左小蕾：利率市场化渐入根本性进程

　　文/左小蕾

　　今年以来短短的几个月内，央行在银行间市场尝试建立类似伦敦银行间市场拆借利率(LIBOR)的“CIBOR”规则，推出了利率互换产品，近期还改变国债招标方式，以及再贴现利率的结构变化等等，这些都是在加强金融市场的基础建设，同时创造利率市场化的环境，培养银行和市场对利率的敏感程度，在目前经济整体存在通胀压力的形势下，利率政策的传 导机制的改善，可能有利于货币政策产生更大的市场效应，达成货币政策的目标。

　　利率市场化，简单说来，就是银行能够根据经济和市场变化，调整银行不同期限、不同结构的贷款和

存款利率。利率市场化有两个层面的含义，第一个层面，利率是可以自由浮动的，这是制度安排的问题。第二个层面是金融机构特别是银行具备利用利率作为资金成本自主定价的能力，这是操作层面的问题，也是利率能否真正市场化的关键。

　　中国的利率体系，现在除了贷款下限和存款上限以外，其他各类利率是基本可以浮动的。即从制度上说，中国利率体系的“市场化”水平已经很高了。但是长期以来，“新兴加转轨”时期的经济体系中的非市场化成份较多，金融体系特别是银行利率只是计算利息的指标，并没有被作为资金价格用来控制成本和风险，利率并没有发挥的市场价格的功能，银行也没有根据经济形势和市场风险调整利率的能力，利率再操作层面上实现市场化的程度比较底。

　　我们注意到，3月8日，中国银行间市场出现了两个与LIBOR相似的带有定价指导意义的基础利率FR001和FR007。这两个利率分别是取每天上午9点到11点之间，银行间隔夜拆借利率和7天回购利率的中位数，在11点的时候发布。接下来，相信还会有一系列不同期限的固定和浮动类似的“基础”利率逐渐问世。

　　首先，新的利率指标能够更好地反映市场动态变化，使银行间的交易信息包括整体资金供求状况、资金成本、交易主体之间的交易取向和偏好等等信息得到充分的释放，使信息更对称，避免由于信息不对称或者利用信息不对称导致各种非理性的交易行为，帮助银行间参与主体，特别是银行合理定价。

　　更重要的是，改变了银行间市场的利率形成机制，形成像LIBOR一样的基础利率定价参照体系，将极大地推动银行自主定价的能力推动利率市场化进程。

　　另外，这一举措为其它更多的金融产品(包括利率衍生产品)的推出创造了市场定价环境和条件。

　　2月9日，央行发布《关于开展人民币利率互换交易试点有关事宜的通知》，3天后，国家

开发银行和光大银行进行了首笔利率互换交易，双方都锁定了利率风险。利率互换交易不仅是一种风险对冲的工具，更重要的是推进利率市场化进程。银行和其它参与主体，通过互换可能在基础利率上形成不同期限结构的互换利率，有利于对利率的中期、长期走势的预期减小不确定性。这一利率系列需要市场根据资金需求、风险程度和信誉评级等等要素的综合判断形成，对于所有市场参与主体特别是银行的定价能力、风险识别能力和对利率走势的判断能力都是一种挑战，而金融机构必须建立自主判断和风险决策机制，提高对不确定利率因素的把握。

　　最近一次国债发行的美式竞标，改变过去荷兰式竞标的无风险的承销方式，模拟不稳定的市场变化，创造了更真实的相对不确定的环境，培养了金融机构的风险定价能力。

　　而再贴现的期限结构的改变，可能引导银行按照央行“基准利率”的变化反应，帮助银行更好地把握各类利率的浮动和调整，避免银行间价格不合理的竞争。

　　总之，所有这些新的制度、交易方式和产品使金融体系和经济体系具有更大的灵活性，提升了金融机构特别是银行的自主定价能力和利用利率作为资金成本控制风险的能力，不同程度地推进了利率的市场化。

　　虽然整个金融体系，特别是银行体系真正适应这些制度和熟练运用这些工具还需要时间，但是从观念上，从风险意识上，从认知程度上，应该已经产生了跨越，银行体系正在发生根本的转变——不是形式上的，不是务虚的。

　　作者系中国银河

证券股份有限公司首席经济学家