王辰：从制度层面加强和改进流动性管理

　　当前我国流动性过剩非同一般，成为宏观经济诸多矛盾的焦点。事关温家宝总理最近提出的保持金融业持续稳定和健康发展这一重大目标的实现。要解决流动性过剩问题，就必须加快改革，从制度层面上加强和改进流动性管理。

　　□ 王 辰

　　正在召开的十届全国人大五次会议上，关于流动性过剩问题首次出现在温总理的政府工作报告中。而种种迹象表明，我国当前流动性过剩非同一般，已经成为宏观经济诸多矛盾的焦点。如何加强和改进流动性管理是当前我国宏观经济调控的一项重大任务。

　　我国贸易与投资的特殊结构决定了国际收支的长期持续盈余。流动性增加的首要原因是我国国际收支的长期持续盈余。我国的贸易顺差本质上是由我国的贸易与投资结构决定的。2006年，我国贸易顺差达1775亿美元，比2005年的1019亿美元增加756亿美元，增幅高达74%。贸易顺差不断增长是造成流动性过剩的主要原因。

　　我国国际收支的顺差，不仅有贸易顺差，还有资本项目的顺差，我国经济的迅速发展为国际资本提供了良好的投资机会，国际游资也以种种形式进入我国。据估计，国际游资在外贸顺差中的比重可能在10-20%左右。如果加上虚假投资等其他渠道进入的资金，则使我国的流动性更加充沛了。在这些基本因素没有发生根本变化的情况下，我国流动性过剩问题就不可能从根本上得到解决，宏观政策部门必须树立长期应对流动性过剩的思想准备。

　　贫富差距扩大、社会保障缺失和

房价暴涨致使居民消费与储蓄长期失衡是流动性过剩的深层原因。内部人民币流动性不平衡，与外部国际收支不平衡有着直接的联系。而外部经济的失衡本质上又是内部经济失衡的外部表现。流动性过剩问题源于我国经济结构的失衡。我国经济的主要特点是低消费、高储蓄。从居民储蓄来看，因为消费率的下降，致使储蓄率长期处于高位。我国居民消费占经过调整过的GDP比重只有45%，而2000年世界平均消费率为75%，其中，低收入国家为77%，中等收入国家为74%，高收入国家为78%。

　　由消费不足引致的过高储蓄，进而引致高投资和高信贷投放，在国内消费不旺的情况下，高投资形成的过剩产能只能通过外贸出口来释放，这就形成了不断扩大的贸易顺差。在我国强制结售汇的体制下，伴随外汇储备增长而不断投放的基础货币，就演化为过剩的流动性。这就是流动性的生成机理和过程。

　　货币政策是化解流动性过剩的当然工具，其成效是直接的但又是不彻底的。面对流动性过剩的状况，货币政策是当然的首选调控政策。中央银行从今年2月25日起再次上调存款准备金率0.5个百分点，这是中央银行自2006年7月以来，第五次上调存款准备金率。理论上讲提高存款准备金率0.5个百分点，可以冻结1600至1700亿元，五次上调存款准备金率将冻结商业银行基础货币超过8000亿元，这将从源头上收缩流动性，抑制货币信贷总量对实体经济和虚拟经济的过快增长。

　　提高存款准备金率是一剂“猛药”，但在贸易顺差和国际资本流入导致外汇占款逐步增加、以及大型国有商业银行A+H股发行上市成功、货币乘数作用下，银行体系内资金仍将越积越多，提高存款准备金率的效力必然下降。

　　加息也是紧缩流动性一项政策选择，但其收效更加有限。因为中国企业投资对利率的敏感性向来不大。利率需要大幅度提高才能有效，但这会出现经济的全面紧缩，且不能刻意保持人民币与美元的利率差，反而减轻国际资本流入的机会成本，助长国际热钱的流入。发行央行票据也是可以从整个流动性中舀出一部分流动性的。央行已充分利用了这一工具吸收流动性。

　　用货币政策化解流动性过剩是必须的、直接的。但货币政策的作用又是有限的、不彻底的。利率政策调控流动性让人左右为难，存款准备金率的连续上调其效力有递减之势，且终有尽时。

　　加快改革，从制度层面上加强和改进流动性管理。要解决流动性过剩问题，就必须加快改革，从制度层面上加强和改进流动性管理。

　　一是加强公共财政建设，建立健全覆盖全社会的保障体系。公共财政应当以“市场失灵”为标准，社会保障就是一个“市场失灵”的领域。在社会资金充裕，民间资金到处找投资、争项目的情况下，财政资金更不应该与民争利。今后，财政资金应当逐步退出经营性与竞争性领域，专职于公共产品的提供。要让所有公民在教育、医疗、就业、社会保障乃至公共设施方面都享有水平基本相当的服务，逐步实现社会公共服务的均等化。如果社会保障体系完备了、充分了，广大民众就没有过分的后顾之忧，就会大胆消费。这样，既消解了流动性过剩，又促进了社会和谐。

　　二是尽快改革分配制度，缓解财富分配不公、贫富差距大的状况。适当的投资水平应与储蓄水平相当，以避免总供给的下降。从逻辑上说，是收入水平决定消费水平，消费率决定储蓄率，储蓄率决定投资率，我国投资率高的原因在于消费率低、储蓄率高，而不能反过来说消费率低的原因是投资率高。在消费率没有提高的前提下，一味地降低投资率是没有意义的。

　　三是政府要切实改进作风，银行要转变经营理念，增强为民服务、为民创业的服务意识和支持措施。在我国，个人或家庭有钱不敢投资创业，无钱更难创业。他们不敢大胆创业，担心没有精力和手段去与政府职能部门打交道；个人或家庭不敢冒失去工作的风险去发掘大胆创新的致富路径，担心一旦失败，生活便无着落。银行贷款“垒大户”现象严重，像孟加拉尤努斯那样一心为穷人服务的银行始终没有兴办起来。如果我们政策措施上鼓励个人创业、创新，民营经济会发达，流动性过剩就在实体经济的环节上被充分利用起来，而无须充斥于虚拟经济之中。

　　四是认真反思我国的利用外资政策，反思“大进大出”的贸易政策，把经济工作的重心转到依靠内需、扩大内需的方略上来。长期以来，我国的低成本出口战略使我们频繁地成为国际反倾销行动的目标。现在我们必须清醒，需要一种根本转变，要从“内需不足—依赖出口—廉价竞销—利润不高—工资低微—内需不足”这样的循环，转变为“收入增加—内需充裕—减少出口依赖—避免竞销—收入增加”的良性循环。这一转变过程虽然制约因素很多，但必须坚定地朝着这一方向努力。

　　综上所述，流动性过剩问题无疑是金融领域的问题，需要用

宏观调控的政策加以解决。但金融领域的问题是实体经济中结构和制度上的深层问题的集中反映。货币政策治标是必须的，但又是不够的，需要标本兼治，从深层制度上探求化解流动性过剩的根本方略，尽管这一路径可能漫长，但是无可回避的。

　　(作者系交通银行总行经济学博士)