周其仁：聚焦国资转让与定价 如何减少民众争议

    困难就在这里。国资在法律上、在公共意识里属于全民资产，但是实际上又从来由政府部门和官员打理。在国资的法律所有者与实际管理者之间，从来没有形成清楚的章法界定委托、代理、监督的权利和责任。这是国企国资非改不可的理由，也是国企国资难改的原因。

　　周其仁/文

　　本文讨论几场影响广泛的争议。这些争议无一例外，都涉及国有资产的转让和定价。我认为要讨论的问题恰恰是这些争议本身。本文的发现是，争议四起的经济根源正在于国资独特的经济性质。由于争议四起，国资转让的难度可能增加，速度可能放慢，但是国企国资怎样适应市场经济的挑战，并没有也不可能因此就消失。

　　三场大争议

　　让我们先看最近一场争议。2006年3月，一年一度的“两会”召开期间，全国人大代表、中国人民大学校长纪宝成在人大小组会议上发表了“大中型国企海外上市导致国有资产严重流失”的谈话。据权威的人民网2006年3月8日上午9：14发出的报道，纪宝成披露“至2005年底，在海外上市的近310多家中国企业的市值已经达到了3700亿美元，……其中80%都是具有垄断性资源的优质国有企业”。然后，纪根据“这些企业均是以低市盈率在海外上市，价格比国内资本市场同类企业价格低20%以上”，宣布“1993年至2005年大中型国有企业在海外上市过程中，涉及国有资产流失至少600亿美元”。报道转述纪的评论：“这个数目非常惊人！”

　　当然非常惊人。试想不过十年之间，中国仅在海外上市的国企就被控流失资产5000亿人民币。以金额算，这笔资产差不多相当于国资委宣布过的全部经营性国资净资产的16%。如果这笔资产没有流失并且被套现，那就至少相当于2005年国家全部财政收入的六分之一！是的，要是纪宝成的上述指控属实，非引发一场9级地震在我们这个国家才算正常。

　　纪宝成的惊人之见首先引起了学者的不同意见。中国社科院金融研究所易宪容在第一时间提出评论：“企业上市后，机制改进了，市值增加了，却反过来说资产流失了，真是奇怪！”几天后，《香港商报》报道了国资委主任李荣融的回应——国资委尊重企业的决定，“到哪里去上市是各个企业根据自己的情况，企业是自主决策的单位，我们尊重它们的决策，它感觉国际上有利，就国际有利，它认为是国内有利，那就国内有利。”同时，李荣融直言不讳：“我的观点认为还是先国外，然后国内，主要是我们的中央机构和地方机构需有一些国际经验。”最后他表示，“对于国企海外上市，国资委仍持支持态度，不会收紧相关的条件。”

　　同一天，纪宝成发表了反驳意见。“认为企业海外上市是市场选择，我觉得是站不住脚的”，因为“现实市场经济中，海外上市的企业个别利益与社会利益会发生巨大的背离，简单采取市场自由选择，势必会产生‘市场失灵’的问题。因此，从国家战略利益的高度、从社会长期利益的角度，对大规模盲目海外上市进行干预和约束就是合理的”。此外，纪宝成还提到“企业股权过度国际化带来的问题”，包括威胁“发展战略安全”、“金融安全”和“产业安全”。就此，国企海外上市不仅引发资产流失问题，甚至是无法以美元来衡量的国家经济安全问题了(见3月13日《上海证券报》)。

　　此后，卷入争议的学者、官员和大型国企负责人，他们对纪宝成的“国企海外上市导致严重资产流失”论，或赞成、补充，或批驳、纠正。国内外媒体大量报道了这场争议中各方的不同意见和论据。一家网络媒体还不失时机地进行了民意调查，在面对“你认为国企海外上市是否造成国有资产流失”问题时，认为“造成国有资产流失”的占75%，认为“市场价格是合理的”占14%，选“说不清”的占9%。

　　其实，这场围绕“国企海外上市”的争议，是2005年“国有银行海外上市是不是被贱卖”争议的继续和扩大。是年中国建设银行完成境外上市，中国银行也引入国际战略投资机构并准备到境外上市，期间有关国有银行股权转让的数量与价格、国有净资产的溢价水平、IPO价格以及上市后建行股价变动的含义等一系列问题，都引起过公开的争议。所有批评集中到一点，就是“银行贱卖”——“贱卖”者，国有资产流失也。

