文|本刊记者 郑景昕            出处|《英才》杂志2010年11月刊

　　2009年10月30日，第一批28家创业板公司首日上市交易，当日收盘显示，其中有10家公司的首日收益率超过了100%，剩余股票的收益率也在80%左右。正是从那一天起，关于创业板存在泡沫的言论一直延续至今。

　　尽管如此，创业板对中国来说毕竟还是个新生事物，对于新生事物暴露出的一些问题，除了指责，更重要的恐怕还是需要寻找解决的办法。那么到底该如何看待这些问题？以及中国创业板若要走向正轨又该在哪些方面加以完善？本期《英才》记者带着这些问题，专访了曾经任职美国联邦储备委员会经济学家，现任长江商学院金融学教授周春生。

　　借鉴纳斯达克

　　《英才》：世界上成功的创业板比较少，中国创业板的发展需要哪些努力？

　　周春生：我觉得纳斯达克很多的经验值得我们学习，如怎样去遴选潜在的上市公司，监管的尺度怎样去把握，当然也取决于我们的投资者。

　　另外，我觉得创业板不能作为主板的预备学校，如果公司成熟了就转到主板，会造成投资者对创业板投资兴趣的丧失和淡薄。

　　《英才》：你认为纳斯达克有什么东西是我们可以学习借鉴的吗？

　　周春生：它的发行制度和监管制度是我们值得学习的，纳斯达克更多的是靠纳斯达克而不是美国的SEC(美国证交会)来掌握公司上市的门槛和审核。

　　我们的发行制度需要进一步的完善，包括放权。放权以后我们也要考虑怎样防止这个过程中的腐败，或者如何监督交易所更好的履行这方面的职责。

　　《英才》：我们有相对严格的审核制度，创业板有退市制度的需要吗？

　　周春生：我觉得对一些业绩低下、已经不符合我们创业板上市要求的公司，设立一个制度对其交易进行限制在中国是有必要的。

　　中国投资者和美国投资者的投资心理和行为确实有很大差别，比如在主板和中小板就可以看到，一些资不抵债，连年亏损的ST或*ST的公司照样有不菲的股价，人们还可以继续去炒作，寄希望这些公司变成壳公司，我觉得这种现象是不合理的。

　　未来对这些资质变差、不符合创业板上市要求的公司，有必要对其股票的交易施加限制，比如交易时间从原来每天交易改成每个星期等，可以做一些探讨。

　　争议成长性

　　《英才》：从今年半年报数据上看，当前创业板公司的成长性受到不少投资者的质疑。

　　周春生：创业板中报的利润增长率不如中小板甚至主板，这种情况的出现确实是比较尴尬的。

　　这100多家上市公司基本上是在去年11月以后、今年上半年上市的，这些公司为了上市，我们不排除它对财务数据进行了某种修饰、在销售收入的确认方面做了一些比较激进的安排。

　　上市对这些公司来说是一件涉及到巨大利益的大事，这就好比一个姑娘出嫁的时候，往往打扮得最楚楚动人。

　　所以，尽管这些公司是高成长性的，但由于它在上市时相应地做了一个最好的财务安排，每股盈利的相对基数就提高了，这么看来，那么半年之内的增长没有达到预期在某种意义上也是符合逻辑的。

　　到底中国创业板公司的平均成长水平怎么样？尽管目前看到的数据不是非常理想，但还是不敢因此而下定论。

　　圈钱工具？

　　《英才》：我们看到不少P E甚至VC是在创业板公司上市前几个月才进入的，有人担心创业板是否会变成这些人的圈钱工具？

　　周春生：这种议论，不但创业板，以前主板也曾有过。圈钱的情况存在不存在？在一定程度上是存在的。应该说，中国创业板现在推出，功过都有，有成绩，也有问题。

　　我认为在发行制度、审核制度方面需要一些改革，更多的应该是观察创业板公司的新颖性、未来的成长性，以及对中国鼓励创新型企业发展的引导作用，从这个角度去筛选创业板的上市公司。

　　《英才》：创业板公司比较大面积的高管辞职也令投资者甚为忧虑，这是不是也反映了创业板公司高管激励方面的难题？

　　周春生：激励机制不仅对创业公司其实对所有公司都是难题。这些高管手中的股票，有的可能是作为高管获得的奖励性股票，有的可能是公司改制上市时确实投了资的，或者是和一些创投、P E投资机构同时接受原来主要创业者转让的股权，这些情况都可能存在。

　　从另一种情况看，有些高管的“辞职”，可能是得到大股东的默许或者同意的，这些人辞职以后未必就不会再在公司发挥作用。比如核心的技术人员为了套现，可以不做技术总监，但并不一定要离开这个公司。诸如此类，其实非常复杂，但有一点是肯定的，背后确实存在套现这方面的利益动机。

　　超募的魔咒

　　《英才》：虽然我们常说创业板充满泡沫，但对创业板公司I P O的申购却异常火爆，这也造成了创业板公司大比例的超募融资，这对创业板公司来说是好事还是坏事？

　　周春生：对创业公司而言，这不是一件坏事，对投资者来说则未必是一件好事。哪一个公司上市都希望自己的股票卖得高一点，这样募集资金的募集成本就低一些。缺点是什么呢？通过申购甚至二级市场购买股票的投资者而言，大量的资金超募、闲置意味着公司的资金使用率的下降、ROE(净资产收益率)下降。

　　《英才》：超募资金已经客观存在了，这些公司该如何对待这笔资金？

　　周春生：我的观点是，公司不能为了花钱而花钱，一定要对公司资金的投向做认真的规划和审慎的研究。大量资金闲置，只获取银行利息对股东来说显然是不合适的，因为股东不会满足这么低的回报，另外就算要将资金存入银行，也不必要通过公司去存，还要多交一份所得税。

　　《英才》：为什么我们创业板公司能够如此普遍且高比例的超募？

　　周春生：这也是中国特有的一个现象，为什么发行价格能定得这么高？因为很多人相信不管股票定价有多高，只要能够买到创业板股票，然后在二级市场上快速变现就能赚钱。

　　我们发现几乎所有创业板公司，他们在申请上市的时候，发行的股本份额和申购的份额相比都是多倍的超额认购，少的十几倍、几十倍，多的甚至一两百倍超额认购，有这样比例的超额认购，作为发行公司和保荐人就有动力去定高价，因为太多的人相信打到创业板的新股几乎是稳赚不赔的。

　　《英才》：那这是不是意味着可以增加更多公司IPO？

　　周春生：理论上是这样的，但实际是一个悖论：上市公司少，往往存在供不应求的现象，股价高企产生泡沫；而上市公司数量多，当泡沫已经客观存在的时候，挤压泡沫时又会导致已有投资者的抗拒。