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陶冬
中国的外汇储备近年以火箭式的速度向上蹿升。2004年一年内净涨2067亿美元，相当于2000年之前国家全部的外汇储备。2003年外汇储备也净增加1680亿美元。中国现在的外汇储备达6426亿美元，速度增长之快世上罕有。
笔者认为，外汇储备还会进一步攀升。首先，经济全球化下，全世界的生产线逐步移向中国。至少在可预见的将来，中国贸易项目和外国直接投资仍然会呈结构性顺差。其次，中国面临强大的就业压力和脆弱的农业体系，即使人民币汇率形成机制作出调整，人民币少量升值，人民币对世界主要货币汇率仍然会是过小评估，这种情况下热钱流入依然持续。再者，在银行体系的结构性问题解决之前，中国的资本项目很难实行全面开放，即使在部分领域对资本项目进行小规模放松限制，走的步伐也十分有限。今后几年，资金仍然是流入容易，流出困难。基于以上几个理由，我国外汇储备仍会以每年1000-2000亿美元的速度持续增长。估计到2010年，中国的外汇储备可能接近今天除日本以外世界所有其它国家的外汇储备之和。
外汇储备增加一方面体现着国家国力和财富的增长，表明了中国应付外界危机的能力日渐提高。但是，外汇储备的暴增也为国家外汇管理局带来了相当大的运作困难——资金投到哪里去?在今后一段时间，相信美元还是看跌的。美国的财政赤字依然恶化。布什总统在第二任内明显地将工作重点由海外移回国内，打算对陈疴已久的社会保障体系和公共卫生系统做大手术，希望通过国民以个人储蓄的形式减轻社会福利的压力。如此做的好处是，也许某一天这一沉重的负担由政府和公民双肩共同负担，但是，弊端在于必须通过减税等各种形式给予物质鼓励，才有推行成功的可能。这样一来是美国的财政状况在今后若干年必然进一步恶化，由此拖累美元的基础面。美联储主席格林斯潘早已看到这一点，最近多次呼吁政府制止大规模的赤字财政。但是格林斯潘离退休不到一年，相信已处在留守心态，得过且过，在这个问题上不会有过激的动作。只要美国财政状况不出现明显的改善，美元在中长期来看还是以走贬为主。
对于管理中国庞大外汇储备的外管局来说，不投美元，又投到哪里呢？世界上能作为外汇储备被广泛拥有的三大币种，无论是美元、日元还是欧元，从理论上来讲都看跌。日本政府经过十几年的凯恩斯主义式的财政政策，政府负债已超过GDP 140％，技术上来讲已经破产。欧洲总体债务负担较美日轻，但几个大国家都面临结构性危机(德国的工人福利，法国的产业补贴和意大利的财政赤字)。在这些问题上，欧洲政治家为了迎合本国选民的利益，不约而同地采取了牺牲大我，保护小我的做法。在解决自身的结构问题上，迟迟不做大动作，结果使欧元很难真正地长期走强。
中国购买美国国债的一个更大的理由是只有这样才能维持美国人目前的消费水平，才能令其持续购买中国的产品。一旦中国和亚洲各国不再将自己的贸易顺差变成外汇储备再转投美国国债和其它美元资产，美国人目前不到1％的储蓄率和异常强劲的消费需求都无法维持。正因为此，中国在处理美元资产尤其是美国国债问题上慎而又慎。目前，没有明显的迹象表明中国外管局大量抛售所拥有的美国国债和其它美元资产。当然，外管局也意识到美元走弱趋势会持续一段时间，在新增外汇储备中，购买美元资产的比重已出现明显下降。在2004年中国共增加外汇储备2067亿美元，根据美国财政部数字，中国购买美国国债189亿美元，占全部新增外汇储备的9.1％。在2003年，净增外汇储备1618亿，其中购买美债301亿，占新增外汇储备比重达24.3％。2000年到2002年，中国净增外汇储备1317亿，净购美债392亿，比重占29.8％。
可以看出，中国外管局在处理对美元资产投资，已经相当慎重。但是另一方面，又必须将部分新增的外汇储备投回美元资产，以维持美国的购买能力。因为，日本和欧洲并不能提供中国维持经济增长和就业所需要的国际需求。这一问题也是亚洲其它各国共同面临的问题。2002-2004年，亚洲外汇储备爆炸性增长。包括日本在内的亚洲各央行，积蓄了超过了一兆亿美元的外汇储备，其中大部分又重新回到了美元资产市场。这笔借给美国人的钱几乎都是以美元结算的，对于亚洲各国具有相当大的风险。如果，美国不对自己的财政赤字加以限制，任其日益恶化，而为了维护美国对亚洲的购买力，亚洲各国央行无条件地将积累下来的外汇储备重新投回美元债券，纵容美国的过度消费，最终结果是美国债务和亚洲外汇储备两个气球同时越吹越大。当债务达到一定程度，美国政府无法偿还时，只有通过增加货币发行，来跳出债务陷阱，解决债务负担。这意味着到时候所有投入美国国债以及其他美元债劵的亚洲外汇储备会随着美国通货膨胀的上升和美元汇率的下跌而缩水。
对于中国，这种情况是不能接受的。中国今天的外汇储备不仅是中国历史上最大，也是世界上第二大，其数量接近天文数字。但是中国还是一个人口众多的穷国，将外汇储备分摊到每个人不过只有490美元。因此如何保障并善用外汇储备成为一个刻不容缓的研究课题。
中国既要维持全球金融市场与世界经济的稳定，作一个负责的世界公民，又必须竭力维护老百姓辛苦挣来的外汇价值，做一个尽职的政府。之间的平衡相当困难，但又不得不在其中找出一个平衡点。
(本文原载于全球财经观察)
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