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■财经观察 ■夏斌
长期以来，我们发展股市更注重其微观意义，如改善企业经营机制、为企业筹资等。这是改革开放初期，历史的必然选择。但股市发展到今天，整个市场经济制度的配套改革深入到今天，矛盾重重，错综复杂，各项制度改革互为因果。建立一个健康运行的市场经济为什么要注重发展股票市场？其真谛越来越清晰。除微观意义外，宏观意义日益突出。而这又
是一切从商品经济自然衍生出成熟的市场经济、成熟的股票市场国家所不能深刻体会的。当前，就宏观意义而言，不搞好资本市场，不加快发展资本市场已经不行了。那么，有哪些宏观意义呢？
第一，要搞市场经济，鼓励竞争，就必然会有一批企业破产，许多工人要失业。为此，一个社会、一个国家要维护企业破产、工人失业后的社会稳定局面，就要建立一张社会安全网，建立起完善的社会保障制度。但一旦社会保障制度建立起来，一大笔钱往哪里投？目前我国的资本市场能承接吗？一方面，我们要扩大保险资金、企业年金和社保资金入市，另一方面，又要担心这一大批今后的“养命”资金进入到股市后能否长期保值、增值而不产生投资损失。这就需要存在一个以固定收益为主、投资回报稳定的资本市场，需要存在一个持续稳定上升的股市。目前我国的股市行吗？一是不稳定、长期低迷，二是池子太小。债券市场又欠发达。
第二，随着经济与金融的对外开放，金融安全是整个国民经济安全的核心，这一认识已被越来越多的人所接受。但是要维护金融安全，加强金融监管，与国际社会接轨，就要推行以资本充足率为核心的目标谈何容易。目前中国绝大多数银行资本充足率不到8％，必然要增资扩股，或者发行次级债券。有人估计需1-2万亿元资金。现在市场上少量的次级债券已经有发不出去的危险。这不是又遇到了资本市场发展的瓶颈问题了吗？资本市场不健全，这些问题如何解决，金融安全如何确保？
第三，货币政策宏观调控是市场经济的伴随物，绝不是一时的政策，也不是出现大问题才使用的政策。要进行货币政策调控，烫平过于波动的经济周期，必然会经常频繁使用反周期的紧或松的货币政策。那么如何避免货币政策调控对经济的剧烈震动？简言之，如何避免 ″大起大落″？前提是微观企业在财务结构上既要敏感，又要基本能承受住调控的影响，即整个调控中不会因个别或一些企业破产关闭而导致宏观经济目标失衡。否则整个经济就会忍受不了，垮下来。为此，要使企业能承受货币政策调控的影响，就不能有计划经济遗留下的太高的负债率。负债率过高，央行银根一紧，一批企业承受不了，将导致整个经济承受不了。最后不是以硬着陆结束，就是宏观调控半途而废，草草了事。这样的事在近25年中已重复过几次。如何降低企业高负债率？就是企业不能完全躺在银行身上，要增资扩股，要发行企业债券，迫切要求存在一个多层次的灵活的融资市场，这又要求加快我国股票市场和债券市场等的发展。
第四，利率市场化是改革的方向，目前也在加快这一改革步伐。一方面，随着利率改革的深入，特别是随着即将到来的汇率形成机制的进一步改革，银行、证券、保险等机构自然都会面临利率和汇率的风险，因此要发展避险产品、衍生工具，要求加快发展包括期指、期货等金融产品在内的资本市场发展步伐。另一方面，货币政策工具从数量型向价格型转变，价格工具要能发挥作用，必须提高各经济主体对利率的敏感性。敏感性的提高必然意味着要求风险管理水平的提高，需要进一步发展利率、汇率期货、互换市场的发展。
另外当前我国M2／GDP比例过高，有点不正常，但这是体制性和结构性问题长期累积的结果，并不是央行近二年的工作没有做好。再比如考察金融资产占GDP的比例，并进行国际比较，那么我国的水平并不算高，所以这个问题在一定程度上与我国的金融结构有关。解决这一问题的根本出路不是采取简单的总量政策，而是要真正加快改革。为什么多年来央行的总量政策不那么管用，就是因为改革不到位。因此想要真正发挥货币政策调控的有效性，就不能不更加关注如何加快发展资本市场这一极其重要问题。加快建设一个风险分散的社会融资结构。
总之，当前要突出强调加快发展资本市场的宏观意义。加快发展资本市场，已是牵涉我国目前能否长期保持社会经济稳定发展的极其重要任务。
(作者单位：国务院发展研究中心金融研究所）
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