斯蒂格利茨(Joseph E.Stiglitz)

　　哥伦比亚大学商学院教授

　　诺贝尔经济学奖获得者

　　上世纪90年代末期的金融市场丑闻和2007—2008年的金融危机中，信息不对称和激励问题扮演着重要的角色。在我的书《喧嚣的九十年代》(Roaring Nineties)中，我分析了上世纪90年代末和本世纪初的金融市场危机所发生的原因。在这里，我希望用类似的原因阐释2007～2008的金融危机并为政府提供对策。本次研究基于过去对大量银行数据的观测，特别是关于发展中国家的银行危机的考察。我发现，虽然解决方式截然不同，但是本次金融危机在许多方面都与这些早期危机十分相似。

　　问题的根源

　　一些引起过去危机的历史问题依然遗留至今，其中主要是由误导性信息引起的冲动投资，以及过度冒险的投机和诈骗行为的风行。不过比起这些观察到的激励问题，引起危机更重要的原因可能是失败的投资模型：包括对证券化经济学的分析错误，系统风险的估算错误，以及对小概率事件的预测失误等等。

　　激励问题

　　经理层薪酬体制

　　经理层薪酬方案(以及银行会计制度)刺激了误导性信息的产生，当他们竭力遏制公司资产负债表的负债增加时，他们就得在线上项目上增加收入。按股票期权计算收入的经理层对增加股票市场价值十分感兴趣，因此与其增加公司的真实利润，他们更热衷于增加报表上的收入。萨班斯·奥克斯利法案(Sarbanes-Oxley Act)虽然可以解决与美国安然公司倒闭丑闻相关的一些问题，但是对于股票期权方面的问题却一筹莫展。由于股票期权并不被视作支出，所以股东们并不会十分在意这些股票期权的去向。这鼓励了公司通过股票期权来支付经理层员工的高额薪酬。不过股票期权的利用会引发会计丑闻。

　　除此以外，经理层员工只参与股票期权的分红，而不承担损失，而且类似的奖金分工计划在金融市场也十分普遍。这一切都使得高风险投资具有强烈的吸引力。高风险投资可以在短期内获得更多的利润，换言之，员工的收入也会增加，而亏损则由其他人承担。在某种意义上，经理层管理人员乐意进行风险投资，更严重的问题是，他们鼓励高风险投资。

　　会计制度结构使这些问题不断恶化。银行一旦在今天记录了这些利润(经理层管理人员的薪酬正是与这些利润挂钩)，潜在负债就会从资产负债表中去除。

　　会计公司的激励

　　安然和世通公司的丑闻使人们清楚地认识到会计(以及审计)公司的激励问题和他们明显的利益冲突。会计公司受雇于公司的CEO，他们的收入与咨询服务相挂钩，所以他们乐于通过夸大公司利润的方式取悦CEO。因为公司利润高了，公司股票的价格也跟着提高，也就意味着CEO的薪资也会提高。为此，萨班斯?奥克斯利法案规定了会计公司只能受雇于公司董事会的审计委员会，并且限制他们为公司提供会计以外的服务。当然，很少人认为这个法案能完全解决问题。董事会包括审计委员会还是被CEO所掌握着，它们通常依赖于CEO的判断而立足于世界。于是，会计公司还是会有取悦CEO的倾向。这可能是为什么会计公司并没有像人们所期望地曝光公司那张失去平衡风险报表的原因之一。

　　证券化

　　我们可以看到，近年来，公司经济越来越倚重于市场、包括证券市场，而逐渐减少了对银行信贷业务的依赖。公司更多地关注市场各种的风险投资能力。有的人认为，现在的市场收集信息的渠道更加多样化，所以市场的信息处理能力也更强。但是证券化创造了新的信息不对称。银行为了保证那些向银行抵押借贷的公司能够还债，他们会对这些公司采取保护措施。在证券化的环境之下，公司的创立者倾向于生产一堆股票以出售给其他人。

