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（本文刊于2004年12月）
今年的全球经济和中国经济各有三个没想到。没想到石油价格会上涨这么多；没想到美元会如此脆弱；没想到美国联储加息但美国国债孳息不升反跌。在中国，没想到汽车价格会跌得这么惨；没想到瓶颈现象如此严重；没想到人民币升值会炒得如火如荼。
总体来说，二OO四年是一个好年景。不仅美国经济强劲复苏，日本和欧洲经济也出现起色，全球经济增长估计接近4.9%。加息对楼市、债市影响有限。油价飞涨既没有对经济也没有对通涨构成太大的压力。
在中国，通胀的抬头和瓶颈现象的急速恶化，结束了中国经济是否过热的争论。不过经过一轮疾风暴雨式的宏观调控后，经济似乎又重拾升轨。估计中国GDP增长今年至少可达9.3%。年尾海内外齐炒人民币升值，则让政府左右为难。
展望二OO五年，基调是经济增长软着陆，但风险十分突出。明年全球经济增长预计回落至3.7%，其中美国个人消费增长放缓，但投资加速。日本消费有所改善，令增长维持在2%以上。欧洲经济会进一步复苏但受制于欧元汇率的急升，且结构性矛盾突出。
随着全球经济的放缓，石油价格可能回落至每桶32-37美元，较2004年水平为低，但明显高过过去十年每桶22-27美元的平均水平，地域政治和产油国内部风波为主要不确定因素。美元在一轮反弹之后继续看贬。美元兑欧元明年见1.40，兑日元见93。随着新产能的投入使用和需求放缓，通货膨胀可能年中见顶，全球性加息周期预期随之结束。
二OO五年世界经济有两大风险。首先是石油价格，伊朗在核设施问题上态度强硬，不排除美国或以色列对伊核设施进行手术式轰炸。这种情况下油价可能急升。其次是美国债市，基金流入美债速度明显放慢，而各国央行也在减持美元资产。如果美债出现问题，不仅危及金融稳定，而且抬高按揭利率，则美国楼市危矣。
中国经济在二OO五年以调整为主旋律。笔者认为通胀未必见顶。通胀源正在由食品拉动向成本拉动转移。电、水等公用项目和医疗、教育等服务费用陆续加价。美元/人民币的贬值使原材料和能源进口成本大涨。工资和租金亦有上升空间水平。明年CPI可能达到5.5-6.5%。
宏观调控已由行政干预型向市场引导型转变。近期内动作可能不多，但是如果瓶颈现象恶化、通胀复燃、重复投资加速，相信新一轮调控措施可能在明年上半年展开。随着资金的体外循环和储蓄从银行体系流失，息口已不完全由政府决定的了。如果通胀超过5%，明年加息幅度相信最终会超过2-3%。
当下一轮调控出台时，笔者认为投资增长会大幅下滑，但消费持续旺畅。出口较今年有所放缓，不过弱美元/人民币对出口竞争力有所帮助。贸易顺差增大。经济增长呈前高后低状，全年GDP增长预计介乎6.8-7.3%之间。本经济周期的谷底可能在二OO五年第四季或二OO六年第一季。
二OO五年中国经济的两大看点是楼市和人民币。从海内外的资金流动性来看，楼市看涨。但是，从息口升幅上看，楼市看跌。楼市走向取决于流动性与调控之间的拉锯，而它又决定经济最终是硬着陆还是软着陆。
人民币在海内外热炒的情况下近期出现变动的可能性不大。政府在汇率调整的时机、力度上拥有绝对话事权。笔者仍然认为人民币在明年上半年与美元突然脱钩，并有小幅升值的可能性甚大。
(作者系瑞士信贷第一波士頓亞州首席經濟學家, 本文为个人观点)
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