　　这些批评引起了央行、银监会等主管机关、中银、建行负责人以及一些学者的回应。其中，中央汇金公司总经理谢平的解释最为系统。谢平说，把部分国有商业银行的股权卖给外国投资机构，有一个明确的、不可动摇的前提，那就是中国保持对这些银行的绝对控股权——不是51%，而是66%以上。在此前提下，引入外国战略投资者，希望带来治理结构的改善，带来新的技术，带来管理和风险控制。至于是不是贱卖，要看到引进战略投资人在先，IPO上市在后，如果投资人不冒风险进来的话，IPO价格也不见得会像后来那么高，所以，不能说因为这两个交易环节存在差价，就认为是贱卖。具体说到美洲银行和建行谈到最后一天的时候，它出的价高于当时花旗愿意出的价，当时又没有别人出价，在这样的情况下我们决定卖。最后为什么不在国内上市，主要就是等不起，因为不知道股改什么时候完成，也不知道排到什么时候可以上市。加上国际上透明度的标准、监管标准对我们大股东来讲是有利的(谢平讲话是一个网络版，如果引用不准，由笔者负责)。

　　相比之下，2004年以后那场围绕地方国企改制的争议，反倒显得像一场茶杯里的风暴。是年夏天，据称是香港中文大学“首席教授”——一个世界上从来没有存在过的教席——的郎咸平，高调指控海尔、TCL和科龙等三家公司的改制和兼并重组是“侵吞国资”、“国有股权的稀释和转移”以及“瓜分国有财产的盛宴”。虽然这三家公司中的两家是“大集体制”(海尔)和“乡镇集体制”(科龙)的企业，但这并不妨碍郎咸平把问题升格为“所有产权改革都在侵吞国有资产”，并主张“结束‘国退民进’的产权改革”，甚至“改变国家政策的方向”、把中国变成“大政府主义的国家”。

　　上海、北京两地一批教授、研究人员或联名发表声明、或上书人大、或举办研讨会声援郎咸平。国资委领导人叫停大中型国企的管理层收购，并出台“不得向管理层转让股权”的政策文件(一年多以后“松动”这条禁令，又引起一片批评)。包括吴敬琏、张维迎和笔者在内的部分研究者则不同意郎咸平的轻率指控。我的回应主要批评郎对三家公司缺乏最基本的第一手调查研究，并指出所谓“郎顾之争”根本没有什么学术内容，而是一个司法问题，即如果三家公司的改制重组确实存在“侵吞国资”的问题，就应该依法处置被控方侵吞国资的行为；如果指控不成立，则应当处置控方诬告。

　　问题和困难所在

　　这三场争议涉及同一个问题，就是国资的转让和定价。为了认识问题所在，我想先问一句：资产转让在市场经济里非常普遍，应该无日无之，为什么偏偏涉及国资，就一而再、再而三地引发大规模的争议？

　　比方李嘉诚差不多每天在买卖资产，盘进盘出的，从来没听说有什么争议，尤其不可能引发把许多人卷进来的争议。真要有人发现李嘉诚“贱卖资产”，那还不是好机会，哪里还有功夫忙于指控？

　　当然如果处置资产的主体是公司，也可能因为成员的不同意见而对资产的转让和定价有分歧。比如这次英格兰皇家银行入资我们的国有商业银行，它的董事会里也有不同意见，股东们更有不同意见。他们的意见当然不是中方贱卖，而是苏格兰银行这次“买贵”了。不过他们有公司章程，也有一套程序来解决股东之间、董事之间对资产转让和定价问题的分歧，无非就是审议、投票、决策。少数意见被否决了怎么办？可以心怀不满，也可以把自己那份股权卖掉了事，就是不需要没完没了的争议。英国报纸也有报道，不过一篇消息也就够了。

　　有了这样的参照，我认为“争议四起”本身就是问题。问题的根源在于，这里发生转让和定价的国资具有特别的性质。最主要的是两点：(一)国资在法律上是属于全体中国人民的财产；(二)全民怎样充当国资的主人，怎样履行资产主人的权利和义务，从来没有一套清楚的章法。

　　先谈第一点。国资属于全体人民，法律上这样写过——事实上也没有、或不可能有其他的表述。但是，国资形成于那样一个历史时代，就是任何公民作为私人都不能合法拥有生产资料。国资当然是生产资料，因此，全体人民只能作为一个不可分的主体，共同拥有国资。这与现代股份公司不同，股份公司的共同财产来自每个个人股东具有清楚权属的私人财产。

　　中国的国民人数早就天下第一，而全民的范围又在不断在变化——中国人不断有生有死，还不断有人从未成年转为成年。这样一个人口数目极其巨大、组成范围不断变化、在财产权利方面又永不可分的主体，究竟怎样履行自己作为全民资产主人的职责呢？

　　这就带出国资的第二个特征，那就是从来没有一套清楚的章法。没有的原因，不但是因为从社会主义改造到改革的历史环境充满动荡和变数，国资的管理体制一直没有稳定下来，而且是因为不可分的“全民”，在事实上不可能具有实际的行为能力，因此也不可能对“主人行为”有任何清楚的界定。章法者，行为的清楚界定也。主体的行为难以清楚界定，章法从何谈起呢？