　　当借贷者无法偿还债务的时候，与其违约，一种双方互利的做法就是重新协商。但是在证券化的环境下，重新协商变得更加困难，因为债权人增加了，他们的利益难以一致。有的人相信，只有经过相当艰难的协商，双方才可以利益折中，而且一部分的债务还会被拖欠。特别是当那个承担风险的人不能完全相信那些管理债务的人会为他们的利益服务；他们当心他们的动机不能完全符合债权人的利益要求，所以以上一切都会成为重新谈判的限制条件。此外，银行有更丰富的“信息”背景去考量这个问题；他们可以更容易地判定这个违约是否属于“策略性违约”(借贷者只是想减轻他的债务)，或者衡量这个调整后的债务(也就是延长还款日期)是否能够让借贷者最终全部清还债务，还是决定让借贷方的债务累积下去。美国人有好争斗的传统，在这背景下，重新谈判是相当困难的，任何一个债权人都有可能会起诉那些要求重新谈判的公司，因为债权人认为借贷者应该比现在做得更好。

　　在信息不对称的背景下，次级贷款的证券化催生了一系列的新问题：房贷被投资银行所购买以后，重新包装，部分卖给其他投资银行和用作养老基金或其他用途，另一份则保留在他们的资产负债表中。回顾过往，这一系列过程会产生巨大的风险。由于房贷经历了一连串的处理和再处理阶段，人们很难从中分析清楚目前的状况。

　　评级机构的激励

　　在1997年全球金融危机的时候，评级机构由于失误而受到了大众的谴责。它们低估了东亚投资的风险。尽管在当时评级机构已发展得十分成熟，但是东亚资产的贬值使它们不得不以养老基金和其他信托的方式变卖资产，从而使金融市场变得更加不稳定。根据过去的历史，巴塞尔协议II给予评级机构如此大的压力是十分奇怪的事情。在2007～2008年的次贷危机中，评级机构又再次失算了。

　　问题的部分原因依然是受到了激励：评级机构受雇于那些委托他们进行评级的公司，为了取悦委托者，它们自然会给这些委托者“好的分数”。在激励之下，评级机构相信投资银行进行“金融炼金术”的功力，它们可以把F等级的资产变成A等级。但这又与古代的炼金术士有所不同。古代炼金术士相信只要研制出把铅转变成黄金的方法就可以获得大量的金钱，但终归是一场梦。而现在的“金融炼金术”通过转化这些资产，确确实实制造了大把大把的金钱。

　　新的利益冲突：格拉斯-斯蒂格尔法案(Glass Steagall)的废除

　　在法案废除的讨论过程中，评论家们担心这里面会产生新的利益冲突。主张废除的人说：“相信我们。”此外，他们还承诺会建立一道如长城般坚固的围墙以确保没有越权。评论家们却对此产生怀疑，如果“长城”真能有效运作，那么范围经济里面有关合并的理论都只是一纸空谈吗？

　　投资和商业银行界限一旦消除，无疑会产生更多的利益冲突。这一点在世界银行/安然的丑闻事件中已经得到充分的证明。例如，同一家银行集团的商业银行可以借钱给它们投资银行所投资的公司上市，使这一切看起来更具有“生命力”。

　　这些利益冲突可能并不是问题的核心，但显然它们是其中一个重要原因。尤其是在2007～2008年的金融危机中。事实上，投资银行和商业银行的关系确实越来越密切，这使得美国联邦储备局必须担保贝尔斯登银行。这不仅因为许多投资者的财富危如累卵，更重要的原因是，如果贝尔斯登倒下了，美国的整个金融系统也将会崩溃。

　　而投资银行和商业银行的融合毫无疑问将是造成这次崩溃的一个原因。毕竟商业银行保守主义的传统与投资银行投机取巧的本质是水火不容的呀。

　　伯南克-格林斯潘的股票出售权和道德风险

　　经济学家十分注意那些为得到分红而变得扭曲的激励机制。如果一个银行在一次投资中赌赢了，银行的股东们将得到分红。如果不幸赌输了，银行的损失也很少。政府会承担大部分。因此银行的投资行为应该受到严密的监督。就像一间公司会购买火灾保险以确保损失能够降到最少，政府也一样。政府也会公开或者暗地里准备保险，以确保银行没有在从事高风险投资的工作。

