外，还有更深层次的调控目标。

　　众所周知的是，目前的中国经济一面形势向好，GDP增长速度稳中有升，投资持续增长，国际贸易行情中也处于升市状态。但是经济的深层次的矛盾也逐步加剧。从现象上看，CPI以3%左右速度增长，负利率鼓励人们把存款变为投资，但从深处研究，国际热钱继续豪赌中国

人民币升值，中国楼市的高额回报且中国的房地产贷款的风险防范体系有利于投资楼市并能全身而退，这样热钱拥入中国金融市场处于一种进可攻退可守的状态。近些年来，大量的民间金融越来越热，在市场经济的巨大的开放性与流动性面前，采用许多习惯的控制手段效果越来越不明显。最近几个月的态势是，楼市开始冷却降温，大量热钱没有投机空间，纷纷涌向股市。股市黑嘴与坐庄机构哄抬市场，其影响之大甚至导致许多退休的老头老太太也纷纷取钱守在股市。近半个月来，每天新涌入的股民开户数高达30万之众，看着自己的钱或者叫纸上财富连续升值，没有人愿意安全撤出，因此股市一路高升，在突破4000点大关之后，依然未见挫峰势头。有股评人说，可望冲至5000点。在这种形势下，央行出手组合拳警示，主要是防患于未然，使其上涨的势头得到有力的抑制。如果股市突然大幅度下挫，众多股民的资产大幅度缩水，必然会带来经济的剧烈波动，影响国家经济的稳定与民众的情绪。

　　今年以来，央行已经五次提高存款准备金率和二次加息。但相关措施效果并不明显。这说明，中国经济的过热与不均衡的问题是严重的，也是清晰的。有多项原因说明中国经济的过热与不均衡的问题，其中最主要的一是楼市，二是股市。

　　中国的楼市目前有两大问题。一个是房地产业疯狂发展导致其它产业资金短缺，整个国民经济失衡。按照国民经济的产业分工，三大产业中，房地产属于第三产业。第三产业有12个大类，其中有一类是建筑业，在建筑业的6个小类中，房地产是其中之一，本名称为房屋开发。按照国际投资的分类来测算，通常情况下，在全社会的固定资产投资额中，房地产类投资一般仅占7-8%左右，通常不超过10%。而中国的房地产业的投资，在最近的四年，可以得到的数字是，北京持续达到50%，上海达到40%，其它如广州、南京、武汉、深圳等也是比例很大。许多城市有半数以上的新增贷款是房地产有关项目，半数新增GDP也来自房地产，有的城市有30%甚至更多的财政收入来自房地产。这种情况说明房地产成了这些地区经济的唯一支柱与动力引擎。笔者做过调研，许多大城市的主要银行有50%甚至60%的贷款与房地产有关。与之相对应的是，许多产业由于缺少资金陷入困境。2004年河北有个孙大午事件，大午集团在管理很好、产品很好、效益很好的情况下贷不到款，不得已搞集资，违反了国家的金融政策，一度被送进了班房，舆论哗然。近六年中，有媒体报道，在工商部门登记的工商户大量缩水，有专家研究，全国28个产业中21个产业的龙头企业经为跨国公司所收购，外资收购狂潮势头不减。虽然相关研究的准确性需要调研，但房地产业显然是剥夺其它产业的正常运行资金的罪魁祸首。尽管有不受银行监控的大量地下资金流动，可帮助企业解决生存问题，但是非法的高息融资无疑也为企业的发展产生巨大的负作用。

　　第二是房地产拉动的经济增长本身不可持续。房地产本身拉动的最没有技术含量的底层产业。从实际生活来解读，拉动的钢铁产业，是最没有技术含量的锣纹钢生产，另有部分铸钢、防盗门及不锈钢窗生产；拉动的建材，是砖瓦行业，是水泥、陶瓷、玻璃、塑料门窗生产，拉动的森林工业事实上就木材生产，所谓化工生产不过是涂料油漆，所谓机电产品就是搬家后更新的空调电视等。其中砖瓦水泥及建筑用钢这些最基础的产品、也是最没有技术含量的产品占总造价的90%以上。房地产业拉动的产业事实是整个国民经济中最没有竞争力的部分。

　　房地产业本身不能提供持续的经济元素。举个例，有200万元，有两种投入，一是投资房产，买了一幢房子用来出租(用来居住就更不合算了)，每年租金6万元，按10%的税收算，每年上缴财政只有6000元税金，坦率地说目前基本收不上来。再看用200万元来办个工厂的结果。比如IT业，招了20个工人，每年200万产值，第一次上缴税收按6%算，有12万元，第二次是企业所得，如果你的所得有20万利润，要上缴约6万元，按将来要出台的新税率，也是25%，要交5万元，总计是直接税收收入达18万元之多，是房地产对公共财政的贡献的30倍。这还没完，由于有就业的20个人，按每人年收入3万元算，为社会提供消费资金是60万元，而这些资金中可能有50万元投入了即期消费，按消费拉动的比例1：2来算，还能拉动社会总消费100万元，这里面还会产生第二次第三次就业与消费，还有税收延伸。年年如此。从这个角度看来，房地产业除了建设完成当年的时候对公共财政有点贡献，过了那一个年头，事实上是可以忽略不计的。

　　第二个问题是中国股市。那么中国的股市又怎么样呢？从居民存款额与股市总市值来比较，2007年4月末，我国居民户存款为17.37万亿。沪深总市值近来持续突破17万亿，最高达到17.43万亿，大盘则一而再超过4000点。

　　再看

股票市盈率，目前国际股市上通常的市盈率为20-30%，目前我国沪市平均市盈率42.53倍；深市平均市盈率50.15倍。虚拟经济其实毕竟是以实体经济为基础的，06年沪深两市1474家上市公司累计利润不过是3781.17亿元，用2006年上市公司的累计利润来除目前的总市值，实际的收益率仅万分之261。92。因此如此高的市盈率与实际收益率的巨大背离，必然是以巨大的泡沫为基础的。而泡沫总是要破灭的，没有人能改变经济规律。

　　再看中国上市公司的情况，虽然

股权分置改革已经取得巨大进展，但中国的上市公司的规范监管依然有相当长的一段路要走。许多企业当年以圈钱为目标上市，近几年在监管过程中已经得到很大的提升，但优化体制，实现上市公司的科学管理，从人治变为法治，从不透明的暗箱操作变为透明信息，规范上市公司大股东的行为，提高上市公司独立董事的监管能力，这个过程依然进展缓慢。前年的伊 利事件，格林柯尔事件，今年的娃哈哈与达能纠纷，目前在案的茅台酒业前领导人双规的问题，也都说明了这一点。

　　从央行一年多来的调控线路分析，决策人员呈现非常谨慎的操作思路，而且这些思路多是探索的，试水性的，走一步看两步，这种做法对股市与国民经济的平稳有着重要作用。但缺陷是，对股市与中国的金融市场缺少前瞻性导向性金融手段，措施一直相对温和。笔者建议，重拳出击才能显出效能，而且应当进一步加大调控力度，在适当时间应当矫枉过正。自古以来，警示的作用历来有限的。不过正不能矫枉。只有大力度矫枉，才能在实际上奏效，才能有效阻击股指进一步攀升的势头，保持股市的平稳健康发展。从另一个层面来说，央行的金融政策并不能独善其身，有赖于宏观经济政策的全面配合。中国的公司治理的提升，固定资产的合理增速，需要发改委、证监会、国资委、建设部等相关部委协同动作，楼市与股市的问题才能得到有效解决。