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史文胜:央行货币互换并不是预示着人民币升值


http://finance.sina.com.cn 2005年11月29日 08:02 新京报

  11月26日的《新京报》报道了一则令人关注的消息:中国人民银行与包括四大国有商业银行在内的10家商业银行进行了一笔为期1年、总金额达60亿美元的货币互换业务。具体内容是,中国人民银行按照某一汇率水平(有媒体披露说是1美元兑8.0805元人民币),将自己所持有的60亿美元交换上述十家商业银行所持有的相应金额的人民币;一年之后,央行按照1美元兑7.85元人民币的汇率水平,换回商业银行手中所持有的60亿美元。通过与央行进行货币互换业务而取得的外汇,商业银行只能将其投资于外汇资产,不得用于结汇。

  这则消息披露之后,引发了广泛的关注。人们不免在心头嘀咕:央行以1美元交换商业银行的8.0805元人民币,而一年之后仅以1美元兑7.85元人民币的水平换回商业银行所持有的美元,那么,岂不是每互换1美元,商业银行就要亏损0.2305元人民币吗?这种担心其实是不必要的。

  对于商业银行来说,如果不与央行从事外汇互换,其可以动用这400多亿人民币的资金在国内发放人民币贷款。目前一年期人民币贷款的参考利率是5.31%,但商业银行不能把所有的存款都贷放出去,每吸收1元人民币存款,商业银行最多只能贷放0.75元,而且由于只有10家银行,贷款的乘数效应难以显现。假设贷款到期时能够全部收回,商业银行从事贷款业务的预期收益率只有:5.31%×0.75=3.98%。而通过与央行进行货币互换,商业银行可以把换得的美元资金投资于美国的大额可转让定期存单(CD),还可以投资于美国国债,这两种金融工具的风险极低。在目前的美国市场上,6个月CD的到期收益率为4.38%,1年期国债的到期收益率为4.26%。也就是说,持有美元资产的收益率更高。在充分竞争的情况下,投资于国内市场的收益率,与投资于美国市场的收益率趋于相等;用专业术语来表达,那就是套利的机会趋于消失。在经济学当中,把这个原理称为“利率平价”。

  那么,接下来的问题就是,1年之后人民币兑美元的汇率真的会升到1:7.85吗?回答是:人民币兑美元的汇率不仅仅是由利率平价所决定的。“利率平价”表达的是同时具有国内、国际两种投资机会的投资主体,当他投资于国内市场的收益率与投资于国外市场的收益率相等时,他就不会再对自己的投资决策进行调整了;只要两边的投资收益率不相等,他就会不断地套利以赚取差价。正是投资者的套利行为,才导致了高利率货币(美元)在远期贬值。反观

人民币汇率的形成机制,参与汇率形成过程的各方,无论是居民,企业,国际游资,还是国内商业银行,都不具有充分的在国际国内市场投资套利的机会;而央行作为政府机构,其行为也不是以套利为导向的。更重要的是,国际与国内市场之间还存在着一堵坚实的防火墙———在资本项目下人民币还不可以自由兑换,所以,利率平价在人民币汇率的形成过程当中,尽管发挥着影响,但不应夸大这种影响。

  央行此举有利于回笼流通当中多余的现金。这些现金是因为中国国际收支的长期顺差,央行适应性地结汇而被动投放的。通过与商业银行之间进行货币互换,按照市场化的程序与理念来冲销流通当中过剩的现金,较之于中国

人民银行曾经采取的发行央行票据这一类的冲销方法而言,是一次创新与进步,这种积极的探索精神值得肯定。

  □史文胜(中国社科院金融所博士生)


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