　　伯南克现在扩大了投资银行的担保范围，这无疑使一切问题推到了危机的临界点。

　　虽然激励所带来的负面影响是明显的，但是谁能从中获利却并不总是那么清晰。当发生什么情况的时候，利润便不再存在？而到时候，谁的情况最好？而谁的处境最差呢？显然，纳税人是最糟的：在最后的时刻，其他人都会将风险转嫁到他们的身上。不过，损失的多少还是要看担保的方式如何。例如，在贝南克担保贝尔斯登的背景下，如果贝尔斯登破产了，失去金钱的这班人中谁的处于比较主动的境地？贝尔斯登的股东依然拥有主导权，是他们决定让贝尔斯登银行破产的。当然，那些低头臣服于贝尔斯登银行的人是最可怜的。不过要得出令人满意的答案是不可能的，因为没有人能肯定如果美联储如果没有担保贝尔斯登，会有什么事情发生。如果贝尔斯登银行倒闭会引发一连串的悲剧，谁又会最终从破产中得到利益。

　　激励：欺骗者的机会

　　从次贷的建立者、到重新包装并将贷款抵押证券化的专业人士，再到评级机构，最后到市场管理者，所以这一切席卷到次级贷款过程中的人都清楚，这里面有许多猫腻。一部分的房贷并不需要证明文件和预付押金。一些估价公司被房贷的债务公司所拥有，这里面有明显的利益冲突。这种市场结构使许多欺诈性活动得以成功施行，贷款的金额总是大于房子的实际价值。这种欺诈行为是一定会出现的，因为哪里有不正当的诱利，哪里就有不正当的收入。

　　市场的管理者和购买这些证券的人都会质疑：100%的房贷都是有猫腻的，如果房子升值了，房主就会拿走差价，如果放房子贬值了，那么房主就会逃之夭夭。接受这样的房贷就意味着放弃金钱收益。但是银行从来不做亏本生意，特别是把钱亏给贫穷的人民。那么银行又怎么从中赚钱的？答案非常简单：银行可以把抵押转变成一大叠股票然后卖给别人。所以到了最后，笨蛋总是最倒霉的，他们必须承受所有的风险。特别是那些受到“聪明人”、“有声望的人”、评级机构以及历史悠久的投资银行教唆而去买股票的笨蛋。

　　并不是所有的贷款都能进行融资。这又会成为了另一种不良行为的诱因。近年来，美国金融机构大部分收入都依靠于最底层人民，他们总是以最快的速度榨干人民的血汗钱。许多人花了一辈子的积蓄去买房子，而实际上，这些钱都被房贷经纪人和那些依靠房产建筑业繁荣而赚钱的人所榨干了。只要人们继续买房或供房，钱就会源源不断地流入他们的口袋。他们可以轻易拿走所有的委托金而不需要理会房价到底是升还是涨，而风险总是留给穷人去承担。

　　许多人都意识到猎杀贷款的行为正在随出发生。特别是当经纪人面对那些金融知识不甚丰富的顾客时，这种掠夺行为就更加猖獗了。虽然许多人都尝试阻止这种欺骗行为，但是那些经验丰富的房贷说客总是会成功游说客人，从而使这种猎杀贷款的行为屡禁不绝。

　　失败的投资模型

　　就目前而言，金融市场(包括银行和评级机构)的错误并都是由不良激励引起的，更多的责任在于错误的模型。这些模型总是不能在市场崩溃之前观察到问题的存在，不能掌握到这些由不良激励结构所引起的反常的、可预见的结果。

　　市场多样化的分析错误

　　市场参与者系统地忽略系统性错误。他们认为，由大量房贷构成的证券仅有很小的可能会流失它们原本市场价格的10%。根据过去的历史，在同一时间根本不可能会有大量的毁约行为发生。

