美联储大幅减息加大中国宏观经济调控难度

    耿群

　　2007年9月18日，对全球金融市场而言是备受关注的一天，因为美联储在这一天召开例会，这是自8月中旬美国次优抵押贷款问题恶化以来美联储的首次会议。之前美联储动用了降低贴现窗口利率、向金融市场大量注入流动性等方式缓解次优抵押贷款问题所导致的信用危机，但就是不愿降低其基准利率—联邦基金利率，原因在于如果在非例会期间紧急降低基准利率，显示美联储认为情况很严重，有可能加剧市场的恐慌情绪，而在例会上减息则不会有这种负面效应。

　　虽然美联储减息行动本身没有什么悬念，但是会前市场对于减息幅度的预期还是有分歧的，美联储开会之前多数经济学家认为应当减25基点，只有少数人预测会减50基点。按照以往的惯例，美联储一般是会按照市场的主流预测行动的，但这一次美联储出乎预料地宣布降低联邦基金50个基点至4.75%, 给了市场一个“惊喜”，于是美国股市、债市出现跳涨，石油、黄金价格创出新高，只有

美元汇率受到打击，美元汇率加权指数跌至15年最低。

　　那么到底有哪些因素促使美联储决定减息，而减息的幅度又是50基点而非25基点呢？

　　减息是为了减少金融动荡，避免美国经济受到更大冲击

　　首先，次优抵押贷款风暴导致信用危机扩散，已经使全球金融市场处于风雨飘摇之中，减息是稳定市场的一剂良方。2007年9月13日英国第五大抵押贷款机构Northern Rock被传由于流动性遇到问题需要英国央行提供紧急救助，次日即遭遇挤提，一天之内储户排队提走10亿英镑，其

股票价格暴跌24%，这在西方国家是非常少见的现象，尤其是在英国这种金融业非常发达的地方。其根源并不仅仅是因为其抵押贷款业务出现问题，更重要的是市场流动性匮乏，美元短期利率一直处于高位，即使各个国家和地区的央行持续向金融系统内注入流动性资金也不能解决问题，因此减息势在必行。降低联邦基金利率，尤其是比较大幅度的减息将缓解市场短期美元资金紧张状况，对稳定市场心理起到积极作用。

　　其次，全球经济增长可能受到信用危机的冲击，减息也是防止经济陷入衰退的必要手段。随着信用危机的蔓延，有越来越多的迹象显示实体经济很可能受到冲击，美国2007年8月份的新增非农就业人数出现4年来第一次负增长，下降了4000人，这表明就业也开始受到影响，而就业往往被视为经济周期转变时最后一个受到影响的指标，因此各金融和经济研究机构，包括国际货币基金组织、世界银行在内都调降了对全球经济增长的预期，尤其是美国从现在起到2008年的经济增长率可能都会低于3%(即所谓的趋势增长率)，甚至不排除出现衰退的可能。

　　但是，对于美联储大幅减息也有批评的声音。一个质疑美联储大幅减息的理由就是通胀压力重燃。2007年年中前后美国通胀出现回落迹象，使市场对通胀的关注逐渐减弱。但是进入2007年9月份，油价突破80美元/桶，黄金涨至700美元/盎司以上，带动能源和原材料市场价格再度飙升，通胀压力再次凸现。与此同时，中国的消费物价指数在2007年8月份增幅达到6.5%，也成为全球通胀压力上升的一个例证。因此，美联储在减息方面过于激进，有可能加剧通胀压力，

　　虽然面临这些指责，美联储仍然决定减息50基点，实际上是有比较理性的考虑。对于通胀压力，美联储实际上并非没有顾虑，正是因为考虑到如果通胀压力重现美联储就需要重新加息，才加大了现在减息的力度，尽快稳定市场和经济的动荡，以便将来一旦需要加息时有足够的空间；而如果通胀压力最终没有成为现实，那么美联储此次减息就更加无可厚非。因此美联储此次大幅减息并非一时冲动，而是经过深思熟虑的。

　　此次减息表明美国的货币政策和经济走向都进入了一个新的阶段：短期内美联储将以稳定由房地产市场调整所带来的金融市场动荡为目标，尽量避免经济受到太大的冲击，因此减息还将继续；而从中长期看，经济增长放慢不可避免，而通胀威胁也不可忽视，因此美联储需要审时度势，适时调整政策方向和力度，现在的行动是为今后更加灵活地运用货币政策做好准备，2008年美国的货币政策走向将取决于经济和通胀双方面的发展情况。

　　给中国经济带来多方面的影响，增加中国宏观经济调控难度

　　美联储货币政策的改变对中国的影响重大：

　　首先从货币政策方面，可以确定中国并不会跟随美国的步伐。中国现在面临的是通胀加速、经济存在过热风险，因此中国央行显然还需要继续加息。美联储开始减息虽然对世界其他地区的央行政策有直接影响(如欧洲央行和日本央行本来有可能9月份加息，现在显然要推迟，甚至有可能短期内不再加息)，但中国现在面临的问题和世界其他地方都不同，因此中国还将坚持自己的紧缩货币政策走向。

　　其次，美联储减息将减少美国资产的吸引力，增加中国资产的吸引力，资金可能通过各种渠道流入中国(包括香港)，加剧中国流动性过剩的状况。美联储减息的第二天(2007年9月19日)，香港恒生指数跳空高开近1000点，就反映了这种预期。美国次优抵押贷款危机爆发后，发达国家的金融市场普遍受挫，而新兴市场国家和地区的金融市场(包括股市和债市)受到的影响较小。新兴市场本来就是很多投资者近期相对感兴趣的投资场所，美联储减息更凸显了新兴市场的吸引力，作为新兴市场领头羊的中国自然首当其冲。因此，美联储减息可能导致更多的投机资金通过各种渠道流入中国，从而加大宏观调控的难度，在一定程度上抵消政府希望控制资产泡沫的努力。

　　此外，美联储减息也将加剧

人民币升值的压力。美元资产收益率的降低对于美元是负面影响因素，美元加权汇率指数DXY在美联储宣布减息后创出了15年的新低79.17, 兑高息货币跌幅尤甚，人民币汇率也必然受到影响。如前所述，美国和中国资产的吸引力此消彼长，引致资金流动的变化，人民币升值压力还会增加。

　　最后，美联储减息对全球金融市场是利好，对经济是利好，但对控制通胀不利，这也将对中国的宏观经济有一定影响。首先，美国金融市场如果能够就此趋于稳定，经济得以避免出现衰退，则对中国经济的长期增长和金融市场的长期稳定发展起到支持作用，提供良好的外部环境。但联储减息刺激了商品市场的涨势，对控制全球通胀不利，这也加剧了中国控制通胀的难度。

　　作者系中国银行全球金融市场部全球调研主管(海外)