　　其实，国资从来都在政府和政府部门手里，由政府官员实施管理。是好是坏，历史功过可以任人评说，但这就是国资的实际产权状况。套用现代经济学的术语，国资是由政府代理人管理的资产。问题是，委托人何在？在历史和现实中，究竟委托人——全民——怎样实施资产委托，怎样监督委托的过程和结果，代理人又怎样接受委托，要负什么样的责任，怎样在代理过程中被监督？这些问题的答案，从来付之阙如。这也是我为什么认为 “委托-代理”模式在研究国企国资方面难有用武之地的原因。

　　困难就在这里。国资在法律上、在公共意识里属于全民资产，但是实际上又从来由政府部门和官员打理。在国资的法律所有者与实际管理者之间，从来没有形成清楚的章法界定委托、代理、监督的权利和责任。这是国企国资非改不可的理由，也是国企国资难改的原因。

　　为什么过去没有争议？我的理解是在计划经济时代和改革早期，国资转让还没有提上日程。国资原来无须转让，因为向来通过行政指令调拨。一个国家项目放在广州，还是放在北京，不需要谈判、协议，更无须定价。其实过去很多有关国资项目的决策，背离经济规律，资产早就贬值，或者说早就“流失”，但是“肉烂在锅里”，没有市场价格的显示，想看也看不出来。

　　另外一个原因，过去有关国家投资的不同意见限于高层和内部，几乎没有公开报道。发生了什么事情都不知道，哪里会有不同的看法和争议呢？

　　由来已久的困扰

　　走市场路线，资产转让和定价的问题无可避免地就要提上日程。可是由于上文讲到的原因，国资的转让和定价又面临与生俱来的困难。道理在于，资产转让涉及资源使用权和收益权的永久性变革，不同个人的估值差别极大。现代股份公司是以私产为基础的公产，个别股东与其他股东看法不同，可以按照公司章程处理歧见，更可以“匿名退出”——卖掉自己的股份而无须其他股东的同意。国资是历史上消灭私产基础上形成的公产，“主人”之间对资产转让的个人估值不同，既没有消除分歧的程序，也无法选择退出，麻烦就大了。

　　其实国资转让的困难，早就在改革中出现了。不过早年的办法，可能是深知问题的重大和困难，采取的是躲避或回避的策略。以中国股市为例，举世闻所未闻的“股权分置”或“部分股权不流通”究竟是从哪里来的？答案简单，就是为避免“国资流失”而来。想想看呀，上市的国有股一旦流通，市价涨了好办——国资保值增值——可是一旦落价，特别是落到低于发行价、甚至低于净资产值的水平，又作何交代？回头看，当时的选择也实在聪明：国有股干脆不交易，免去天天跟着股价涨落吵“流失还是不流失”。问题是，小聪明酿成另外一个大问题，到今天还没有解决完。

　　再看国有银行庞大的不良资产。这里我们不讨论为什么发生了那么多的不良贷款，而讨论已经发生了的不良贷款为什么没有得到及时处置，非累计成一个天文数字，才集中解决？答案也简单：已发生的不良贷款一旦处置，价值损失就浮到表面，人人可以看见。不处置呢？因为账面资产价值不变，谁能说“资产流失”呢？这也解释了划归资产管理公司的银行不良资产，处置起来为什么困难重重。先是搞“债转股”——那么硬的债权都得不到履行，转成了“很软”的股权，还不等于给负债国企“永久发免除财务成本”的红利？等到资产管理公司按照国际惯例把不良资产打包重新定价，争议就开始了！

　　这说明国资转让和定价的困难来自国资的基本性质，不是技术性的权宜之计可以对付过去的。比较而言，郎咸平公开声明反对国资转让、要求退回“大政府体制”，在逻辑上还有一致性。纪宝成的言论却存在也许论者本人都没有意识到的悖论。因为纪指控“国企海外上市至少流失资产600亿美元”的根据，是海外资本市场的市盈率低，国内股市的市盈率高，两率之差导致国资严重流失。问题是天下多个股市之间的市盈率总有差距，今天你选市盈率最高的地方上市，明天别的地方变成最高，你要不要跟着转？你不转，纪校长就要批评资产流失。来回转移吗？那就不叫上市，而只能叫“跳市”了。讲到底，除非天下存在市盈率永远不变的市场，否则怎样做也难逃资产流失的指控。我的看法，如果纪宝成是严肃地对待自己言论内在逻辑的话，他惟有与郎咸平保持完全一致，就是根本不赞成国资在任何市场上市。

　　国资不转让的代价

　　那么，国资不转让有没有代价呢？要是不转让也管得好好的，也能够为国家的强大和人民福利的增长不断做贡献，大家为什么不赞同国资不得转让的主张？倘若国资不转让，就没有定价的麻烦，自然也就没有什么资产流失不流失的争议。