　　他们无法认识到当市场风险都彼此联系的时候，市场多样化的价值就不复存在了。房产价格下跌，利率提高，经济低迷等一系列状况会使相关风险提高，同时也提升了毁约的概率。2007~2008年的次贷危机并不是金融市场的第一次失算。美国金融市场似乎每隔十年都会发生一次大事。

　　失去凝聚力的知识分子

　　知识分子的推论中含有明显的矛盾。他们声称新的金融工具从根本上改变了经济的结构。但是另一方面，他们却利用新的金融工具产生以前的数据去估算它们的模型参数，包括计算毁约的可能性。如果他们真的打开了一个新的领域，那么所有的这些参数都要改变！

　　无法掌握系统性错误是巴塞尔协议II框架的一个致命错误。

　　巴塞尔协议II要求银行管理自己的风险。这也就意味着，管理者要能够监控银行复杂的管理系统，或者至少评级机构可以评估风险。但是银行是否真的知道怎样管理风险，评级机构是否真的能够评估风险，我们就不得而知了。

　　除此以外，巴塞尔协议II还有许多硬伤。银行显然会根据激励大小而决定是否冒险，难道激励就应该成为银行的基本商业模型？管理者需要注意，现在的个人风险管理与社会的风险管理是无法协调一致的。

　　过去发生了一个很好的例子：如果所有银行都用类似的风险管理系统，那么它们都会以同样的附件条件出售同样价格的资产，但是它们不能这样做。否则，价格将以无法预料的方式下跌。使用相似的风险管理系统将会大大提高风险的相关性。

　　银行一直反对使用同一种模型。但这并不是真正的问题所在：实际上，如果它们都在利用同一个能够作出理性预测的正确的模型，那么它们都会使用这种模型。而目前的问题就是，银行都在使用类似的错误模型。它们使用的模型并不能作出理性预测，当它们利用这个模型的时候，结果往往不能与模型所预期的相一致。

　　而这时候就需要管理者了，它可以检测这些模型的稳定性。所有的公司都不愿意与其他公司分享它们的模型，它们都认为它们管理风险的能力是它们优胜于其他公司的竞争性优势。但是它们却可以和管理者分享它们的模型，因为管理者能够评测系统性问题，评估它们的模型是否稳定。

　　但是，巴塞尔协议II并没有认识到这个重要的系统外部因素，而没有把管理放在首要位置。

　　侦察庞氏骗局

　　在每一次的危机中，只要稍微对当前的经济环境进行一些思考，都会发现，当时的经济运行并不稳定。

　　在经济场景下往往有两个经典问题：举债和传销过度。如果房产的价格持续上涨的话，也许所有事情都会十分顺利。那些无力偿还债务的人可能会有大量的资本收益，那么他们就能还清欠下的债务。那些粗心的债权人也能过得很好，他们无再需担心债务是否能收回来。

　　如果债款是在一个消极的分期付款系统中运行，那么借贷者到最后欠下的钱将会远远多于一开始所借的钱。有的人十分忧虑，他们无法想象当他们可以如何付清所有的利息。不过有人会告诉他们，请不要担心：他们可以轻易地为债款再筹集资金。他们还可以通过资产增值抵押贷款的方式使用部分的资本收益。

　　但显然，即使利率不再上升，房产价格也不可能持续上涨。当大部分美国人的实际收入都在下滑时，中值房产价格却在急剧上升。可见，人们不大可能能够支付起所欠下房产。只要留心房产价格的人都会发现，目前的价格实在太不稳定了。怎么可能在大部分美国人的实际收入几乎跌到了谷底的时候，房产价格还能一直在上涨？

