易宪容：政府一厢情愿无法藏汇于民

　　作者：易宪容

　　要想实现“藏汇于民”，政府就应该通过合理的制度安排增加民众对持有外汇资产的兴趣，让民众手中的外汇资产有保值增值的渠道。

　　我国外汇储备已达到8536亿美元，超过日本成为世界第一。对于如此之高的外汇储 备，是太多还是太少，在目前的国际金融市场环境下，没有一个经验或理论上的定论。

　　按照传统国际储备理论，外汇储备往往是以满足进口需求、偿还外债和干预汇率为主要内容。如在其他国际收支项目停止的情况下，一国应能在一定时期内维持当前的进口水平和偿还外债的能力等。但传统国际储备理论是以金融全球化程度较低和全球实行固定汇率制度为背景的。

　　20世纪80年代以来，国际金融市场发生了巨大的变化，金融全球化从广度与深度进一步发展，而且全球绝大多数国家都采取弹性的汇率制度，再加上美元与欧元两大货币区的形成，以往的外汇储备理论出现了理论与现实的背离。

　　按照传统理论，当一国转向浮动汇率制度时，将大大减少其对外汇储备的需求，但无论是发达国家(如日本)，还是发展中国家，汇率制度由固定制向浮动制转变的过程中，各国的外汇储备不仅没有减少，反而迅速增加了。

　　不少国家增加外汇储备，更多的是为了在变动的国际金融市场中，维持对本国经济与金融市场的信心，保证本国金融体系的稳定。

　　对于巨额的外汇储备如何经营和管理，是一件令人瞩目的事情，也是各国政府必须重视的问题。这里既有外汇储备的结构问题，也有外汇储蓄管理与投资方式及规避风险的问题。

　　中国的外汇储备增长过快，反映了中国的国际收支不平衡。这是长期以来我国在政策上鼓励出口、鼓励外商直接投资和外汇政策“宽进严出”取向的结果。

　　要逐步实现国际收支平衡，就得改进现有制度规则，促进中国过高的外汇储备进行结构调整，改变“宽进严出”的外汇政策取向；就得扩展外汇资金运用方式，变“藏汇于国”为“藏汇于民”；就得有序可控地拓宽资本流出流入渠道，稳妥推进对外投资，构建完整的“走出去”外汇管理促进体系。

　　而变“藏汇于国”为“藏汇于民”是政策安排中非常重要的一个方面。

　　从吴晓灵副行长日前的讲话来看，央行提出的“藏汇于民”就是希望通过市场化方式来化解央行手上过多的或是结构不够合理的外汇储备，让国内的企业、机构和个人更便利地进入外汇市场，让他们乐于持有外汇。而要做到这一点，就得推出更多的外汇交易品种和工具，以保证持有外汇的居民或企业有增值途径，就得有规避汇率风险的工具。如果这样，完全集中在央行的外汇储备风险就可以由整个社会来分担。

　　由于我国长期实行的强制结售汇制度，在外汇短缺的时候，居民会千方百计地持有外汇。这不仅使得央行增加外汇储备缓慢，也使得国内不少地方外汇黑市交易频繁。但是，当国际市场在炒作

人民币升值时，国内民众或企业同样也加入到预期人民币升值的行列，这时国内民众或企业就会减持其手中外汇，从而导致外汇大量地集中在国家手里，国家外汇储备也迅速增加。可以说，近两年来国家外汇储备迅速增加是与国内民众与企业外汇持有迅速减少有很大关系。

　　因此，“藏汇于民”先得增加外币资产对国内民众或企业的吸引力。要做到这一点，就得让民众对外汇持有有一个稳定的预期，即汇率的变化必须相对稳定或中性(即汇率可升可跌)。如果居民感觉到汇率变化波动很大，或是急剧上升，或是急剧下跌，那么要民众持有外汇的可能性就不大。

　　二是要完善国内外汇市场，以便保证持有外汇的民众进入市场有获利的途径与规避风险的工具。就目前而言，国内的外汇市场相当不完善。比如，民众比较熟悉的外汇

理财仅有四种，最普通的方式是外汇储蓄，风险小，但收益不高；其次是购买外汇

理财产品，收益略高但流动性差；第三是炒汇，收益高但风险也高，且需要专业的知识和能力；还有投资B股市场。也就是说，目前国内外汇的投资渠道狭窄、品种单调、规避风险工具少，在预期人民币升值的情况下，希望居民大量地持有外汇是不现实的。

　　要突破这一瓶颈，就得从建立有效的外汇市场入手。而确立有效的外汇市场，就得取消强制性的结售汇制度；尽快推出QDII，开放国内居民的海外证券投资渠道；进一步加快资本项目及人民币自由兑换的步伐；组建国家外汇基金等等。

　　如果政府不从这些制度安排、制度环境入手，在强烈预期人民币持续升值的背景下，国内居民或企业持有外汇的愿意肯定不高，“藏汇于民”也就无法落实。

　　总之，“藏汇于民”并非政府一厢情愿就能做到，而是要经过市场化的制度安排才能够实现，离开这些制度安排，有效的市场无法确立，“藏汇于民”也就可能成为一句空话。