杨英杰：资本市场变化挑战政府调控能力

　　如何让中国的资本市场适应经济发展和社会进步需要，不单纯是市场的事情，更是政府的责任。这对政府宏观调控能力提出了更高的要求和挑战。但是，我们的眼光和思路决不能仅仅围着资本市场转，不要过多地干预其自身发展，而是应该采取“围魏救赵”的策略，顺应市场发展的要求，不断完善社会主义市场经济体制建设，不断完善社会主义法制建设，这才是治本之道。

　　□ 杨英杰

　　目前，关于中国股市现状及未来的各种评论可谓是铺天盖地。股市的现状到底如何，未来发展到底如何，可以说，没有占主流的意见。正如人民币币值问题一样，各有各的理论来证明其低估或高估，谁也说服不了谁。在这种情况下，就看哪股力量强大了。当然，我们不要指望知识分子在事关国家、利益集团或个人重大利益时能发出最强音，不是不想而是不能。

　　先说人民币币值问题。人民币缓慢升值，果真是中国经济发展的必然选择么？纵向比较，中国的综合国力确实有很大的进步，但横向比较，以人均GDP值比较，2005年人均GDP只有1700美元，远低于美国的4.2万美元，这种差距之巨大可以用“鸿沟”一词来指明。一个正处在体制急剧变革、发展战略及政策面临重大调整关键时期的转型经济国家，人民币均衡汇率究竟应当处于怎样一个水平上，实际是一个非常不确定的问题。另外，体制、制度和结构等因素决定了中国金融体系的系统性风险较高，变迁中的诸多变量势必影响到人民币中长期汇率水平，金融体系的变化也决定了

人民币汇率水平的不确定性。

　　毋庸讳言，

人民币升值进程的快慢实际上是与国际上各种压力大小成正比的。对众多靠低廉劳动力成本维持的企业来说，人民币大幅升值将是一种致命的打击，由此会带来失业人员增加。在此，就业问题不单是一个经济问题，而更是一个政治问题。因此，目前人民币缓慢升值是中国政府在现实条件下为缓解外部压力和保留内部发展空间的一种最优选择。

　　现在又轮到了股市，政府管理层该如何应对股市的发展和变化呢？目前，关于中国股市现状及未来的争论十分激烈，观点也截然相反。全国人大副委员长成思危近日表示，中国股市正在形成“泡沫”，投资者面临投资行为不理性的危险。他还警告投资者，“从利润、回报率和其它指标来看，70%的内地上市公司没有达到国际标准。”事实或许如此，但中国上市公司质量不可能在一夜之间发生奇迹性改变，目前确有许多上市公司的质量不高。同时，一些国外学者的评价，以及股市中存在着一些谣言、内幕交易和庄家哄抬股价等现象，都注定了目前的中国股市仍是短线投机者的乐园。

　　也许，正因为如此，不断发展和完善股市仍将是中国金融改革的一项重要任务。一个长期以来引起理论界重点关注的现象是，中国资本市场缺乏深度，使得我国直接融资比例偏低。2006年末中国股市总市值仅占当年GDP总量的40%左右，而美英日等发达国家这一比例均超过了100%。也就是说，我国企业过多依赖以银行为主的间接融资，使得风险过多集中于银行，融资效率亦比较低。统计显示，我国直接融资的比重不足15%，而发达国家的这一指标一般在50%-80%之间。当然，企业债券市场应当是直接融资的主要市场之一。所以，发展企业债券市场，可以拓宽企业债务融资渠道，减少对银行信贷的需求，在降低银行信贷压力的同时，也推动银行改变目前依靠利差收益的经营模式，并推动银行改变收入结构，增加银行的核心竞争力。

　　因此，在发展中国股市的同时，大力发展债券市场应当是一个大方向。一个成熟的金融市场，债券市场一般都比

股票市场要大得多，但中国债券市场特别是企业债市场的发行却受到许多限制。如果企业债券市场发展能有较大突破，将大大改善目前的融资结构。从短期来说，可以增加投资者的投资机会，分散流动性过剩给银行带来的经营风险，降低银行信贷的快速增加压力。从长期来说，可以促进债券市场的制度性建设，完善债券评级体系和发债公司的信誉建设，并推动包括债券市场、股票市场在内的整个证券市场发展。

　　可以说，资本市场的调整和变化，反映了中国经济快速发展对体制变迁的一个迫切需求，也对政府宏观调控能力提出了更高的要求和挑战。所以，汇市、股市和债市等如何适应经济发展和社会进步需要，不单纯是市场的事情，更是政府的责任。

　　从目前来看，汇市的发展和改革已步入了既定的轨道，但这种走向绝不能以牺牲中国经济发展和社会进步为代价，绝不能屈从于外部压力，而首先应以国内企业和居民的利益为重，这应是中国汇率形成机制改革的一条底线。从股市和债市来看，目前我们应当不断完善股市和大力发展债市。

　　但需要强调指出的是，其实无论是股市也好债市也好，政府要做的事情是保障市场交易主体之一的企业有一个良好的外部发展环境和空间。一是要完善股市和债市的交易机制，探索适应多层次市场建设需要的交易制度创新；二是要不断促进和深化经济体制等宏观层面改革。也就是说，股市也好债市也好，其自身的制度性建设固然重要，但企业能否发展好却是发展好股市和债市的一个关键问题，而企业能否发展好关键在于能否有一个良好的发展体制和机制。

　　因此，就政府调控来说，着力点不仅仅局限于股市和债市本身，而是要加强和完善企业发展的外部体制建设也就是说，即使目前中国股市和债市存在一些问题，但这也只是一些局部性、微观性和政策性问题，只要解决好了全局性、宏观性和战略性问题，这些问题就自然会迎刃而解了。

　　总之，归结为一句话，资本市场的变化只是一种信号，这种信号越强，只能说明以市场为导向的改革之紧迫。所以，我们的眼光和思路决不能仅仅围着资本市场转，不要过多地干预其自身发展，而是应该采取“围魏救赵”的策略，采用中医之道，顺应市场发展的要求，不断完善社会主义市场经济体制建设，不断完善社会主义法制建设，这才是治本之道。

　　(作者系中央党校副教授，经济学博士）