　　所有置身于这个系统的人都知道，他们陷入了一个经典的传销骗局。

　　金融系统无法发挥它们的核心功能：它们做了什么？监管套利？

　　简而言之，很难用一个模型去协调过去一段时期在金融市场里所发生的事情。上世纪90年代末和2007～2008年的金融市场危机都充分显示了信息不完备不对称的危害。从过去的例子可以看到：金融系统没有完成它本应尽的责任，它不能有效地配置资源，也不能成功地管理风险。在上世纪90年代末，在光纤通信产业中涌现了过多的巨额投资。而在本世纪的前十年，一大批的巨额投资又转向了房地产业。与其同时，一大批新的测量工具出现了，它们原来是为了防范和设计风险而设计的，但实际上，它们却增加了新的风险。它们无法将问题透明化，没有一间银行知道它们真正的资产负债表是怎样的，更不要说银行能搞清楚应该借钱给谁了。毫无疑问，金融系统已经僵化了。

　　当人们不断生产出增加风险的新产品时，却没有人设计出一个能够管理社会重要风险的工具。目前生产出来的工具都是不合时宜的，当务之急是规避风险而不是营造风险。但是在通常情况下，机构都会购买新派生出来的产品以作为一整套资金项目组合。比如，次级房贷和其他资产都会重新分割再组织，然后再与会与其他类似的人工合成的资金产品组合，结果到了最后，没有人能够确定最终成品的风险比率大概是多少。就如我之前所说的，金融系统并不能真正管理风险，它们只是在参与监管套利。

　　目前来说，美国社会确实需要一个风险管理系统，社会上已经有成千上万的人失去了他们的家园。新的房贷只会增加穷屋主在利率波动和信用市场中所承受的风险。尤其是那些附带重置条款和漂浮式付款的房贷，在售卖的时候，借贷人是以他们能够为房贷再次筹集资金为重要参考前提的。然而，目前需要的不是增加借贷者市场风险的房贷，而是可以帮助个人管理风险的新房贷，它需要拥有变动的付款日期和固定的付款金额。

　　在安然和世界电信丑闻揭露之后，一种新的会计诈骗方式又出现了，除非是行家，否则很难发现其中的传销骗局。而目前进行的一切可能都是监管套利的把戏。金融市场面临的问题就是怎样处理这些高风险的次贷。更重要的是，这些次贷已经成为了许多基金的重要来源，而这些基金大都是被高度规管的(例如养老金)。信托机构必须保证这些基金能够恰当地利用，用于补助人们退休后的生活。因此，这些机构是不允许进行高风险的股票投资的。它们所投资的债券必须有很高的信用评级。但是，这些管理机构增加了对“金融炼金术”的需求。如果低信用等级的次贷可以转变成为用作养老基金的高信用等级资产，那么它们就可以赚大钱。只要这些资产可以稍微比其他类似等级的债券赚取更多的利润，那么需求就会源源不断地产生。通过“金融炼金术”，低信用等级的次贷变成了AAA的产品，这其中的差值利润有数十亿的美元。这些美元都被各式各样的骗局参与者所瓜分了，从创建次贷的公司、到重新包装的企业、再到评级机构都囊括其中。

　　几乎所有人都忘记了最古老的经济谚语：天下没有免费的午餐。他们以为，钱一直都放在桌上，以前的人没有能力发现，只有现代金融才有威力把它捡起来。但是，放在这桌面上的数十亿的利润、支票、佣金和福利到底从何而来？似乎从来没有人想弄明白。

　　其实答案很简单，这些资本收益都是从传销手法中骗取的。参与传销的人总是马上见好就收，然后把未来的损失留给别人。与其同时，现代金融的强大力量不仅为投机取巧者创造了新的金融捞钱工具，而且对资本主义制度造成了重大的伤害。利用传销手法，那些基金经理可以创造出低损失概率的资产。因为，一个资产有95%的概率可以得到高于正常水平1%的回报，而同时也有5%的概率会在原资产中损失X%。如果X>20%的话，这个风险投资的预期回报就会低于一个稳定的资产。不过按正常情况，一般要用20年以上的的时间才能发现X的数值，也就是说，只有过了20年，投资者才会知道那1%的多余收益是否能填补未来的损失。当然，那些对冲基金的经理并不会花费这20年的时间来看最后的结果，他们捡起回报就走，谁管你20年以后的损失会有多少。