　　问题是，国资不转让也有代价。明显的代价就是那以万亿人民币计的国有商业银行的坏账和问题贷款，国有企业的经营亏损和资不抵债。认为国企国资不改革、不重组、不转让，资产就没有流失的见解，不是无知，就是欺骗。难道还要年年月月日日靠“吃了财政吃银行，吃了银行吃股市，吃了股市吃土地”去对付吗？那些资源，难道不是全民财产，就可以白白耗费而无动于衷？

　　国资不转让，就要放弃转让带来的全部收益。放弃的收益是什么？就是成本和代价。实不相瞒，我自己对政府保留控股权、仅把小股权转让给市场的模式有保留和怀疑。但保留归保留，怀疑归怀疑，只能留待进一步的观察和验证。对于在海外上市的国企，行为有改变，管理有改善，机制有变化，这是所有观察者有目共睹的。从企业的角度看，资本引入的同时带来技术、管理思维和公司治理结构方面的进步，当然是海外上市的重要收益。不转让，这些收益统统没有。就是国内上市公司，问题累累，多少股民欲哭而无泪，是事实。但是与传统国企比较，也不可同日而语。在传统国企体制下，我们作为财产主人，知道总共有多少国资吗？拥有权益凭证吗？看过报表吗？参加过决策投票吗？分过红吗？这是前年回应郎咸平时我问过的问题，此处不再赘述了。

　　就是争议不休，本身也是一项代价。人的生命有限，什么享受不好，非要争议不断？为科学问题吵来吵去，也许还可以增加知识。“郎旋风”以来的争议，到底增加了我们哪方面的知识？基于利益的判断分歧难以避免，也值得花费时间和精力，可是国企国资从来不提供公民个人的收益权——国企利润要不要上交才刚刚开始讨论、就是上交与公民个人的关系还有待考察——吵来吵去的，还不如看《无极》。

　　减少争议之道

　　能不能减少一点无谓的争议呢？我以为难。在权利主体不清楚的限制条件下，一项选择的收益成本难以清楚衡量，经济问题非转化为公共政治问题。比如上文讲到国资转让有代价，不转让也有代价，原则上可能对，但是孰轻孰重，大家的看法又不可能一样，又要吵，还是免谈为上。

　　不过要是勉为其难，在思路上寻找减少争议之道，我还是可以列出以下三个方向来供读者参考。第一是治本之策，讲过了，就是干脆停止国资转让。事实上，只要转让的代价过大，特别是形成政治和社会的压力，国资转让势必减缓速度、缩小范围。这在局部上，已经是经验的事实。在这种情况下，就要考虑上文提到的“不转让代价”，并据此判断国资转让政策的趋势变化。

　　在学理上，也要考虑废止转让权的国资怎样运营。一个可能的模式是“免费开放的

高速公路”，就是国资不作为经营型资产，甚至不收费，对所有国民开放。另一个稍加变通的模式是不要求国资增值，但可以收取一个营运成本保持资产得到良好管理并为国民提供公共服务，类似一个国家公园，对大众开放，好好管理，但不许盈利。不过很明显，目前仍然庞大的国资不可能全部进入上述模式。

　　第二个方向是规范国资的转让权。这里也有几个层面，一是行政性规范，就是由政府主管部门即国资委主导，以行政规章的形式对国资转让进行规范。二是把国资转让提交到人大层面，由人大立法并监督行政机构。三是公民行使国资主人权利的制度安排。这个方向也不可能直接解决国资转让的定价问题，但可以为国资的转让定价提供“程序合法性”。这个方向也要求争议各方提供建设性意见，因为无论哪一种规范都需要吸收大量信息。

　　第三个方向是近年我自己在调查观察中看到的，就是从国资的实际产权状况出发的改革探索。这里包含几个要点。首先，中国那样大，国资那样多，不能全部到国家一级来解决问题。十六大文件讲的“产权分级”是一个基础。就是说，最大量的国资由地方一级管理和决策，比如海尔的事情由青岛去讨论，相关各方接受就可以；联想的事情由科学院相关各方决定，不能因名责实，全部由全国人民来讨论。其次，国家一级的中央国有资产，国资委管理，但也要一定可行的程序去决策。

　　总之，围绕国资转让和定价的争议四起，是进入转型的国资派生出来的一种经济现象，根源在于国企国资的经济性质。“争议四起”本身已构成国资转让的制度成本。在经历了地方国企大规模改制、中央国企成批海外上市之后，国资转让的步伐在客观上可能减缓，并需要时间来准备进一步完善规范国资转让和定价制度。从长期看，实践不会终止，探索还将继续。

　　(作者系

北京大学经济研究中心教授）