易宪容：房地产信贷风险对经济扰动不可不防

    易宪容 韩芳

　　中国住房按揭产品产生和发育的时间并不长，但对国内各家银行来说，它们一直把个人按揭贷款看作是银行的优质资产。因此，国内银行对住房按揭贷款的市场竞争非常激烈。在前几年国内住房按揭市场上，银行很少拒绝个人住房按揭。这样，不仅导致了国内个人住房按揭贷款的潜在风险巨大，也引致了中国按揭贷款证券化产品在中国无法流行。正因为国内银行把住房按揭贷款视为银行贷款的“优质资产”，在近期国内股市价格上涨及赚钱效应诱导下，有些人通过假住房按揭贷款将银行信贷资金投入证券市场中。在我们来看，这不仅有害于国内证券市场健康发展，而且也会给国内房地产市场与金融体系造成诸多风险。

　　从历史经验或理论逻辑来看，住房按揭贷款风险是无所不在和无时不有，发达国家的房地产市场尚且如此，新兴国家的房地产市场更是如此。因为，一旦市场出现逆转，房地产市场产品的周期性及房地产市场的高风险性，就会将住房按揭贷款风险随时显现出来。在此，我们来分析一下最近美国房地产市场所发生的一些情况，或许能从中看到住房按揭贷款所存在的市场风险，并给予我们诸多启示。

　　据报道，最近汇丰控股将公布其年度业绩时发出盈利预警，称将对去年该集团的美国按揭贷款业务作减值处理，减值处理的金额高出市场普遍预期的20%，这部分主要与美国房地产第二按揭业务有关。在此，我们更为关注的问题是，作为全球盈利能力排名第一、风险控制最好的银行，汇丰银行都会面临住房按揭的高风险问题，那么可以设想其他银行也会普遍面对这一问题了。而且，低估住房按揭的投资风险应该是一个十分普遍的全球问题。也就是说，在市场繁荣时，房地产按揭贷款风险可能不会产生什么问题，但当市场出现逆转时，房地产按揭贷款的所有潜在风险都会显示。如美国房地产市场出现的逆转，其住房按揭贷款风险就完全显示了出来。这表明，当房地产市场出现周期性变化所产生的系统性风险时，这是任何银行都无法避免的。

　　因为，从上世纪80年代末90年代初以后，美国经历了长达十几年的房地产市场繁荣。特别是最近5年，在美国经济整体出现下滑和调整之后，

房地产业繁荣维持了美国经济的强劲增长势头。也就是说，从2000年美国纳斯达克股市泡沫破灭之后，美国经济并没有随股市泡沫破灭而出现衰退，相反是房地产市场繁荣使得美国经济繁荣得以持续。但是，从2006年中期开始，美国房地产市场开始降温，房地产价格已经出现下滑。由于2006年美国房地产市场出现逆转，住房按揭贷款市场繁荣背后的潜在风险也逐渐显露出来。值得我们思考的问题是，美国的金融体系、法律制度及信用体系是最为完善的，但为什么房地产市场按揭贷款风险还会那么大呢？

　　可以说，就目前美国住房按揭贷款体系来看，它应该是当今世界上最为健全与完善的房地产金融体系，这种体系在分散与控制住房按揭贷款风险上也是最规范的。它既让市场机制充分发挥作用，又是政府高度干预和调控的市场。

　　作为美国金融市场的一个重要组成部分，住房融资市场主要有两级按揭贷款市场构成。一级市场主要是住房按揭贷款的初始交易，以私人金融为主导。依靠出售按揭贷款补充资金供应，以此来维持后续的贷款业务。美国住房按揭贷款的一级市场的主要金融机构有商业银行、储蓄银行、人寿保险公司、信用社、按揭贷款中介、按揭贷款银行等。

　　二级市场是住房按揭贷款的再交易和再流通市场，以政府担保为基础。它向原始贷款人购买按揭贷款并转手给投资者，或者将买进的按揭贷款组成“按揭贷款权池”以扩大这类证券的市场。美国住房按揭贷款的二级市场的主要机构有联邦国民按揭贷款协会(Fannie Mae房利美)，联邦住宅贷款按揭贷款公司(Freddie Mac 府瑞德满)，政府国民按揭贷款协会(Ginnie Mae 吉利美)。

　　住房按揭贷款市场的主要机构促使资金流入初级市场。如其主要流程为：一级贷款人向消费者提供按揭贷款，然后一级市场贷款人将按揭贷款组合出售给联邦国民按揭贷款协会和联邦住宅贷款按揭贷款公司，而联邦国民按揭贷款协会和联邦住宅按揭贷款公司再把这些贷款打包证券化在公开市场上出售。联邦国民按揭贷款协会和联邦住宅贷款按揭贷款公司通过按揭贷款支持证券的销售获得的资金，被用来从一级市场贷款人手中购买更多的按揭贷款，通过购买更多的按揭贷款组合为一级市场提供更多的资金，从而使一级市场能提供面向消费者的更多按揭贷款。这样就形成了一个住房消费者贷款、一级市场贷款人、按揭证券化机构、按揭证券化产品、证券化产品的投资人等一个良性资金供求关系的循环系统。

　　从上世纪90年代开始，政府资助企业和二级按揭贷款市场开始在按揭贷款市场中占据主导地位，这一时期按揭贷款银行在贷款发起市场所占的份额也越来越高，住房贷款被证券化的比例也快速增长。比如，总额达13万亿美元的以美元为单位CDO(债务按揭债券)和MBS(以房地产按揭作担保的证券)市场，都有与住房按揭与抵押有关的资产证券化市场。这些按揭证券化产品不仅提高了住房购买者的购房贷款供给能力，也降低了贷款利率及增加了银行的流动性风险，同时又降低了银行的资产负债率。对于投资者来说，它们也提供了一种回报高于国债而低于企业债券，风险低于企业债券而高于国债的投资机会。

　　但是，按揭证券化产品作为一种派生产品，它的风险高低，在于原生产品风险的控制程度，在于这种派生产品过程的信息透明度及有效监管。可以说，按揭证券化市场虽然有转移和分散风险的功能，但风险并不会消失，而只是分散或转移到了他人身上。因为，这些证券化产品的发展需要的是持续稳定的房地产市场及公开透明信息披露机制。近来美国房地产市场发生逆转，其风险也逐渐凸现出来。

　　这也告诉我们，房地产信贷风险是客观存在的，不仅住房按揭贷款有市场风险，而且住房贷款证券化产品也存在着市场风险。只是当房地产市场繁荣时，这些信贷风险被我们忽视了，一旦房地产市场繁荣发生逆转时，房地产信贷风险才会逐渐显露出来。并且，房地产信贷风险不仅会对房地产市场造成不利影响，而且也会对证券市场产生负面影响。对此，国内银行业及管理层要对房地产信贷风险予以高度关注，避免由此对

中国经济可能产生的不利影响。(易宪容 韩芳)