　　危机的应对

　　人们担心，作为投行的最后担保机构的美联储也会出现危机。即便很多人批评美联储，它已别无选择了。可以肯定的是，即使它行动已为时已晚。不过，目前风险还存在，美联储出来担保也是不可避免的了。

　　信息理论模式为我们应该做什么以及哪些不足是我们需要去弥补的提出了一个相当有建设性的建议，具体包括三个方面，即：(1)金融援助(2)货币刺激(3)财政政策。

　　鉴于次级抵押贷款出现了大规模性的违约现象，这些危机自然而然将会扩散到体系中的各个方面。可以肯定的是，如果能够把风险变得更多样化，而不只是借贷风险，那么，系统就更容易消化这些风险，毕竟这些违约的贷款不过是全球金融体系的一小部分而已。但是，由于缺乏透明度，尤其是银行没有“运转”，帮助市场参与者撤资(不是滚动贷款)。即使他们能够完全恢复他们的资产，他们也难逃一个漫长的诉讼的风险，当信贷紧俏时，他们获得的高额的回报恐怕也难以弥补。

　　格林沃德和斯蒂格利茨等人都强调了信贷相互关联的重要性，因为只要这个系统的任何一处缺失就会引发连锁反应。这就很容易引发破产的多米诺效应。人们担心的，贝尔斯登的破产将很有可能引发其他银行的连锁反应式的倒闭。的确，即使是贝尔斯登顺利渡过难关后(摩根士丹利通过美联储融资收购)，人们也会担心，作为投行的最后担保机构的美联储也会出现危机。即便很多人批评美联储这样的行为，重要的是，由于缺乏一个恰当的调控结构，它已别无选择了。但是可以肯定的是，即使它行动已为时已晚。不过，目前风险还存在，美联储出来担保也是不可避免的了。

　　有批评者认为，这种担保形式完全是把巨大的资产转移给了摩根士丹利和贝尔斯登的大股东们，而纳税人成为了这个巨大风险的受害者却没有获得任何赔偿。如果把这作为先例，无疑又扩大了道德风险的范围，给予那些制造巨大风险的人高额的赔偿。那些原来坚如磐石的东西突然变得脆弱不堪：这些潜在问题其实很久以前就开始被关注，但是难以置信的是，这些很早就被注意到的问题却迟迟没有解决。华尔街想得到补偿，华尔街也得到了补偿；或许没有他们之前期望的那么多，但仍然算是过量了，并且以不透明的方式，而没有把财富分配给更多的受害者。这里面充斥着各种的利益冲突(包括腐败问题)。

　　摩根士丹利采取了从美联储申请无追索权贷款的方式收购了贝尔斯登(原为2.5亿美元收购，后来调升为12亿美元)。美联储给了摩根士丹利300亿美元以及其他的相当于等价的抵押资产。没人知道应该怎么给这部分估价。如果这部分资产价值跌到290亿美元以下，摩根士丹利将承担第一个10亿的损失，但是纳税人将承担余下部分的风险(显而易见，只需一个10亿就可以使摩根士丹利破产)。

　　事实上，无追索权贷款事实上就是看跌期权。如果抵押物的价值低于290亿，摩根士丹利就几乎无法偿还贷款。在讨论风险的时候，应注意违约的可能性，尤其是由于没有人能保证他们是如何确定最初的价格的(违约的可能性就会影响定价)。但还存在第二个问题：利率风险。如果利率上升，那么资产价值就会下降。这些资产中有部分是长达30年的贷款，意味着对长期利率还有高度的敏感性。即使正确合理地评估了其当前资产，提供一个无追索权贷款就像舍弃一个选择，一个对高价格的选择。

　　尤其厌烦的是政府坚持损失了大笔资金后(包括信贷风险和利率风险)，情况却没有好转。同时，摩根士丹利的股东们卷走了120亿美元，虽然低于股东们预期的，但仍然高于他们应得的，而事实上这些股东并没有在风险问题上进行恰当的处理。

　　有许多种方式可以保护纳税人，至少能够给予他们一些赔偿。例如，可以和股东的价值订立契约，先清还那些没有被牵涉进风险的纳税人的钱。第一笔损失的1.25美元可以由摩根士丹利或者股东进行偿付。在此之前，摩根士丹利还要支付风险溢价和期权的市场价格。如果担保后证明其价格较分配前更高的话，政府还可以要求获得盈余的其中一部分。

　　担保贝尔斯登同样也需要大量的重新分配。许多人打赌认为贝尔斯登会继续走向破产(由于信贷违约掉期)。那些购买保险防范风险(认为风险会发生)的人被剥夺了他们应得的财富；而那些售卖保险的人却获得了意外之财。这个市场本身就是非常不透明的，但是据说这些收获巨额的意外之财的人其收益要大于那些大投行们——包括摩根士丹利。(反对担保的人认为，担保的其中一个风险首先是要给保险定价。)

　　美联储担保后发生的一系列事件呈现了许多潜在的利益冲突。贝尔斯登的CEO被摩根士丹利用优厚的薪酬所雇佣。这是因为摩根士丹利看中了这位CEO在各位股东面前的周旋能力。股东们必须对收购进行投票表决。那些出售保险以防止贝尔斯登破产的人会购买更多的股票，为了使收购顺利进行，必须使股东联合成一个整体。

　　由政府领导进行的担保行动显示了自主管理政策的一个巨大缺陷，这个问题在对美国长期资本管理公司(LTCM)的担保过程中尤为明显，在这里，甚至政府资金也不管用。管理者经常采用胡萝卜加大棒的方法引诱企业。很少企业能经得起严格的审核，无论是现在还是以后，大部分企业只能接受“宽容性监控”。在美国长期资本管理公司的例子中，银行需要把基金用于担保对冲基金的利润，顺带一提，许多公司的管理人员也必须把自己的钱贡献出来担保。是否让所有股东参与担保就能保证他们的共同利益？纽约美联储相信他们是利益的联合体。但实际上，银行的个体利益和银行股东们的个人利益是截然不同的两回事。

　　目前看来，摩根士丹利和贝尔斯登的联合既缺乏透明性，也有很大的不确定性，但这对摩根士丹利来说并不是一件坏事。因为很少机构能够有足够的能力接管贝尔斯登，而美联储无论用任何代价，都不希望贝尔斯登倒闭，所以在这个危急的时刻，美联储又怎么可能还有精力和摩根士丹利讨价还价？

　　其实，还有其他的方针。这种情况如果发生在英国的话，政府便会将银行收归国有。

　　奇怪的是，当国外的政府或者政府基金为一家快倒闭的银行担保(或者接管)是一件很容易被接受的事实时，但人们却很难接受自己的政府做同样的事情。反对政府收购或者将银行国有化是意识形态层面的激励：政府不能做这种事。私营经济或者企业都能比政府在运营银行方面做得更好。但事实证明，私营经济是不能担此重任的。这会让公众的钱包无时无刻都置于风险之下。政府具有强大的后盾能够解决危机。事实上，政府在银行中有大量的存款保险，此时它比谁都要危急。而对于私人企业来说，很难使其行为完全符合国家的共同利益。因此更好的办法是让政府解决银行的危机。(在贝尔斯登的这个例子里，公共利益就更为复杂了。它需要维持一个金融系统的整合。在存款保险的问题上，不能有任何的正式负债。目前需要怎么实现还不清楚。不过已经有大批的资金转移给摩根士丹利以确保它完成。)

　　鼓励外国政府进行救助是有其合理性的：常规交易确保外国政府不太可能发生像发生在贝尔斯登以及许多其他国家救助案中的财富隐匿转让事件。另一个值得关注的问题是政府拥有的银行会将资源根据政治目标，而不是经济目标进行分配。如果这是政府自己的政治议程，大概应该更容易让人接受。(虽然，我已在别的地方解释过，如果资源正在以对抗公众利益方式使用，这标志着监管框架的不足，同样的问题也会发生在国内私有财产中。)